立足全产业链布局与技术突破，实现业绩增长与运营质量提升。公司至今发展数十年，核心业务涵盖游乐装备制造与游乐投资运营，已构建起覆盖13大类大型游乐设施及8大系列虚拟沉浸式项目的产品矩阵，多项技术实现进口替代，远销全球近50个国家与地区。公司股权结构稳定，实控人为创始人兼董事长。2024年起业绩步入拐点，营收利润大幅改善回升，2025年Q1-Q3营业收入5.69亿元，同比增长23.8%，实现归母净利润0.9亿元，同比增长456.5%，在手订单及应收账款周转维持在健康水平。
　　政策支持与市场需求驱动行业转型，技术突破与智能化成核心竞争力。我国游乐设施行业正进行结构化升级，国家政策持续发力服务消费及大规模设备更新，行业监管体系成熟且准入壁垒较高，行业beta预期向上。大型游乐设备制造行业产业链清晰，主题公园为主要下游应用场景，全球主题公园市场正朝收入多元化与体验服务化转型，2024年市场规模达559亿美元，同比增长8.21%，复苏势头显著。国内主题公园增速领跑全球，当前已进入设备集中更新周期，为上游制造企业带来持续需求。金马游乐作为业内标杆企业，依托超过240项授权专利及参与制定的26项行业标准，在中高端市场占据领先地位，同时近年来持续强化研发护城河，加速布局AI与机器人在文旅行业的应用，重塑我国游乐设备产业形态。
　　以技术研发为本拓宽全球化布局，积极推动“AI+机器人”落地。公司客户网络覆盖广泛，深度绑定国内头部主题公园集团，同时切入欧美高端市场与“一带一路”新兴市场，2024年新签订单同比增长超40%，国际市场营收同比大增414.84%，全球化布局成效显著。公司当前研发团队规模达184人，2024年研发费用投入2706万元占营收4.69%，投入强度持续提升。新业务战略布局上，公司战略投资上海矩阵超智，合资设立“金马矩阵”子公司推动文旅机器人业务落地，双方以“股权+合资”的架构实现制造场景与研发技术的优势互补，旨在构建文旅智能装备与数字化服务生态平台。公司现已和星尘智能合作推出“机器人MART”产品，成为全球首个自主完成零售服务的绳驱AI机器人，未来想象空间充足。
　　投资分析意见：金马游乐作为国内游乐设施制造头部企业，核心主业竞争优势稳固，技术水平迭代助推下游订单持续增长，利润端长期有望贡献稳定增量。公司当前已参股投资国内头部机器人企业打通技术堵点，同时与国内外多个知名文旅&文娱企业达成稳定合作关系，拥有机器人落地的广阔应用场景，远期有望开辟第二增长曲线。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.09/2.07/3.46亿元，对应25-27年PE分别为83/44/26倍。给予公司2025年DCF模型估算股权市值128亿元，对应目标价81.16元，目标价对应当前股价上行空间为40.7%。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：游乐设备订单需求不及预期；新业务发展不及预期；行业竞争加剧。

　　事件：11月28日，公司举办文旅文娱机器人应用场景发布会，展示现有具身智能机器人创新产品，将为主题公园、景区、院线、商业综合体等场景提供全新智能化解决方案。发布会现场，公司与国内多家文旅文娱领域头部企业签订合作协议，将共同推进文旅文娱具身智能机器人在相关应用场景的布局与推广，获得超千台合作订单。
　　游乐主业向好，为机器人业务奠定坚实基础。1）25Q1-3，公司实现营收5.69亿元/同比+23.76%，归母净利0.90亿元/同比+456.47%，扣非归母净利0.88亿元/同比+1749.60%，业绩表现显著向好。2个在建研发生产基地将分别于2025年底、2026H1投入使用，有望进一步提升公司产品交付能力并提供产能支撑。2）公司产品遍布国内外众多知名主题乐园、景区及商业综合体，覆盖全球近50个国家和地区，在机械工程、电气控制、虚拟现实、场景营造和安全标准方面积累数十年经验，将为公司从装备制造到AI赋能，全面布局AI具身智能赛道奠定坚实基础。
　　持续布局机器人领域。在机器人领域，除多年经验积累外，1）公司已完成对国内人工智能领军企业上海矩阵超智系统集成有限公司的战略投资，并与其共同出资设立“金马矩阵”合资公司，共同探索AI与机器人在文旅文娱等场景的创新应用。发布会上，首款“文旅智能服务型人形机器人”正式亮相。2）与前沿AI机器人公司星尘智能达成战略合作，联手推出全球首个由绳驱AI机器人自主运营的零售服务店“机器人MART”，并正式落地文旅场景。3）引进万达系资深文旅产业管理者曾茂军出任公司战略发展总顾问，为公司在智能化产品研发、新产业生态布局、跨领域资源整合等方面提供战略指导，推动技术创新与商业价值深度融合。
　　已获超千台订单，预计年底开始投放运营。发布会上，公司与国内多家文旅文娱领域头部企业签订合作协议，将共同推进文旅文娱具身智能机器人在相关应用场景的布局与推广，获得超千台合作订单，预计将在2025年12月起分阶段在商业综合体、院线、主题公园、景区等合作场景完成产品批量投放运营。
　　投资建议：作为国内顶级游乐设施研发制造和文旅服务运营服务商，公司游乐主业持续向好，新增产能进一步提高交付能力；持续布局机器人领域，自主研发及外部合作推出创新产品，引入领军人物链接产业资源，当前已签订单超千台，有望快速落地并持续占领市场，打造全球领先的“文旅文娱产品+应用场景”的一站式解决方案。由于公司游乐主业向好，新增产能将陆续释放，新拓机器人业务产品有望快速落地，预计2025-2027年公司营收分别为7.8/12.1/19.0亿元，归母净利润分别为1.1/1.6/2.8亿元，当前股价对应PE分别为75x/52x/30x，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求严重不及预期；市场竞争加剧；新业务推广不及预期。