投资稳健修复，并表增厚资管
　　2023年营业收入361亿元，同比+2%；归母净利润94亿元，同比-19%；销售服务费等增长导致管理费率同比提升5pct。拟每股分配现金红利0.4元，分红比例38%。整体看，华安基金并表后驱动资管业绩提升，投资稳健增长，其余业务同比下滑。考虑市场仍有波动，且投行景气度有待提升，适当下调投资类收入、投行业务规模等假设，预计2024-25年EPS0.92/1.06元（前值1.51/1.80元），2026年EPS1.19元，2024年BPS19.31元（前值19.40元）。A/H股可比公司2024PBWind一致预期均值1.09/0.44倍，给予A/H股2024年目标PB为1.09/0.44倍，均维持“买入”评级，目标价人民币21.05元/9.37港币（前值人民币21.83元/10.48港币）。
　　金融投资规模扩张，华安基金并表贡献增长
　　投资类收入105亿元，同比+49%。期末金融投资规模4722亿元，较年初+19%，测算期末权益/固收类投资规模分别710/2553亿元，同比+32%/+20%。交易投资积极发展客需业务，稳步提升交易定价能力和客户服务能力，场外衍生品累计新增名义本金8840亿元、同比+16.9%。期末存续名义本金余额3258亿元，同比+16.3%。资管净收入41亿元，同比+149%；资管AUM5431亿元，同比+25%。华安基金营业收入/净利润分别为18/5亿元，对公司贡献分别4.9%/5.2%。23年11月公司完成华安基金股权受让，成为持股51%控股股东，业务布局持续优化。
　　股基市占率稳中有升，客户基础持续夯实
　　经纪净收入68亿元，同比-11%。公司持续夯实零售客户基础，个人资金账户数1784万户，同比+14.2%，其中富裕客户及高净值客户数35万户，同比+3.6%。移动端不断优化客户体验，君弘APP用户4044万户，平均月活796万户，同比分别+4%、+10%。股基交易份额4.76%，同比+0.23pct。财富管理方面，“君享投”投顾客户资产保有规模同比+122.5%至127亿元；金融产品销售额7444亿元，同比+1%。
　　投行收入有所下滑，利息支出端承压
　　投行净收入37亿元，同比-14%。公司股权主承销额566亿元，排名行业第6位。其中IPO主承销317亿元，市占率8.83%，排名保持行业第4；债券主承销金额7958亿元，同比+23%，排名提升2位至行业第3。利息净收入28亿元，同比-41%，主要系卖出回购、借款等利息支出提升，导致利息支出合计同比+19%。期末公司两融余额889亿元，同比+2%，市占率5.39%；股票质押业务待购回余额265亿元，同比+1%。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

　　核心观点
　　23Q1-3营业收入270亿元，同比+1%；归母净利润86亿元，同比+2%；ROE（未年化）5.62%，同比-0.18pct。23Q3单季度营业收入87亿元，同比+21%，环比-4%；归母净利润29亿元，同比+40%，环比+7%。前三季度，华安基金并表后驱动资管业绩提升，投资稳健增长，其余业务同比下滑。
　　考虑华安基金并表后规模稳步增长，增厚资管业绩，适当上调资管净收入等，预计2023-2025年EPS为1.33/1.51/1.80元（前值1.20/1.35/1.48元），2023年BPS为18.50元（前值18.42元）。A股可比公司2023PBWind一致预期均值1.18倍，H股0.52倍，给予A股2023年目标PB为1.18倍，H股为0.52倍。维持A股和H股“买入”评级，给予目标价A/H股人民币21.83元/10.48港币（前值人民币22.84元/11.87港币）。
　　经纪随市下滑，利息支出承压
　　前三季度市场交投活跃度和基金发行热度均有下降，日均股基成交额10,076亿元，同比-4%；基金发行份额7,753亿份，同比-30%。公司经纪净收入随市下滑，前三季度经纪净收入51.04亿元，同比-13%。前三季度投资者风险偏好仍有待提升，全市场两融日均余额15,910亿元，同比-3%。公司利息净收入16.08亿元，同比-56%，下滑较为明显，主要系利息收入小幅下滑4%，同时利息支出同比+20%，有所承压。
　　债券承销稳增，资管增速亮眼
　　2023年前三季度公司投行净收入26.57亿元，同比-14%。据Wind数据，前三季度公司IPO/再融资/债券承销金额分别为267亿元、258亿元、7478亿元，同比分别+3%、-53%、+21%。IPO业务规模逆势增长主要系华虹公司大单IPO项目贡献（据Wind，首发募集资金212亿元，公司实际承销106亿元）。前三季度资管净收入31.25亿元，同比+234%，预计主要系华安基金并表贡献。23Q3末，华安基金公募基金规模5,841亿元，较年初+8%，其中非货币公募基金规模3,239亿元，较年初+0.2%，微幅增长。
　　投资提振业绩，同比环比双增
　　前三季度市场虽有持续波动，但主要指数走势显著好于上年同期，沪深300区间涨跌幅-4.7%，同比+18.3pct，其中Q3单季度涨跌幅-4.0%，同比+11.2pct，环比+1.2pct。公司积极发展客需业务，坚定向低风险、非方向性转型，稳步提升交易定价能力和客户服务能力，23Q1-3投资净收入77.35亿元，同比+78%。Q3单季度实现投资收入25.38亿元，同比+228%，环比+26%，均实现正增长。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

　　2023年年报概况:国泰君安2023年实现营业收入361.41亿元，同比+1.89%；实现归母净利润93.74亿元，同比-18.55%；基本每股收益0.98元，同比-21.60%；加权平均净资产收益率6.02%，同比-1.86个百分点。2023年拟10派4.0元（含税）。
　　点评：1.2023年公司资管业务净收入、投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，经纪、投行、利息、其他收入占比出现下降。2.代理股票交易市场份额持续回升，机构经纪业务各细分领域实现全面增长，合并口径经纪业务手续费净收入同比-11.16%。3.IPO逆势小幅走高、再融资下滑幅度较大，各类债券主承销金额保持平稳，合并口径投行业务手续费净收入同比-14.45%。4.券商资管业务净收入同比实现增长，华安基金实现并表，合并口径资管业务手续费净收入同比+148.60%。5.场外衍生品规模保持持续增长，固收投资实现稳健盈利，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+22.19%。6.两融规模稳中有升、市场份额小幅下滑，质押规模微幅回升，合并口径利息净收入同比-41.18%。7.境外交易及投资业务扭亏为盈，利息收入增幅明显，国际业务收入同比+54.96%。
　　投资建议:报告期内公司机构客户全面增长带动经纪业务手续费净收入的下滑幅度优于可比券商；自营业务坚定向低风险、非方向性转型，投资收益（含公允价值变动）明显回暖；国际业务显著改善。公司经营稳健、各项业务均衡，机构经纪与交易投资客需业务的持续拓展将进一步增强公司的业绩韧性。预计公司2024、2025年EPS分别为0.93元、1.02元，BVPS分别为17.16元、18.10元，按4月3日收盘价13.73元计算，对应P/B分别为0.80倍、0.76倍，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.投资端改革的政策效果不及预期

　　事件：
　　3月28日，国泰君安公布2023年年度财报。公司2023年实现营收361.4亿元，同比增长1.89%；归母净利润93.7亿元，同比下降18.55%（追溯后）；23年公司加权平均ROE6.02%，较上年同期减少1.86pct；基本每股收益0.98元/股。
　　点评：
　　23年公司营收小幅增长，年度盈利降幅明显。23年公司实现营收361.4亿元，同比+1.9%；23Q4单季营收91.1亿元，同比+4.1%，季环比+4.8%；23年公司归母净利润93.7亿元，同比-18.6%；23Q4单季归母净利润7.5亿元，同比-75.8%，季环比-74.1%。23年公司自营/经纪/投行/资管/信用业务占总营收比重分别为26.3%/18.8%/10.2%/11.3%/7.8%，同比分别+4.4/-2.8/-2/+6.7/-5.7pct，收入结构方面较上年同期小幅变动，自营业务贡献营收增量，23年经纪业务受市场景气度影响营收下滑。
　　经纪业务净收入同比下降11.2%，信用业务收入大幅缩水。23年市场股基日均交易额9917亿元，同比-3.1%；两市融资余额1.65万亿元，同比+7.2%。23年公司经纪业务手续费净收入67.9亿元，同比-11.2%；23Q4单季经纪业务手续费净收入16.9亿元，同比-6.0%，季环比+5.3%，主要系受A股市场交易量萎缩影响所致。23年公司利息净收入28.0亿元，同比-41.2%；
　　23Q4单季利息净收入同比+7.2%至11.9亿元，季环比增幅显著，系年度信用业务利息支出同比显著增加所致。公司加快构建“投顾驱动、科技赋能”的财富管理模式，将有望增厚财富管理业务营收。
　　投行业务净收入持续承压，同比下降14.5%。23年A股市场IPO家数与募集资金分别是313家/3565.44亿元，同比分别-26.9%/-39.2%。23年公司投行业务首发募集资金317.1亿元，同比+7.4%，市占率9%。23年公司投行净收入同比-14.5%到36.9亿元，23Q4单季投行净收入10.3亿元，同比-16.8%，季环比-7.1%，主要系市场IPO和再融资监管趋严致公司投行营收下滑。公司打造“投行+”的生态建设，有望受益于全面注册制改革，推动投行业务业绩增长。
　　投资收益同比+22.2%，并表大幅抬升资管营收。23年公司投资收益（含公允价值）95.0亿元，同比+22.2%；23Q4单季投资收益（含公允价值）14.8亿元，同比-45.6%，季环比-43.5%，23年投资收益（含公允价值）较上年同期增加，主要系交易性金融工具和衍生金融工具投资收益增加推升业绩。
　　截至23年末，公司资产管理规模5431亿元，同比+25.3%；23Q4季度公司私募资产管理月均规模排行业第二位。23年公司资管业务净收入41.0亿元，同比+148.5%；23Q4单季资管净收入9.7亿元，同比+36.3%，季环比-6.2%，预计系华安基金纳入并表范围，大幅提升资管业务收入，预计后续将持续贡献资管营收增量。
　　公司各项业务收入结构均衡，维持A股“增持”评级。公司各项业务均衡发展，头部券商优势显著。鉴于当下市场行情低迷，我们调整公司24-26年归母净利润预测为107.08（-21.7%）/111.57（-26.6%）/115.08（新增）亿元，EPS分别为1.20/1.25/1.29元，对应的PE分别是11.53/11.07/10.73倍。考虑到公司作为老牌券商业绩发展稳健，维持A股“增持”评级。
　　风险提示：政策改革不及预期，二级市场行情持续低迷。

　　事件：国泰君安公布2023年报，业绩符合预期。公司2023实现营收361.4亿元/yoy+2%；归母净利润93.7亿元/yoy-19%（主因2022年华安基金股权重估收益产生较大规模非经常性损益）；23年扣非归母净利润87.2亿/yoy-8%。4Q23单季营收91.1亿元/yoy+4%/qoq+5%；单季扣非归母净利润7.9亿元/yoy-52%/qoq-69%。期末扣非ROE5.56%/yoy-0.89pct。
　　收入拆分：投资及资管业务线表现亮眼。2023年国泰君安各业务收入/yoy如下：经纪67.9亿/-11%、投行36.9亿/-15%、资管41.0亿/+149%；净利息28.0亿/yoy-41%、净投资104.8亿/yoy+47%。收入占比：投资收益36%、经纪24%、投行13%、资管14%、净利息10%（不含其他手续费及长股投）。主营收贡献：投资净收入正向拉动主营收18.5pct，资管业务拉动主营收8.1pct。4Q23扣非净利润同环比大幅下滑主因单季管理费率（管理费/主营收）高达66.9%/yoy+9.9pct/qoq+16.8pct。
　　关注：新任董事长/总裁对资本市场认知深刻。根据公司公告，公司于23年底至24年初经历董事长、总裁更替。董事长朱健先生此前任职于上海证监局、国泰君安（副总裁）、上海银行（行长）；总裁李俊杰先生自2021年起于国泰君安历任人力资源总监、投行事业部总裁、财富管理委员会总裁。新上任领导均有丰富的资本市场从业经验，对证券业面临转型局势有更深刻的认知，后续在新领导班子带领下国君业绩/风控等各方面表现可期。
　　股基交易市占率稳中有升，零售富裕客群基础不断夯实。根据年报，2023年末国泰君安个人资金账户数1784.3万户/较22年底增长14%，其中，富裕客户及高净值客户数35.11万户/较22年末增长3.6%。零售业务：2023年国泰君安股基交易市占率4.76%/较22年末提升0.23pct。基金投顾：国君的“君享投”2023年末客户资产保有规模达到127.3亿元/yoy+122.5%，实现跨越式增长。随着公司加快构建“投顾驱动、科技赋能”的财富管理模式，投行+投资向财富管理引流高净值客户，未来国君财富管理业务优势可稳固。
　　并表华安基金增厚资管业务，“一参一控一牌”在途。1）并表华安基金，国君补足公募短板后资管业务业绩亮眼，2023年国君资管业务收入yoy+149%，期末华安基金非货基规模3,369亿元/较年初+4%/行业排名13。2）国泰君安拟收购国联安49%股权：期末国联安基金非货规模1050亿元/位于行业第40/199。考虑到国泰君安控股华安基金51%股权，国泰君安资管于2020年获批公募资格，若此次国联安股权收购顺利，国泰君安将在公募基金领域拓宽版图，将实现“一参一控一牌”大资管全面布局。
　　投行事业部制改革显成效，IPO市占率同比增长。根据Wind数据，股权融资：23年国泰君安IPO承销22单承销规模317亿/yoy+3%，市占率8.8%/yoy+2.94pct；23年国泰君安再融资承销25单，承销规模171亿/yoy-66%，市占率3.2%/yoy-2.73pct。债务融资：23年国泰君安债承10489亿/yoy+29%（行业yoy+26%），保持行业第5。监管严把IPO准入，短期内存量项目成为投行胜负手，国君股权储备丰富。目前（2024/3/28）国泰君安进行中IPO排队项目32单/再融资17单。公司明确中长期投行转型方向：1）向产业投行转型，聚焦半导体、TMT、医药、生物健康、高端设备制造等重点产业；2）打造综合投行，打通投行+的生态，国泰君安于24年年初成立家族企业办公室，后续期待投行对财富管理的引流、客户交叉销售成效。
　　投资分析意见：下调盈利预测，维持增持评级。我们选取净资产规模与国泰君安相近的上市券商作为可比公司：华泰证券、中国银河、海通证券、广发证券。根据Wind一致预测，平均2024EBPS为14.82元/股，可比券商2024EPB均值为0.84倍。考虑到国泰君安2023年IPO业务逆势增长，经纪业务股基交易市占率有所提升，新上任管理层金融从业经历丰富，董事长出身监管机构，后续公司基本面有望持续稳固改善。给予国泰君安对标券商24E平均PB10%溢价（0.93倍），对应目标价为16.02元/股，较2024/3/28收盘价上涨空间为12.4%，维持增持评级。预计公司24-26E归母净利润103、117、135亿（原预测24-25E134、152亿），同比分别+10%、+13%、+15%。
　　风险提示：经济下行；流动性收紧；居民资金入市进程放缓；2024/1/5，证监会对国泰君安证券股份有限公司采取出具警示函措施。

　　【事件】国泰君安发布2023年前三季度业绩：实现营业收入270.3亿元，同比+1.2%；归母净利润86.3亿元，同比+2.4%；对应EPS0.92元，ROE5.6%。公司经纪/投行/资管/利息/自营收入占比分别为19%/10%/12%/6%/29%。第三季度实现营业收入87.0亿元，同比+21.4%；归母净利润28.9亿元，同比+40.4%，环比+6.8%。公司归母净利润稳健增长主要是是由于自营表现较好。
　　市场活跃度下降导致经纪业务下滑，积极布局投顾业务。2023年前三季度公司经纪业务收入51.0亿元，同比-12.8%，占营业收入比重18.9%。第三季度经纪业务收入16.0亿元，同比-17.7%，占营业收入比重18.4%。前三季度全市场日均股基交易额9739亿元，同比-5.2%；全市场两融余额15909亿元，较年初+3.4%。公司构建“投顾驱动，科技赋能”的财富管理2.0模式，产品销售及投顾业务竞争力持续提升，零售经纪业务继续保持行业领先。公司前三季度/第三季度利息净收入下滑56%/94%，我们预计与以下两项因素有关：1）境外的负债规模/利率增长较多，2）利息收入有所减少。
　　股权投行业务高基数下有所下滑。2023年前三季度投行业务收入26.6亿元，同比-13.5%。股权业务承销规模同比-41.7%，债券业务承销规模同比+20.3%。股权主承销规模526.5亿元，排名第6；其中IPO16家，募资规模267亿元；再融资28家，承销规模259亿元。债券主承销规模7293亿元，排名第5；其中公司债、地方政府债、金融债承销规模分别为2260亿元、1687亿元、1499亿元。IPO储备项目23家，排名第5，其中两市主板11家，北交所3家，创业板6家，科创板3家。
　　并表华安基金，公募产品布局顺利起步。2023年前三季度资管业务收入31.2亿元，同比+234.0%，第三季度资管业务收入10.4亿元，同比+197.2%。资管收入大幅增长的主要原因为公司2022年11月控股华安基金后，收入实现并表。2022年11月，国泰君安持有华安基金的股权比例由43%上升至51%，实现对华安基金的控股并表，并成为“公募新规”后业内首家控股一家公募基金管理公司且资管子公司具有公募基金管理业务资格的证券公司。
　　自营收入同比大幅提升。2023年前三季度公司投资收益（含公允价值）77.4亿元，同比+77.6%；第三季度投资收益（含公允价值）25.4亿元，同比+227.6%。公司继续围绕打造“卓越的金融资产交易商”，坚持发展低风险、非方向性业务，稳步提升交易定价能力和客户服务能力，积极向客需业务转型、业务规模保持快速增长。
　　投资建议：我们预计公司2023-25E年EPS分别为1.44/1.66/1.83元，BVPS分别为16.73/17.59/18.58元（原EPS预测为1.59/1.76/1.92元，BVPS17.02/18.13/19.34元）。给予其2023年1.1xP/B（原为2023年1.2xP/B），对应目标价18.40元（-10%），维持“优于大市”评级。

　　事件：公司近期发布了2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业总收入270.29亿元，同比+1.18%；实现归母净利润86.27亿元，同比+2.38%。业绩符合预期。
　　点评：
　　资管业务表现亮眼。经纪业务方面，1-9月A股合计成交额183.39万亿元，同比-3.55%；公司实现经纪业务手续费净收入51.04亿元，同比-12.75%，经纪业务收入随市场成交额下滑阶段性承压，略跑输行业平均水平。投行业务方面，1-9月市场股权融资规模合计9831.95亿元，同比-22.92%；公司实现投行业务手续费净收入26.57亿元，同比-13.52%，承销业务收入随市场景气度下滑有所减少，但降幅好于行业平均水平。资管业务方面，1-9月公司实现资管业务手续费净收入31.25亿元，同比+234.02%，主要原因是华安基金纳入并表范围。另外，1-9月市场日均两融余额为15909.52亿元，同比-2.85%；公司实现利息净收入16.08亿元，同比-55.96%，跑输行业平均水平。
　　自营业务收入同比大增。2023年前三季度，公司实现投资净收益及公允价值变动合计80.21亿元，同比+58.83%，增长较快，主要原因是受证券市场行情影响，金融工具投资收益较上年同期增加。
　　资产规模再创新高。截至2023年9月末，公司资产总额8793.24亿元，同比+6.54%；归母净资产总额1659.09亿元，同比+7.27%；ROE为5.20%，较去年同期下降0.25个百分点。
　　投资建议：公司资管业务受华安基金并表影响同比大增，自营业务收益较好，有望持续受益于活跃资本市场系列政策，发展趋势良好。预计公司2023至2024年每股收益分别为1.35元和1.65元，对应PE估值分别为10.91倍和8.93倍。维持对公司“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下行及利率波动风险；股基成交额大幅萎缩导致经纪业务收入下降；市场大幅波动导致投资收益和公允价值变动损益变大；资本市场改革进展不及预期；公司治理机制变动风险；信用违约风险；行业监管趋严风险；行业竞争加剧风险。