事件：3月27日，邮储银行公布2025年年报。全年营收、归母净利润同比增长2.0%、1.1%（较前三季度提升0.2pct、0.1pct）。年化加权平均ROE为8.67%，同比下降1.17pct。年末不良贷款率0.95%，环比上升1bp；拨备覆盖率227.94%，环比下降12.3pct。
　　盈利表现
　　核心营收改善，中收增长亮眼。25年邮储银行营收同比+2.0%，较前三季度+0.2pct，主要是净利息收入和中收（核心营收）增速改善。具体来看，1）净利息收入同比-1.6%，较前三季度改善0.5pct，主要得益于资产增速稳中有升。2）手续费净收入同比+16.1%，较前三季度改善4.7pct。其中，理财业务中收同比+36.0%，主要得益于理财销售规模增长（代销理财存量规模较上年末+27.2%）；投行业务中收同比+38.5%，主要是银团贷款、财务顾问等收入较快增长。3）其他非息收入同比+19.7%，较前三季度下降7.8pct，主要是高基数影响。
　　成本管控推动拨备前利润实现高增，26年继续主动调降代理费率。25年业务及管理费用同比下降1.4%，主要是主动调降储蓄代理费率（综合费率同比下降10bp至1.05%、储蓄代理费同比下降3.7%）。拨备前利润同比+8.0%，领先国有大行。3月27日，董事会通过新一轮代理费率调整方案，拟等比例下调三年期级以下代理储蓄存款费率3.86%。按25年末代理存款为基础，测算储蓄代理费下降45.72亿，综合费率下降4bp至1.01%。
　　拨备计提审慎充分。25年信用减值损失同比+15.8%，主要源于不良生成率上行，公司审慎计提拨备。归母净利润同比+1.1%。较前三季度+0.1pct。
　　核心指标
　　一般贷款增速领先同业，对公贷款增长较好。25年末邮储银行总资产、贷款同比+9.3%、+8.2%，较前三季度-1.8pct、-1.7pct。一般贷款（剔除票据融资）同比+8.3%，领先国有大行。具体来看，对公、零售贷款分别同比+17.1%、+1.5%。在零售需求偏弱的市场环境下，邮储银行聚焦五篇大文章等重点领域、深挖市场缝隙，对公贷款强劲增长对贷款增长形成支撑。
　　净息差降幅保持稳定，负债成本继续下降。25年净息差为1.66%，同比下降21bp、降幅与前三季度相当。生息资产收益率同比下降48bp至2.84%，计息负债付息率同比下降28bp至1.19%。展望26年净息差降幅有望进一步收窄，主要源于定期存款重定价、同业存款利率自律机制升级等有利因素推动负债成本持续下降。
　　关注贷款率环比上升，拨备覆盖率下降。25年末不良贷款率0.95%，环比3Q25上升1bp、同比上升5bp，仍保持同业较优水平。不良贷款生成率0.93%，环比持平、同比上升9bp。前瞻性指标关注率和逾期率环比分别上升19bp、3bp至1.57%、1.3%。行业来看，现阶段不良压力主要来自零售业务，属于行业共性特征。个人贷款不良率1.42%，同比上升14bp；其中，个人小额贷款、消费贷、信用卡不良生成压力相对更大，零售风险拐点需关注未来房地产市场企稳和居民就业收入修复情况。公司贷款不良率同比持平于0.54%，保持较低水平。拨备方面，25年末拨备覆盖率227.9%，较3Q25末下降12.3pct。
　　投资建议：邮储银行25年业绩表现整体符合预期。展望来看，在“适度宽松货币政策+积极财政政策”组合下，公司总资产规模有望平稳增长；负债成本持续改善下，息差降幅有望进一步收窄；资本市场保持活跃及居民存款再配置下，中收有望保持增长趋势。同时，今年公司继续主动调降代理费率，积极管控成本。随着宏观经济复苏，零售不良生成有望逐步放缓，资产质量预计整体稳定。综合来看，预计2026-2028年归母净利润增速分别为2.0%、3.3%、3.6%，对应BVPS分别为9.15、9.92、10.72元/股。4月1日收盘价对应2026年0.57倍PB估值。2025年公司分红率维持30%，A、H股对应2026E股息率为4.4%、5.2%，具备配置价值。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期，扩表速度、净息差水平、资产质量受冲击。

　　事件:
　　2026年3月28日，邮储银行发布2025年年报。
　　投资要点:
　　邮储银行2025年营收同比+1.99%，归母净利润同比+1.07%。公司资产规模稳健增长同时，房地产业、个人信用卡不良率持续改善，资金资管领域持续领跑市场，PB、PE低于四大行，股息率在4%以上，我们上调公司到“买入”评级。
　　资产结构持续优化，对公贷款表现优异。截至2025年末，邮储银行资产总额达18.68万亿元，较2024年末增长9.35%，其中发放贷款总额9.65万亿元，较2024年末增长8.25%，其中对公贷款4.27万亿元，较2024年末增长17.09%。客户存款总额为16.54万亿元，较2024年末增长8.20%。资产、负债总额均稳居国有大行第5位。
　　净息差稳定。截至2025年末，邮储银行净息差为净息差1.66%，环比2025Q3下降2bps，继续保持国有大行最优水平，环比降幅同2025Q3持平。
　　资产质量保持稳定。截至2025年末，公司不良贷款率0.95%，环比2025Q3上升1bp，资产质量继续保持国有大行领先水平。其中房地产业不良贷款减少近5亿元，房地产业不良贷款率下降0.36个百分点至1.58%。信用卡不良率1.45%，较上年末下降0.03个百分点。拨备覆盖率227.94%，环比2025Q3下降12.27个百分点。
　　资金资管领域持续领跑。2025年债券交易量和做市量均同比增长20%以上，离岸人民币债券规模、同业质押存款规模、票据交易非息收入排名均位居市场第一。资产交易与管理方面，截至2025年末，公司债券交易量同比增长21.10%，票据非息收入同比增长25.78%。托管规模较上年末增长11.12%；理财规模较上年末增长28.81%。
　　盈利预测和投资评级：邮储银行2025年度资产规模与营收同比增速均有所提升，战略布局与时俱进，风控体系稳健，上调至“买入”评级。我们预测2026-2028年营收为3669、3839、4043亿元，同比增速为3.14%、4.63%、5.32%；归母净利润为887、911、942亿元，同比增速为1.43%、2.81%、3.32%；EPS为0.84、0.87、0.90元；P/E为5.23、5.07、4.89倍，P/B为0.41、0.39、0.37倍。
　　风险提示：金融监管政策发生重大变化；房地产领域风险集中暴露；经济回暖过程中发生黑天鹅事件；债券市场发生异常波动。企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化。

　　营收增速环比回升，利润增速保持稳定。截至25年，邮储银行营收、PPOP、归母净利润累计同比增速分别为2.0%、6.6%和1.1%，较25Q3+0.2pct、-1.6pct和+0.1pct。拆分来看，利息净收入降幅收窄0.5pct至-1.6%；手续费收入增速环比提升4.7pct，伴随资本市场活跃度提升，理财、托管、投行业务共同发力支撑中收表现；其他非息收入同比+19.7%，增速环比下降7.8pct，除了基数效应的影响外，AC户兑现力度抬升。信用成本维持相对低位支撑归母净利润稳健增长。3月27日，公司公告新一轮代理费率调整方案，按照25年代理储蓄存款测算，综合费率调降至1.01%（下降4BP），测算节约代理费45.7亿元，有望进一步优化成本。
　　规模稳健扩张，贷款结构相对稳定。截至25年末，邮储银行贷款总额同比增速8.2%（环比-1.7pct），其中对公贷款同比+17.1%，增速略有放缓，涉政类业务贡献贷款近半数增量；个人贷款全年维持正增长，信用卡贷款持续压降，个人小额贷款和消费贷款增长势头良好。
　　25年净息差较25Q1-3收窄2BP，全年息差收窄21BP，收窄幅度略高于其他国有大行。生息资产收益率和计息负债成本全年降幅分别为48BP和28BP，负债成本改善幅度小于国有大行同业，26年随着定期存款到期重定价，存款付息率有望进一步改善，但鉴于存款成本已处于大行最低水平，改善幅度或相对有限。
　　资产质量仍有所承压，拨备覆盖率继续下滑。截至25年，不良率环比+1BP至0.95%，关注率环比抬升19BP，逾期率较25H1上升7BP，不良净生成率较25H1基本保持稳定，资产质量仍有承压，主要压力仍来自零售业务，零售贷款不良率较25H1进一步抬升4BP。拨备覆盖率228%，环比-12.3pct，拨贷比环比-10BP，拨备反哺利润特征明显。
　　根据25年财报数据，预测公司26/27/28年归母净利润同比增速为3.7%/4.5%/5.1%，BVPS为9.07/9.76/10.49元（原26/27年预测值为9.96/10.84元，调整息差预期及考虑代理费率调整），当前股价对应26/27/28年PB为0.56X/0.52X/0.48X。参考可比公司平均估值，给予26年0.69倍PB，对应合理价值6.29元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化。

　　事项：
　　邮储银行发布2025年年报，公司25年实现营业收入3357亿元，同比上行2.0%，实现归母净利润874亿元，同比上行1.1%，年化加权平均ROE为8.67%。2025年年末，总资产规模同比增长9.3%，其中贷款总额同比增加8.2%，存款同比增加8.2%。2025年全年现金股利为每10股派发人民币2.183元（含税），占归属于银行股东的净利润比率为30%。
　　平安观点：
　　盈利持续回暖，营收稳健上行。邮储银行2025年归母净利润同比增长1.1%（1.0%，25Q1-3），增速延续上行，预计主要受到营收回暖支撑。从营收来看，邮储银行25年营收同比增速上行0.2个百分点至2.0%（1.8%，25Q1-3）。25年公司利息净收入同比下降1.6%（-2.1%，25Q1-3），利息收入负增缺口收窄。邮储银行非息收入增长18.3%（20.2%，25Q1-3）增速绝对水平仍处高位，中收及其他非息均维持较快增长。具体来看，25年公司手续费收入同比增长16.1%（11.5%，25Q1-3），增速上行4.7pct，其中理财业务和投资银行业务分别同比上行36%、39%，资本市场活跃推动了居民财富管理需求，拉动中收增速上行。其他非息收入延续高增，公司25年其他非息收入同比上行19.7%（27.5%，25Q1-3），同比增速略有回落但仍处高位。
　　息差韧性凸显，资负扩张保持稳健。
　　邮储银行年末净息差为1.66%（1.68%，25Q1-3），同比回落21BP，同比降幅持平前三季度，息差韧性凸显。公司25年存款利率同比回落29BP至1.15%，同比降幅较半年末走阔4BP，成本端红利持续释放。但资产端定价下行压力仍存，公司25年贷款利率同比回落61BP至3.17%，其中个人贷款、公司贷款同比分别回落74BP、41BP至3.49%、3.06%，个人贷款定价下行压力较大。规模方面，公司25年末总资产规模同比增长9.3%（11.1%，25Q3），其中贷款规模同比增长8.2%（10.0%，25Q3），信贷增速回落主要受到零售端拖累，25年年末公司贷款和零售贷款同比增速分别较3季度变动-2.8pct/-1.4pct至17.1%/1.5%，仍需关注零售信贷需求修复进展。负债端方面，年末存款规模同比增长8.2%（8.1%，25Q3），增速整体保持稳健。
　　不良率小幅上行，风险抵补能力整体保持稳定。邮储银行25年年末不良率为0.95%，较3季度末小幅上行1BP，不良率整体稳健，但仍需关注普惠贷款资产质量波动。具体来看，个人消费贷和小额贷款不良率分别较半年末上行7BP、14BP至1.54%、2.44%，对公小企业贷款不良率较半年末上行17BP至1.49%，普惠贷款不良率小幅上行。但从涉房类贷款来看，个人按揭贷款和对公房地产贷款25年末不良率分别为0.69%、1.58%，分别较半年末回落4BP，资产质量持续优化。从前瞻指标来看，25年年末关注率较3季度末上升19BP至1.57%，后续趋势仍需关注。拨备方面，年末拨备覆盖率和拨贷比较3季度末下降12.3pct/9BP至228%/2.17%，但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持稳定。
　　投资建议：关注零售修复，差异化竞争优势持续。邮储银行作为一家定位零售银行的国有大行，凭借“自营+代理”的独特模式，维持广泛的客户触达范围，县域和中西部区域的地区优势继续稳固，客户基础扎实可靠。考虑到邮储银行目前重点领域资产质量仍存波动，我们小幅下调公司的盈利预测，并新增28年盈利预测，预计公司26-28年EPS分别为0.74/0.75/0.78元，对应盈利增速分别是1.5%/2.2%/2.9%（原26-27年盈利预测分别是3.6%/4.3%），当前股价对应26-28年PB分别为0.57x/0.54x/0.51x，考虑到随着经济温和复苏，公司长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

　　投资要点
　　事件：2025年，公司实现营业收入3557.28亿元，同比增长1.99%；归母净利润874.04亿元，同比增长1.07%。Q4单季实现营业收入906.48亿元，同比增长2.51%；归母净利润108.42亿元，同比增长1.70%。
　　2025年Q4末总资产同比增速较Q3回落，主要与债券投资与对公贷款节奏调控有关。债券投资放缓或与债市波动后公司主动控制长久期和交易盘敞口有关。贷款端，一般对公贷款和零售贷款环比均有所减少，票据贴现明显增加。从全年节奏看，Q1-Q3对公投放整体较强，新投放力度明显好于前几年，Q4更像是在年末阶段主动平滑投放节奏、为2026年留出空间。零售贷款继续较弱，与行业需求相符。结合邮储过往投向结构和资源禀赋，后续信贷增量更可能来自县域、涉农、普惠小微和重点领域对公投放。往前看，今年以来对公融资需求仍然较强、零售信贷恢复相对偏慢，邮储的投放节奏大概率也将延续这一特征。
　　息差压力缓解，核心仍是负债成本优势延续。2025年Q4净息差继续承压，但降幅较上半年已明显收敛。资产端，一方面贷款收益率仍受存量按揭重定价和LPR下调影响，另一方面到期新配债券收益率仍显著低于存量，带动债权投资收益率降幅较为明显。2025年下半年以来贷款和债券收益率已基本稳住，当前更多体现为低收益资产滚动配置的滞后影响，而非资产端定价再度明显下行。负债端，邮储个人存款占比高、低成本负债基础稳固，这一优势决定了其负债成本中枢仍明显低于可比同业，但也意味着进一步压降存款成本的空间相对有限，后续改善更多来自存款挂牌利率下调继续释放、市场化负债成本回落以及负债结构微调。综合来看，2026年净息差仍会收窄，但收窄幅度有望好于2025年。此外，储蓄代理费率调整机制持续发挥作用，有望继续从费用端对业绩形成正贡献。
　　非息收入改善仍在延续，关注市场环境的潜在影响。2025年Q4手续费及佣金净收入同比增速较Q3明显提升，但驱动更多来自支出下降，或与银行卡、代理及结算清算等条线的营销投放、渠道分成和清算费用下降有关，反映公司在中收承压背景下更注重费用投放效率。从结构看，中收修复主要仍由理财、投行、托管等条线支撑，银行卡和代理业务偏弱，结算业务增速也相对有限，说明本轮中收改善更偏结构性、弹性更多集中在对公综合服务和理财相关条线。其他非息收入方面，投资收益加公允价值变动在债市震荡行情中边际承压。往前看，对公补短板策略及居民较大的金融资产配置需求支撑下，邮储非息更值得期待的仍是理财、托管、投行和对公综合服务修复，银行卡改善则仍需等待居民消费复苏。
　　资产质量总体稳健，零售仍在出清，对公保持低波动。年末不良率为0.95%，较Q3小幅上升1BP，关注率升至1.57%，逾期率升至1.30%，反映零售风险暴露仍在延续。结构上，对公贷款不良率维持低位，地产等重点领域风险继续收敛；零售端仍是主要扰动项，个人小额贷款和消费贷风险仍在释放，按揭风险总体可控，信用卡风险持续改善。邮储客户基础分散、单笔授信小、县域覆盖深，决定其资产质量波动通常低于可比同业，但也意味着零售风险出清节奏更慢、更偏结构性。结合今年以来的宏观环境看，对公风险大概率仍较平稳，后续更值得跟踪的仍是零售尾部风险何时出现更明确的拐点。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为3706、3930和4172亿元（2026-2027年原预测为3677、3894亿元），归母净利润分别为897、924和962亿元（2026-2027年原预测为897、925亿元），对应BVPS分别为8.98元、9.56元和10.16元。公司核心优势仍在稳固负债基础、储蓄代理模式优化以及县域客群、普惠小微和涉农领域的经营能力。同时，公司息差压力有望随行业明显减轻，维持“增持”评级。
　　风险提示：个人小额贷款、消费贷质量超预期恶化；息差下行压力持续；中间业务修复不及预期。

　　邮储银行披露2025年报，2025年实现营收3557亿元，同比+2.0%；实现归母净利润874亿元，同比+1.1%。
　　管理费率调降，驱动盈利能力提升。邮储银行发布公告称，经与邮政集团协商，拟等比例调低三年及以下期限代理储蓄存款的分档费率，各期限分档费率等比例下调3.86%。
　　分档费率越高，本次下调的基点越多，调整后的分档费率仍保持期限越长、分档费率越低的特点。活期、定活两便、通知存款、三个月、半年、一年、两年、三年期限的存款分档费率分别下调7.5BP、4.8BP、5.4BP、4.1BP、3.8BP、3.7BP、0.5BP和0.1BP。
　　以2025年代理储蓄存款为基础，按照本次调整后的分档费率模拟测算，综合费率由1.05%下降至1.01%，下降4BP，储蓄代理费将由1185.20亿元降至1139.48亿元，下降45.72亿元。
　　分红率同比持平。2025年每10股累计派发股息2.183元，合计派发股息262.17亿元，对应分红率（归母净利润口径）为30%，同比基本持平。
　　中收显著超预期，业绩增速逐季度改善。
　　2025年营收同比+2.0%（（Q4单季度：
　　+2.5%），归母净利润同比+1.1%（（Q4单季度：+1.7%），四季度环比改善。具体来看：1）净利息收入同比-1.6%（Q4单季度：-0.1%），核心营收环比改善。2）综合化优势持续巩固，手续费收入同比+16.1%（（Q4单季度：+37.3%）。3）投资相关收入同比+21.6%（（Q4单季度：+4.2%），增速有所回落，但仍维持较快增长。4）减值损失同比+15.8%，信用成本同比+1bp至0.19%。
　　对公有力支撑，存款活期化程度环比提升。总资产同比+9.3%，贷款同比+8.7%，其中：
　　对公/零售贷款增速分别为+17.1%/+1.5%。从信贷增量来看，2025全年新增贷款约7351亿元，同比少增292亿元。其中，对公端较年初新增6238亿元，租赁和商业服务业/公用事业均实现40%以上的规模增速，批发零售/制造业/对公房地产均实现两位数以上的规模增长。零售端较年初新增730亿元，主要由消费贷、个人经营贷贡献，分别同比增长4.7%、5.3%。负债端，总负债同比+9.1%，存款同比+8.2%，活期存款占比较年中上升0.2pct，期限结构实现优化。
　　负债成本持续改善托底息差。2025年净息差1.66%，同比-21bp，较2025年前三季度净息差-2bp，测算Q4单季度息差环比-4bp。其中：①贷款收益率较2025H1下降12bp，其中对公/零售贷款收益率分别较上半年-7bp/-16bp。②存款成本较2025H1下降8bp，其中企业/个人存款成本分别较上半年-7bp/-8bp。
　　存量对公风险有所暴露，地产不良逆势回落，零售风险持续演绎。不良率环比+1bp至0.95%，不良生成率（年化）0.77%，同比+15bp。拨备覆盖率环比-12.3pct至227.9%，拨贷比环比-10bp至2.16%。分行业来看：①对公贷款不良率半年度环比+5bp至0.54%，其中：制造业/批发零售贷款不良率上升幅度均超过15bp。而对公房地产贷款不良率较年中-4bp至1.58%，趋势好于同业。②零售贷款不良率半年度环比+4bp至1.42%，其中：按揭/信用卡不良率分别较年中-4bp/-10bp至0.69%/1.45%，而消费贷/个人经营贷分别较年中+7bp/+14bp至1.54%/2.44%，是零售风险的主要来源。
　　盈利预测与评级：我们小幅调整盈利预测，预计公司2026年/2027年/2028年EPS分别为0.69元/0.71元/0.73元，预计2026年底每股净资产为8.88元，维持“增持”评级。
　　风险提示：规模扩张速度不及预期，资产质量超预期波动

Postal Savings Bank of China (PSBC) has reported 2025 attributable net profit (NP)/revenue/PPOP growth of +1.07/+1.99/+8.00% YoY (+0.09/+0.18/-0.49pp vs 9M25). The bank proposed a dividend of RMB0.2183 per share for 2025, with an annual cash payout ratio of 30% and a dividend yield of 4.31% (as of 27 March 2026). We expect the ‘three-year plan for fee income growth’ and the further reduction in postal savings agency fees to continue generating positive effects, supporting profit resilience. Maintain OVERWEIGHT/BUY on its A-/H-shares.
Corporate lending drove growth; NIM edged down
At end-2025, total assets/loans/deposits grew by +9.3/+8.2/+8.2% YoY (-1.8/-1.7/ +0.1pp vs end-September 2025). Incremental loan contributions from retail/ corporate/bills were +10/+85/+5%, respectively. New lending was mainly driven by corporate loans, reflecting weak retail demand and stricter risk control. Net interest income changed by -1.6% YoY in 2025, improving by 0.5pp vs 9M25. The NIM was 1.66%, down by 2bp vs 3Q25, still among the best levels among state-owned large banks. The yield on interest-earning assets/cost of interest-bearing liabilities for 2025 were 2.84/1.19% (-11/-7bp vs 1H25). Improvement in funding costs alleviated NIM pressure, although the bank’s deposit cost is already among the lowest among large banks, leaving limited room for further decline.
Fee income growth accelerated; agency fees reduced again
Non-interest income in 2025 grew by +18.29% YoY (-1.92pp vs 9M25). The bank launched the ‘three-year plan for fee income growth,’ aiming to build a second profit stream. For 2025, fee income increased by +16.15% YoY (+4.67pp vs 9M25). The corporate segment served as the key growth engine: wealth management fees rose by 36.0% YoY, and investment banking fees increased by 38.5% YoY. Other non-interest income grew by +19.7% YoY in 2025, with growth -7.8pp vs 9M25 owing to a high base. The cost-to-income ratio dropped by 2.1pp YoY to 62.1%, reflecting the effect of agency fee optimization. On 27 March, PSBC announced a new round of agency fee adjustments, proposing a proportional reduction of 3.86% across postal savings agency fee rates for all maturities. The overall fee rate is set to decline from 1.05% to 1.01%, reducing savings agency fees by RMB4.57bn and further optimizing costs.
Value A-/H-shares at 0.70/0.65x 2026E PB
Considering the further reduction in agency fees, we forecast attributable NP of RMB90.4/94.4/99.1bn for 2026/2027/2028 (2026/2027E raised by 1.7/3.3% vs our previous estimates). We forecast 2026E BVPS at RMB8.95, implying 0.57/0.49x PB for the A-/H-shares (previous: 0.78/0.69x 2025E PB). The bank’s five differentiated growth strategies remain effective, and its H-shares currently offer a more attractive dividend yield (2025A dividend yields for A-/H-shares are 4.31/5.00%). We value the A-/H-shares at 0.70/0.65x 2026E PB, premiums over their A-/H-share peers’ averages of 0.67/0.56x on Wind consensus (previous: 0.77/0.61x 2025E PB). Our target prices are RMB6.27/HKD6.61 (previous: RMB6.83/HKD6.63). Maintain OVERWEIGHT/BUY on the A-/H-shares.
Risks: slower asset quality recovery than we expect; weaker earnings improvement trajectory than we expect.

　　事项：
　　3月27日晚，邮储银行披露2025年年报，2025年实现营业收入3557.28亿元，同比增长1.99%；归母净利润874.04亿元，同比增长1.07%。不良率环比上升1bp至0.95%，拨备覆盖率环比下降12pct至227.9%。
　　评论：
　　中收表现亮眼，4Q25营收、利润均小幅提速。1）4Q25营收同比+2.51%，增速环比+3bp，核心营收增强，中收表现亮眼。首先，4Q25单季息差同比降幅收窄（-18bp，3Q25为-20bp）促使单季净利息收入降幅收窄0.78pct至-0.09%；其次，中收方面，理财业务及投行业务手续费收入高增长（25年分别同比+36%、+38.5%），4Q25中收同比高增37.3%；由于24年同期高基数，4Q25其他非息收入同比增速由Q3的两位数增长收敛至4.6%；2）拨备计提力度下降，归母净利润增速环比小幅提升至1.07%。四季度资产质量平稳，不良生成改善，拨备计提力度减小，拨备覆盖率环比下降12pct至227.9%，拨贷比环比下降10bp至2.17%。
　　代理费率下调直接增厚利润。25年邮储银行首次主动调整代理费率，储蓄代理费同比减少43.64亿元，下降3.70%，成本收入比同比下降2.1pct至62.1%。公司于2026年3月27日公告，再次主动下调代理储蓄存款费率，对三年及以下期限存款的分档费率等比例下调3.86%，基于2025年存款规模测算，此举将使综合代理费率下降4bp至1.01%，预计节约成本45.7亿元，将直接增厚2026年利润。
　　规模增速略有放缓，资本补充后打开增长空间。25年末邮储银行生息资产/贷款同比增长9.2%/8.3%，增速环比-1.7pct/-1.7pct。其中对公/零售贷款同比增长16%/1.5%。2025年完成1300亿元的定向增发后，核心一级资本充足率提升至10.53%，资本约束得到根本性缓解，有利于优化资产结构，长期盈利能力提升空间广阔。
　　中收增长亮眼，公司板块“强引擎”。25年中收同比增长16.15%，“十四五”期间中收年均增速达12.23%，远高于国有大行平均水平。其中公司板块中收增长较快，过去五年，公司板块中收年均增速达到57%，占全行中收比重已经达到了32%。零售板块中收依然起到“压舱石”的作用，虽然前两年的“报行合一”对邮储银行代理保险冲击和影响较大，但其紧抓资本市场回暖有利机遇，深入开展资产配置专项行动，理财、代销基金收入同比分别增长31.7%和25%。依托庞大的客户基础和渠道网络，财富管理、资产托管、支付结算等中间业务发展潜力巨大，是公司未来重要的价值增长点。
　　不良生成率环比改善，资产质量保持稳定。邮储银行不良率环比上升1bp至0.95%，测算单季年化不良净生成率（母行口径）环比-44bp至0.64%，关注率环比+19bp至1.57%，逾期率较上半年上升7bp至1.30%，主要是个人贷款资产质量有所承压。零售贷款/对公贷款不良率分别较上半年+4bp/+5bp至1.41%/0.54%。不过新发放零售贷款资产质量有所改善。2025年新发放贷款中，个人经营贷款/零售小企业贷款/按揭贷款中，高风险客户占比分别同比下降了1.23pct/1.40pct/1.68pct。资产质量整体稳定，拨备计提力度有所下降，拨备覆盖率环比下降12pct至227.9%，拨贷比环比下降10bp至2.17%。
　　投资建议：邮储银行规模稳步扩张，非息收入表现较好，营收、利润小幅提升，不良生成边际改善，资产质量保持稳定。邮储银行零售战略定力强，对公业务也实现较快增长，发展更趋均衡。公司已成立财富管理部，并着力打造“邮你同赢”同业生态平台，中收业务有望成为“第二增长曲线”。新发放零售贷款资产质量改善，风险控制能力较强。公司分红率保持30%的较高水平，26E股息率仍有4.4%，具备较好的投资价值。结合最新财报情况以及当前宏观环境，我们预测公司2026-2028年净利润增速为1.7%/2.3%/2.8%（26-27E前值为3.8%/5.1%），当前对应26年PB估值为0.57x，公司近五年历史平均PB为0.69X，考虑到中长期资金增持银行股，并且邮储银行仍具增长潜力，我们给予26年目标PB为0.8X，对应A/H股目标价为7.13元/6.88港元（根据AH溢价率1.17），维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压，银行信贷投放不及预期。

　　报告关键要素:
　　邮储银行公布2025年年度业绩报告。
　　投资要点:
　　营收和归母净利润同比增速均保持回升态势：2025年公司实现营收和归母净利润分别为3557亿元和874亿元，同比增速分别为1.99%和1.07%，均处于回升态势。其中，受益于理财、投行业务的回暖以及费用端的节约，手续费及佣金净收入同比增速达到16.1%。
　　规模增长稳健，分红率保持稳定：截至2025年末，资产总额达到18.7万亿元，同比增长9.3%，贷款和存款同比增速分别为8.7%和8.2%，风险加权资产同比增速为10.6%，核心一级资本充足率10.53%。2025年分红率保持在30%，公司A股对应的股息率4.3%，仍具有配置价值。
　　资产质量指标略有波动：截至2025年末公司不良贷款率和关注率分别为0.95%和1.57%，环比3Q末分别上升0.01个百分点和0.19个百分点，仍处于行业相对较优水平；拨备覆盖率为228%，环比3Q末下降12个百分点。
　　净息差降幅收窄：公司公布的2025年净息差为1.66%，较前三季度下降2BP，全年累计下行21BP。生息资产平均收益率和付息负债平均成本率分别较年初下降48BP和28BP。
　　盈利预测与投资建议：2025年邮储银行资产规模保持稳健增长，净息差降幅收窄，分红率保持在30%，资产质量仍处于行业相对较优水平。根据最新年报数据，我们小幅调整了2026-2027年的盈利预测，并引入2028年盈利预测，2026-2028营收同比增速分别为2.5%、4.39%和4.28%（调整前2026-2027年3.53%和3.87%）。按照邮储银行A股3月30日收盘价对应2026-2028年PB估值分别为0.56倍、0.52倍和0.49倍，维持增持评级。
　　风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。