投资要点：
　　公司发布2025年三季报。公司25Q1-Q3实现营业收入94.5亿元，同比下降1.4%，实现归母净利润9.01亿元，同比增长0.75%。其中25Q3实现营业收入30.1亿元，同比增长9.3%，实现归母净利润2.67亿元，同比增长0.3%。
　　控费控成本效果初步显现，费用率同比下滑。公司近年来销售费用率有所提升，主要与公司系统部署扩充二级营销力量和支撑保障能力、强化一二级营销协同市场开拓相关，前三季度销售费用率4.34%（同比+0.5pct）、总费用率12.42%（同比+1.04pct），但25Q3销售费用率为4.58%（同比-0.78pct）、总费用率13.98%（-1.79pct）均同比有明显改善。此外公司25Q3毛利率为24.16%（同比-0.36pct），通过控制成本有效对冲了电表和配电设备价格下滑压力，保证公司整体业绩稳定。
　　特高压迎来交付高峰，远海风电有望打开直流输电空间。今年国内特高压直流迎来投产高峰，预计有4条特高压直流投产，直流输电板块有望迎来快速增长。展望十五五海上风电有望走出低谷且向深远海发展，柔直预计将成为海上风电的主要送出技术，公司作为我国直流输电设备龙头企业之一有望充分受益。此外三北地区新能源消纳压力增大，特高压作为主要消纳手段，长期需求也有望充分保证。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为13.5/15.7/18.5亿元，同比增速分别为20.8%/16.7%/17.7%，当前股价对应的PE分别为19/17/14倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：电网投资力度下滑，特高压核准不及预期，网外业务增长不及预期

　　三季报发布，业绩符合市场预期。公司发布2025年三季度报告，2025年前三季度，公司实现营业收入94.54亿元，同比-1.38%；实现归母净利润9.01亿元，同比+0.75%。其中25年三季度，公司实现营业收入30.06亿元，同比+9.30%；归母净利润2.68亿元，同比+0.26%。
　　收入结构优化叠加降本增效，盈利能力稳步明显。受益于公司持续提质增效，以及产品结构优化，2025年前三季度公司实现毛利率23.88%，同比提升1.94Pcts，其中单第三季度公司实现毛利率24.16%，环比提升0.25Pct，毛利率稳步提升。
　　直流技术领先，看好“十五五”相关业务弹性。公司是目前国际领先的具备特高压直流输电、柔性直流输电设备成套能力和整体解决方案能力的企业，我们预计“十五五”期间特高压工程建设有望持续，柔直技术的应用将进一步提升，随着试点试验高比例新能源特高压柔性直流输电、大容量高电压海上柔性直流海缆输电技术以及多端直流孤岛运行技术，公司的相关产品有望持续贡献利润弹性。
　　新增26-27年盈利预测，维持“买入”评级：考虑电网部分产品招标价格下降以及公司业务结构的调整，我们下调25年盈利预测，新增26-27年盈利预测，预计2025-2027年归母净利分别为13.25、16.30、19.48亿元（25年原值为15.77亿元），对应EPS分别为1.30、1.60、1.91元/股，对应25-27年PE分别为21、17、14倍，参考可比公司2025年平均PE估值，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：电网投资规模不及预期、公司业务拓展不及预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧等。

　　投资要点
　　事件：2025年10月27日，公司发布2025年三季报。
　　2025Q1-3,公司营收94.5亿元，同比-1.4%；归母净利润9.0亿元，同比+0.8%；其中2025Q3公司营收30.1亿元，同环比分别+9.3%/-26.7%，归母净利润2.7亿，同环比分别+0.3%/-37.3%。
　　费用端：持续投入研发，费用率整体有所提升。2025Q1-3，公司毛利率、净利率分别为23.9%/10.6%，同比分别+1.9pcts/-0.1pct，公司主要费用中，销售费用率（4.3%）、财务费用率（-0.4%）和研发费用率（5.2%）有所上升，管理费用率（3.4%）略微下降，四项费用率总体上升1.0pct，影响公司的盈利能力。
　　“十五五”期间柔直技术的应用有望进一步提升。2025年11月10日，国家发改委和能源局发布《关于促进新能源消纳和调控的指导意见》，新能源消纳需要强化电网技术创新，试点试验高比例新能源特高压柔性直流输电、大容量高电压海上柔性直流海缆输电技术以及多端直流孤岛运行技术，公司的换流阀产品有望持续开拓。
　　盈利预测与投资评级:
　　我们预测公司2025-2027年营收分别为185.8/204.8/225.3亿元，归母净利润分别为13.0/15.4/18.0亿元，对应PE分别为23/19/16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　电网投资不及预期风险、特高压项目建设不及预期风险、行业竞争加剧风险；需求不及预期的风险。

　　事件：2025年10月27日，公司发布2025年三季报。2025年前三季度公司实现营业收入94.54亿元，同比下降1.38%；归母净利润9.01亿元，同比增长0.75%；扣非归母净利润8.77亿元，同比增长1.48%。单2025年第三季度，公司实现营业收入30.06亿元，同比增长9.30%；归母净利润2.68亿元，同比增长0.26%；扣非归母净利润2.59亿元，同比增长2.34%。
　　2025年前三季度公司毛利率同比、2025年第三季度毛利率环比持续改善。
　　毛利率方面，2025年前三季度公司毛利率同比提升1.94Pcts至23.88%，2025年第三季度公司毛利率环比提升0.25Pct至24.16%。费用率方面，公司2025年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.34%、3.35%、5.15%、-0.42%，公司销售费用率、管理费用率等仍具备一定压降空间。
　　2025年前三季度公司存货金额持续提升。2025年前三季度公司存货金额提升至34.24亿元，较2025年上半年、2024年前三季度的29.35亿元、33.77亿元持续增长，对公司后续业务增长提供相关支撑。
　　国家电网特高压项目招标稳步推进，公司直流输电业务板块业务有望受益。
　　近日，国家电网发布2025年特高压项目第四次设备招标采购公告，对蒙西-京津冀、藏粤工程两大特高压工程相关设备进行招标，涉及换流阀、直流量测设备、直流输电控制保护系统等核心设备，随国家电网对特高压相关线路招标持续推进，公司直流输电等相关业务板块有望受益。
　　研发投入持续加码，已在电力电子多个领域实现创新性突破。2025年前三季度公司研发费用率达5.15%，较2025年上半年、2024年前三季度的4.71%、4.65%持续提升，公司研发投入方面持续加码，在电力电子产品方面实现突破，6.5千伏/3千安IGBT柔直换流阀完成挂网，35兆瓦IGBT制氢电源实现首台套应用。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为183.46、205.60、231.89亿元，对应增速分别为7.4%、12.1%、12.8%；归母净利润分别为13.74、16.75、21.28亿元，对应增速分别为23.0%、21.9%、27.1%，以10月30日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为19X、16X、13X，公司是特高压换流阀和控制保护系统龙头企业，盈利能力持续优化，维持“推荐”评级。
　　风险提示：电网投资不及预期风险，原材料价格大幅波动风险，新领域拓展不及预期风险等。

　　许继电气发布三季报：Q3实现营收30.06亿元（yoy+9.30%，qoq-26.66%），归母净利2.68亿元（yoy+0.26%，qoq-37.25%），扣非归母净利2.59亿元（yoy+2.34%，qoq-37.49%）。公司是中电装骨干企业，业务广泛覆盖新型电力系统输变配用核心环节，业绩有望伴随国网总投资稳步增长。公司的直流输电业务收入伴随特高压周期建设高峰实现高增，毛利率伴随提质增效+收入结构优化实现提升，我们看好公司盈利能力持续提升，维持“买入”评级。
　　业绩表现稳健，毛利率显著提升
　　2025年Q1-Q3实现营收94.54亿元（yoy-1.38%），归母净利9.01亿元（yoy+0.75%），扣非净利8.77亿元（yoy+1.48%）。Q3实现营收30.06亿元（yoy+9.30%，qoq-26.66%），归母净利2.68亿元（yoy+0.26%，qoq-37.25%），扣非归母净利2.59亿元（yoy+2.34%，qoq-37.49%）。公司业绩表现较为稳健，季度间波动主要受到项目收入确认节奏影响。公司2025年Q1-3毛利率为23.88%，同比+1.94pct，毛利率伴随提质增效+收入结构优化实现提升，我们预计该趋势有望持续。
　　蒙西-京津冀、藏粤特高压工程招标，特高压储备项目较多
　　年内特高压建设与规划持续推进，国家发改委6月核准批复藏东南-粤港澳大湾区、蒙西-京津冀+800千伏特高压直流输电工程；5-8月，陇东-山东、哈密-重庆、宁夏-湖南±800千伏特高压直流工程接连投运，金上-湖北于9月试运行。特高压项目第四次设备招标采购发布，主要需求来自蒙西-京津冀、藏粤工程。根据Data电力预测，第四次招标金额或超150亿元。加上前3批合计招标金额37.8亿元，前4批合计金额有望达到190亿元（24年全年招标金额261.6亿元），考虑到年内按计划仍有2批招标；我们预计公司全年订单有支撑。展望十五五，当前披露的在储备特高压项目较多，预计订单充足。
　　海外业务高速增长，国内市场保持领先
　　公司上半年在国网集招电能表中标保持第一；国网省招市场占有率同比提升，区域联采一二次融合成套柱上断路器及一二次融合成套环网箱合计中标额、占有率排名均保持领先；南网市场订货同比增长显著。国际市场方面，公司移动变电站、直流测量、环网柜设备进入沙特、巴西、西班牙等市场，充电桩系列产品成功入围泰国、秘鲁等国家电力公司短名单，海外收入高速增长，产品国际竞争力不断提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑电表及配网集采降价的影响，我们下调公司25-27年归母净利润（-8.77%/-9.13%/-8.54%）至12.88/16.55/19.40亿元，对应EPS为1.26/1.62/1.90元。截至2025年10月27日，可比公司2026年一致性预期平均PE为19倍，考虑到公司在柔性直流输电领域具备领先优势，我们给予公司2026年20倍PE，给予目标价32.4元（前值26.41元，对应19倍25年PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：电网投资力度不及预期风险，竞争加剧，原材料价格上涨风险。