业绩简评
　　2024年4月9日，永泰运发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入21.99亿元，同比下滑26.99%；实现归母净利润1.5亿元，同比下降48.97%。其中Q4公司实现营业收入5.69亿元，同比下滑5.26%；实现归母净利润0.08亿元，同比下降83.2%。
　　经营分析
　　出口运价同比下降，营收同比下滑。2023年公司营收同比下滑27%，其中跨境化工物流供应链服务实现营收15.64亿元，同比下滑42.0%，主要系出口运价大幅下滑所致。1）量：2023年公司完成服务箱量24.81万TEU，同比增长34.6%；其中跨境化工物流完成业务量14.55万TEU，同比增长27.1%。2）价：2023年跨境化工物流单箱收入为1.07万元，同比下降54.4%，主要系2023年堵港情况有所好转，全球海运有效供给大幅提升，出口运价SCFI指数2023年均值为1005.8，同比下降70.5%。
　　毛利率同比下降，费用率同比上升。2023年公司实现毛利率15.2%，同比下降1.8pct，主要原因系行业运价下滑。费用率方面，2023年公司期间费用率为6.7%，同比上升3.1pct，主要系公司营收同比下滑。其中销售费用率为2.2%，同比上升0.3pct；管理费用率为4.2%，同比上升1.6pct，主要系公司收购绍兴长润化工、湖南鸿胜、天津睿博等公司带来管理人员增加；研发费用率为0.3%，同比上升0.2pct；财务费用率为-0.05%，同比上升0.95pct。毛利率同比下降叠加费用率同比上升。2023年公司归母净利率为6.8%，同比下降3pct。
　　持续扩大仓储及运力规模，加快全球业务布局。公司化工物流服务产品70%为危化品，仓储及运输资源的稀缺性强。2023年，公司不断整合线下优质的自有资源，截至目前，公司在全国自有及管理近55万平方米地理位置优越、交通条件便利、满足跨境物流要求的稀缺土地资源，并在不同基地配有专业危化品运输车辆200多辆。展望未来，公司将继续深耕化工物流供应链服务主业，加快全球性业务布局和产业链延伸，通过收购兼并实现外延式发展。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑运价走势，调整公司2024-2025年归母净利润预测至2.5亿元、3.3亿元，新增2026年归母净利润4.4亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　运价超预期回落风险；化工行业波动风险;安全运营风险；政策监管风险；并购整合不及预期风险。

　　事件：永泰运发布2023年年度业绩报告，公司业绩整体略低于预期。受国际海运集装箱运价波动、化工行业景气度影响，2023年度公司实现归属于母公司所有者的净利润1.50亿元，与上年同期相比下降48.97%。
　　2023年化工行业整体承压，24年景气度有望修复。2023年中国化工产品价格指数同比2022年有所下滑，根据iFind数据，2023年中国化工产品价格指数均值约为4679.1点，较2022年约下滑12%，整体处于低位运行趋势。根据国家统计局数据，2024年1-2月中国化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额累计同比增长达14%，化工新增产能不断释放，景气度有望修复。
　　跨境化工物流供应链板块操作箱量同比增长27%，业务量高增对单箱毛利润下滑带来一定对冲。22年跨境化工物流供应链板块单箱毛利受益于行业景气周期全年维持高基数，23年整体承压。2023年公司各业务板块合计服务箱量为24.81万TEU，其中跨境化工物流供应链服务箱量为14.55万TEU，仓储板块服务箱量5.36万TEU，运输板块服务箱量为4.9万TEU。从跨境化工物流供应链板块来看，业务量同比增长27%。
　　周期底部推动战略布局，静待行业景气周期修复下的开花结果。2023年公司相继公告披露了宁波甬顺安收购、绍兴长润化工收购、湖南鸿胜物流有限公司等三家公司破产重整及睿博龙收购项目，不断整合行业稀缺的危化品仓储、运力等资源，依托沿江、沿海、沿港口及化工产业集群等进行全国性的核心基础物流资源布局，有利于公司快速抢占行业稀缺危化资质，利用有利的政策和区位优势，提高公司核心竞争力。
　　结合公司2023年年度业绩报告，维持“买入”评级：结合公司2023年年报，考虑到国际海运集装箱运价下行、化工行业景气度承压给公司带来的阶段性经营压力，我们下调公司2024-2025年箱量及单项收入，假设24-25年公司跨境化工物流供应链箱量同比增速分别为50%、30%（原假设为50%、40%），两年单箱收入均为1.03万元/TEU（原假设24-25年单箱收入均为1.17万元/TEU）。基于以上假设，我们下调公司24、25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.05、2.70、3.52亿元（原假设24-25年盈利预测为2.80、3.80亿元），对应PE分别为13/10/7倍。当前股价已充分反应集运运价下行加剧、化工行业景气度下降的悲观预期，今年公司业务量水平不断增长、业务持续拓展，我们认为公司有望在24年兑现利润，当前市值对应24年PE估值13X（2024年4月10日数据）。考虑到公司与宏川智慧同为危化品仓储物流行业内企业，选取宏川智慧作为可比公司，根据iFind一致预期，宏川智慧2024年PE估值为16X。对标宏川智慧，考虑到公司目前正处于投资建设与收并购的发力期，业务持续扩张，我们认为2024年公司合理PE估值倍数为16X，对应目标市值33亿元，空间23%，维持永泰运“买入”评级。
　　风险提示：安全运营风险，第三方危化品物流需求不及预期风险。

　　公司是国内领先的第三方跨境化工供应链服务商，在中物联评选的“化工物流百强”中位列综合服务企业第7名。公司业务以跨境化工物流供应链服务为主，2023H1收入占比为65%，同时公司还为客户提供仓储堆存、道路运输、供应链贸易等服务。公司内生外延不断拓展业务规模，2023年公司陆续完成对宁波甬顺安、绍兴长润化工、鸿胜物流及天津睿博龙的收购。
　　受益于国际海运价格上行，2017-2022年公司营收、归母净利润CAGR分别达41%、35%。
　　2023年国际海运价格回落，2023Q1-Q3公司营收为18亿元，同比减少24%，净利润为1.4亿元，同比下降42%。
　　化工物流需求广阔，行业监管趋严加剧市场头部效应显著。需求端，我国石油炼化能力不断提升，2012-2022年炼化产能复合增速达2.9%，占全球比重上升至2022年的16.9%。庞大的化工市场催生了对物流运输的需求，预计2023年中国危化品第三方物流对应市场规模超过7500亿元。供给端，行业格局非常分散，CR100占比仅7%。在多起危化品事故发生后，仓储资质审批大幅趋严，在已能基本满足本地区发展的情况下，政府将不会再新批建设。化工产业快速园区化和集中化，也促使小型、不规范的危化物流企业被逐步被淘汰，优质企业有望通过并购整合进一步提升市占率。
　　坚持并购发展积累稀缺资源，“以量补价”实现收入稳步增长。公司通过并购取得资质齐备的稀缺危化品仓储资源、运力资源和发展用地，完成了在宁波、嘉兴、上海、青岛、天津等国内主要化学品进出港口的物流服务网络布局，目前仓储面积达7.5万平方米，土地储备近30万方，自有车队292辆。预计伴随陆续收购的永泰运天津（2.7万平米危化品仓库、10.1万平米仓储用地资源）、宁波甬顺安（111辆运输车辆）、绍兴长润化工（2.7万平米仓储用地资源）的产能释放，未来公司各业务箱量有望持续增长推动收入恢复增长。
　　预计公司2023-2025年归母净利润分别是1.8亿元、3亿元、3.7亿元，对应EPS分别为1.72元、2.89元、3.54元。参考行业平均估值，给予公司2024年11倍PE，对应目标价32.25元。首次覆盖给予“买入”评级。
　　运价超预期回落风险；化工行业波动风险;安全运营风险；政策监管风险；并购整合不及预期风险。