事件：
　　2025年，公司实现营业收入56.5亿元（同比-11.4%，下同），归母净利润3亿元（-37.9%），扣非归母净利润2.7亿元（-40.8%）。单2025Q4看，公司实现营业收入14.9亿元（-17.0%），归母净利润-0.55亿元（-167.7%），扣非归母净利润-0.73亿元（-200.2%）。
　　2026Q1，公司实现营业收入11.9亿元（-5.9%），归母净利润1亿元（-4.9%），扣非归母净利润1亿元（-6.9%）。
　　2025年度现金分红总额占本年度净利润的比例为55.22%。
　　点评：
　　渠道表现磨底分化。公司2025年整体收入同比-11.4%，其中线下渠道收入27.5亿元，同比-12.7%，线上渠道收入19.1亿元，同比-7.2%，海外渠道收入7.2亿元，同比-5.6%，工程渠道收入1.7亿元，同比-43.6%，工程渠道受房地产拖累最为直接。在行业下行期，公司积极求变，线下推动以零售为导向的扁平化架构转型和新零售策略，线上聚焦爆品塑造与高端突围，以定位清晰且优势互补的华帝、百得、华帝家居三大品牌，多维度覆盖各层级细分市场寻求增量。
　　高端化驱动毛利率改善。公司烟灶中高端价格段出货占比稳步提升，产品结构持续优化，尤其以油烟机的突围最为明显，2025年公司油烟机毛利率同比提升3.6pct，拉动公司整体毛利率同比提升1.8pct至42.5%（按渠道划分，线下渠道同比改善3.8pct，线上同比改善0.8pct）。2025年公司期间费用率35.7%（+2.3pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为26.4%/5.2%/4.1%/-0.1%，同比分别+1.5/+0.6/+0/+0.2pct，费用率上升叠加政府补助显著减少，综合影响下公司2025年归母净利率为5.3%（-2.3pct）。2026Q1公司毛利率44.8%（+2.7pct），延续同比提升态势，期间费用率35.2%（+2.4pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为25.0%/5.4%/4.6%/0.2%，同比分别+1.5/+0.6/-0.2/+0.4pct，综合影响下归母净利率为8.5%（+0.1pct）。
　　投资建议：公司注重品牌形象升级和渠道管理能力提升，我们看好公司在理顺渠道和加强治理的过程中修炼内功，在多品类和多品牌矩阵中持续发掘增长潜力，在渠道扁平化、产品高端化和生产智能化过程中实现更优质的盈利。预计26-28年归母净利润分别为4.4/5.0/5.4亿元（26-27年前值为5.3/6.0亿元，由于25Q4和26Q1归母净利润下滑所以下调预期），对应动态PE分别为11.4x/10.1x/9.3x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、房地产市场波动风险、市场竞争加剧风险、新品需求不及预期风险。

　　华帝股份发布2025年年报及2026年一季报：2025A公司实现营收56.48亿元，同比-11.36%，实现归母净利润3.01亿元，同比-37.90%，扣非净利润2.72亿元，同比-40.83%。2026Q1公司实现营收11.86亿元，同比-5.86%，实现归母净利润1.01亿元，同比-4.88%，扣非净利润0.97亿元，同比-6.86%；公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元，全年累计分红1.66亿元，分红率55%。
　　2025年收入表现平淡，2026Q1降幅收窄。公司2025年收入双位数下降，其中线下渠道、线上渠道、工程渠道、海外渠道收入分别-12.66%、-7.22%、-43.63%、-5.56%，国补力度减弱叠加行业竞争加剧，公司零售渠道表现较弱，工程渠道因公司主动把控风险、跌幅最大，海外渠道则受外需波动影响；分品类看，核心品类烟机、灶具、热水器收入分别-11.32%、-3.07%、-20.54%。2026年一季度收入延续平淡，但降幅环比收窄，结合行业整体表现，预计公司线下渠道仍有压力，线上或恢复增长，而工程、海外或继续因风险控制和需求波动影响，延续调整。
　　2026Q1毛利率提升明显，归母净利率恢复稳定。公司2025年毛利率+1.80pct，国内外毛利率分别+3.01、-5.04pct，国内提升明显主要得益于产品结构优化及效率提升；不过国补退坡下公司营销投入增加、管理费用刚性支出、政府补贴减少有负面拖累，综合来看归母净利率同比-2.28pct至5.33%。2026年一季度公司毛利率+2.68pct，提升明显，公司继续强化结构升级策略，费用率方面，销售费用率+1.50pct，渠道费用投放延续，管理费用率+0.63pct，整体费用率+2.37pct，此外信用减值损失有所冲回，综合影响下归母净利率+0.09pct，恢复稳定表现。
　　投资建议：公司2025年收入表现低迷，核心渠道和核心品类皆有下滑，2026年一季度尽管仍旧平淡，但降幅收窄，预计电商渠道表现更优。公司毛利率表现一直较优，主要得益于国内产品结构优化及效率提升，2025年销售费用率提升、政府补助减小干扰较大，但2026年一季度归母净利率走势回归稳定。后续来看，尽管厨电需求或仍平淡，但公司当前结构升级逻辑有望继续兑现，助力公司盈利能力重回稳健上行通道。我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润3.3、3.5、3.8亿元，对应当前股价PE分别为15、14、13倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：厨电国内需求明显下滑；厨电行业发生大规模价格战。

Vatti Corp’s 2025 and 1Q26 results: For 2025, revenue was RMB5,648mn (-11.36% YoY) and attributable net profit was RMB301mn (-37.90% YoY). For 4Q25, revenue came in at RMB1,490mn (-17.03% YoY) with an attributable net loss of RMB55mn (-167.71% YoY). Full-year net profit missed our estimate of RMB453mn, as the kitchen appliance industry faced broad-based demand deceleration amid downstream pressure from the property sector. In 1Q26, revenue reached RMB1,186mn (-5.86% YoY) and attributable net profit was RMB101mn (-4.88% YoY). We expect kitchen appliance demand to stabilize and then recover modestly as the property market shows marginal improvement, which should gradually drive an earnings recovery. Maintain OVERWEIGHT.
Revenue growth remained under pressure
By product, for 2025, revenue from range hoods/gas stoves/water heaters was RMB2,426/1,486/1,003mn, down 11.32/3.07/20.54% YoY. All three core product lines posted YoY declines to varying degrees, as the recovery in new home sales fell short of our expectations. By channel, offline revenue was RMB2,749mn (-12.66% YoY), online revenue was RMB1,910mn (-7.22% YoY) and the engineering channel generated RMB169mn (-43.63% YoY). While revenue growth remained under pressure, Vatti accelerated the optimization of its offline store formats and mix, and launched new retail partnerships with platforms such as JD.com and Tmall. The YoY revenue decline narrowed in 1Q26, partly helped by a lower base.
Product mix upgrade drives steady gross margin recovery
Gross margin reached 42.51% in 2025, up 1.80pp YoY. Offline and online channel gross margins rose 3.79pp and 0.77pp YoY, respectively, driven by a higher shipment mix of mid-to-premium range hoods and gas stoves in the offline channel, reflecting product mix optimization. The selling expense ratio was 26.35%, up 1.50pp YoY and the gross margin less selling expense ratio stood at 16.16%, up 0.30pp YoY. Gross margin continued to recover sequentially and YoY in 1Q26, reaching 44.79%. However, with relatively rigid personnel costs, the admin & R&D expense ratio rose 0.62pp and 0.46pp YoY in 2025 and 1Q26, respectively.
Refining multi-channel footprint
In 2025, Vatti took measures to revitalize offline terminals, achieving improvements in category scale and product mix, which in turn lifted gross margin. Online, the focus was on building hero products and penetrating the premium segment. During the 2025 Double 11 shopping festival, the Xiaofeidie and Xiaofeiyi series achieved double-digit YoY sales growth against the industry trend, supported by strong product experience and brand reputation.
Earnings forecasts and valuation
Given the weak recovery in new home sales, we trim our 2026/2027 attributable net profit forecasts to RMB351/392mn (down 24.69/22.00% vs our prior projections) and introduce our 2028 attributable net profit forecast of RMB422mn, implying EPS of RMB0.41/0.46/0.50. As of 28 April 2026, peers trade at 15x 2026E PE on Wind consensus. Factoring in the company’s ongoing profitability recovery and earnings growth upside potential this year, we apply a modest premium and value the stock at 17x 2026E PE, deriving a target price of RMB6.97 (previous RMB7.42, based on 14x 2025E PE). Maintain OVERWEIGHT.
Risks: Intensifying market competition, adverse raw material price fluctuations, property market volatility.

　　公司发布2025年报及2026年一季报。
　　2025年公司实现营收56.48亿元，同比-11.36%；
　　归母净利润3.01亿元，同比-37.90%；扣非归母净利润2.72亿元，同比-40.83%；毛利率42.51%，同比+1.80pct；归母净利率5.33%，同比-2.28pct；扣非归母净利率4.82%，同比-2.40pct。2025Q4公司实现营收14.90亿元，同比-17.03%；归母净利润-0.55亿元，扣非归母净利润-0.73亿元，由盈转亏；毛利率40.34%，同比-0.92pct；归母净利率-3.68%，同比-8.18pct；扣非归母净利率-4.89%，同比-8.94pct。2026Q1公司实现营收11.86亿元，同比-5.86%；归母净利润1.01亿元，同比-4.88%；扣非归母净利润0.97亿元，同比-6.86%；毛利率44.79%，同比+2.68pct；归母净利率8.53%，同比+0.09pct；扣非归母净利率8.15%，同比-0.09pct。公司2025年度预计累计向股东派发现金分红总额1.66亿元，占公司2025年度归属于上市公司股东的净利润的55.22%。
　　26Q1营收降幅环比收窄。分业务看，2025年公司烟机/灶具/热水器分别实现营收24.3/14.9/10.0亿元，同比-11.3%/-3.1%/-20.5%，主业中灶具表现相对稳健，新品类中洗碗机表现较优、营收同比+11.8%至0.6亿元。分渠道看，2025年公司线下/线上/工程/海外渠道分别实现营收27.5/19.1/1.7/7.2亿元，同比分别为-12.7%/-7.2%/-43.6%/-5.6%，线下受下沉渠道改革影响短期承压。我们预计26Q1线下渠道个位数下滑、其中下沉渠道降幅环比收窄，线上渠道个位数增长，海外渠道双位数下滑，工程渠道持续承压。
　　26Q1毛利率延续改善，26Q1归母净利率企稳修复。2025年公司计提各项资产减值准备3821万元，叠加规模承压费用摊薄效应减弱、政府补助及退税同比减少等因素影响，归母净利率同比-2.28pct至5.33%。受益渠道调整、结构优化、降本增效，26Q1公司毛利率同比+2.68pct至44.79%。费用率端，26Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.50/+0.63/-0.16/+0.40pct至24.96%/5.42%/4.60%/0.17%，26Q1期间费用率同比+2.37pct至35.15%。多重因素影响下，26Q1公司归母净利率同比+0.09pct至8.53%。
　　盈利预测与评级：公司持续优化渠道、产品布局，经营边际改善，叠加现金流与分红构筑安全边际，基本面及估值具备修复空间。
　　我们调整盈利预测，预计2026-2028年EPS为0.39/0.42/0.45元，4月29日收盘价对应PE分别为15.2/14.3/13.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：地产销售复苏不及预期、原材料成本上涨、行业竞争加剧

　　公司公布2025年报及2026年一季报：2025年实现营收56.48亿元（yoy-11.36%），归母净利3.01亿元（yoy-37.90%）。其中25Q4实现营收14.90亿元（yoy-17.03%），归母净利-0.55亿元（yoy-167.71%）。26Q1实现营收11.86亿元（yoy-5.86%），归母净利1.01亿元（yoy-4.88%）。公司年报净利低于我们此前预期（4.53亿元），主要系国内地产压力传导下厨电行业整体需求放缓。展望未来，我们预计地产行业边际改善趋势下厨电需求有望企稳弱复苏，公司业绩或将逐步开启修复。维持“增持”。
　　营收增长持续承压，精耕渠道寻找结构性增量
　　分产品看，2025年烟机、灶具、热水器营收分别为24.26亿元、14.86亿元和10.03亿元，同比分别为-11.32%、-3.07%和-20.54%。受新房销售复苏不及预期的影响，公司三大核心产品线营收均出现不同程度的同比下滑。分渠道看，2025年线下渠道实现营收27.49亿元，同比-12.66%；线上渠道实现营收19.10亿元，同比-7.22%；工程渠道实现营收1.69亿元，同比-43.63%。虽然营收增长承压，但公司加速推进线下门店业态和结构的优化，与京东、天猫等平台开展新零售合作。随着营收基数的下降，26Q1营收同比降幅收窄。
　　产品结构优化推动毛利率稳步回升
　　2025年公司毛利率为42.51%，同比+1.80pct。其中线下、线上渠道毛利率同比分别为+3.79pct、+0.77pct，主要系线下渠道烟机、灶具中高端价格段出货占比稳步提升，产品结构优化所致。同期销售费用率为26.35%，同比+1.50pct；毛销差为16.16%，同比+0.30pct。26Q1公司毛利率为44.79%，同环比继续回升。但是受管理、研发人员支出偏硬性，2025年及26Q1管理、研发费用率同比分别+0.62pct、+0.46pct。
　　完善多元渠道布局，以核心优势驱动发展
　　2025年公司通过多举措激活线下终端，品类规模和产品结构提升效果明显，并推动毛利率回升。线上渠道聚焦爆品塑造与高端突围，2025“双11”期间小飞碟、小飞翼系列凭借出色的产品体验与品牌口碑逆势增长，销量同比提升超两位数。
　　盈利预测与估值
　　鉴于新房销售弱复苏，我们调整公司2026-27年归母净利润预测分别为3.51亿元、3.92亿元（较前值分别-24.69%、-22.00%），并新增2028年归母净利润预测为4.22亿元，对应EPS为0.41、0.46、0.50元。截至2026年4月28日，Wind可比公司2026年一致预期PE为15倍，考虑到公司盈利能力持续修复，今年利润增长有弹性，我们给予公司估值小幅溢价，给予26年17倍PE，对应目标价6.97元（前值7.42元，对应25年14倍PE），维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；原材料等价格不利波动风险；房地产市场波动风险。

　　事件：华帝股份发布2025年年报及2026年一季报。公司2025年实现营业收入56.48亿元，同比-11.36%，实现归母净利润3.01亿元，同比-37.9%，实现扣非后归母净利润2.72亿元，同比-40.83%；公司26Q1实现营业收入11.86亿元，同比-5.86%，实现归母净利润1.01亿元，同比-4.88%，实现扣非后归母净利润0.97亿元，同比-6.86%。2025年公司现金分红金额0.83亿元，每10股派发现金红利1元。
　　营收短期承压，渠道结构改善。2025年公司收入同比-11.36%。分渠道看，公司国内线上渠道收入同比-7.22%，占总收入的33.82%；国内线下渠道收入同比-12.66%，占总收入48.68%。工程收入同比-43.63%，占总收入比例同比-1.71pct。公司降低工程渠道占比，渠道结构持续改善。26Q1公司收入同比-5.86%，主因当前地产仍处于筑底区间，需求基本面较弱。
　　品需品类多点开花，多元化平稳推进。分产品看，2025年公司刚需品类烟机、灶具、热水器营收同比分别-11.32%、-3.07%、-20.54%；品需品类中洗碗机、电烤箱、净水器营收同比分别+11.83%、+4.78%、+4.18%，消毒柜、蒸烤一体机、电蒸箱、集成灶等品类下滑。公司持续完善产品结构体系，发布GW6i美肌浴热水器、小微光微蒸烤一体机等新品，增强营收韧性。公司坚定推进多元品牌转型战略，2025年华帝家居营业收入同比+7.67%。
　　毛利率逆势提升，盈利质量稳健。2025年公司销售毛利率42.51%，同比+1.80pct。线上渠道毛利率同比+0.77pct，线下渠道毛利率同比+3.79pct，其中新零售渠道毛利率达40.50%，同比+4.21pct。公司多维度赋能线下零售业务，提升盈利质量。26Q1公司销售毛利率44.79%，同比+2.7pct。公司2025年销售、管理、财务、研发费用率同比分别+1.5pct、+0.6pct、+0.2pct、持平，综合影响下公司2025年归母净利率同比-2.3pct，2026Q1归母净利率同比+0.1pct。
　　经营战略坚定，业绩改善可期。当前地产景气度仍较冷，叠加政策后周期需求透支，厨电市场竞争激烈，公司业绩短期承压。公司优化渠道结构、坚定推进高端化转型和多元化产品策略，积极推出爆品参与竞争，行业竞争力和经营韧性持续增强。长期看旧房改造需求仍为当前厨电的主要需求来源，Q2后行业进入低基数，伴随工程渠道减负，产品结构升级，公司经营业绩有望改善。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为61.11/64.78/68.02亿元，同比分别+8.2%/+6.0%/+5.0%，预计公司2026-2028年实现归母净利润3.41/4.18/4.89亿元，同比分别+13.3%/+22.65%/+17.02%，对应26-28年PE为14.76/12.04/10.29X，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：市场需求不及预期风险、原材料价格波动风险、国际贸易政策波动风险。