2025Q3传统业务承压，新兴业务驱动转型成长，维持“买入”评级
　　2025Q1-3公司实现营收138.96亿元（同比-14.03%，下同），归母净利润10.00亿元（-27.13%），其中2025Q3单季度公司实现营收54.13亿元，同比-18.51%，环比+13.72%，实现归母净利润3.39亿元，同比-26.64%，环比+3.66%。由于公司电视ODM海外产能的生产效率和产能利用率仍处低位，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为13.7/16.8/20.2亿元（前值14.5/18.4/21.7亿元），对应EPS为0.30/0.37/0.45元，当前股价对应PE分别为20.5/16.7/13.9倍。考虑到电视ODM海外产能智能化改造提效降本推动盈利修复的空间较大，同时LED产品高端化转型、光通信业务的突破仍有望持续落地，看好公司传统业务盈利修复，新兴业务驱动成长，维持“买入”评级。
　　LED产品高端化转型+光通信产业链突破，新兴业务利润占比超60%
　　分业务来看，（1）传统业务：2025Q3公司为保障海外TV销售旺季的供应链供给，将产能利用率与生产效率均尚且较低的海外生产基地调整为主要供货地，导致业务收入与利润同比增速短期内承压。预计公司后续在四季度的淡季开始进行自动化改造，看好提效降本修复盈利；（2）LED产业链：Mini/MicroLED高端产品的市场份额持续提升，推出RGBMiniLED背光方案，MiniLED背光领域高附加值产品出货持续增长，看好公司继续巩固在高端显示领域的优势地位，产品高端化继续推进；（3）光通信产业链：截至2025Q3，公司400G/800G光模块已完成客户送样进入验证阶段，2.5G光芯片成功流片；光模块产线启动智能化改造，以提升规模化交付能力。此外，公司还基于MicroLED与光芯片、光模块等领域的技术积累，前瞻性布局和研发“宽而慢”下一代光通技术路径。看好公司光通信产品研发与客户导入继续推进，打开成长空间；（4）北京风行：2025Q3自主研发的“橙星梦工厂”AIGC创发一体平台成功发布。2025Q1-3公司以LED产业链、光通信产业链和北京风行为主的新兴业务的利润贡献占比超60%，成为公司转型成长的重要驱动力。
　　毛利率同比持平，费率小幅提升拖累净利率
　　2025Q3公司毛利率为14.39%（+0.01pct），预计LED高附加值的高端产品占比提升驱动整体毛利率提升，而智能终端业务由于海外产能的产能利用率和生产效率较低拉低了毛利率水平。费用端，2025Q3公司期间费用率为6.78%（+1.07pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.06%/0.57%/4.22%/0.92%，同比分别+0.12/-0.27/+0.77/+0.45pct，财务费用增长系存款保证金利息收入减少所致。25Q3归母净利率为6.26%（-0.69pct），销售/研发/财务费率小幅提升拖累净利率。
　　风险提示：光通信产业链拓展不及预期；关税政策风险加剧；行业竞争加剧等。

　　公司披露2025年三季报，25M1-M9实现营业总收入138.96亿元，同比-14.03%，归母净利10亿元，同比-27.13%，其中，25Q3营收同比-18.51%，归母净利同比-26.64%。电视业务依然受到关税扰动，同时传统组网业务转型调整收缩。为应对市场变化，一方面，公司在越南布局电视产能，关税影响或逐步缓和；另一方面，公司继续巩固LED全产业链优势，垂直一体化稳定其盈利贡献；其次，公司瞄准光通信赛道，25H1拓展已经显效并贡献收入，随着研发推进和客户拓展，未来成长空间可期。维持“买入”评级。
　　光通信转型稳步推进，看好研发进展及客户拓展
　　光通信业务积极推进。公司400G/800G光模块已完成客户送样，进入验证阶段；2.5G光芯片成功流片，未来一体化自主可控可期。展望Q4，我们继续看好公司科技转型方向，随着研发计划以及客户拓展推进，公司未来或持续受益。
　　LED业务巩固领先地位，看好盈利贡献
　　LED全产业链收入或较为稳定，利润能力较强，对冲电视业务波动。公司具备LED芯片和封装的一体化优势，芯片自供及统一封装带来了MiniLEDCOB直显业务较强的成本竞争优势，截止中报公司已经具备2.5万平米/月（P1.25基准）的产能，量增或依然为收入主要拉动力。同时，公司与海外客户的高端产品合作继续深化，有望进一步推动高端化战略。展望Q4，我们认为除COB业务成长优势外，公司积极调整产品结构，MiniLED背光领域的技术逐步铺开或带来新的成长空间。
　　25Q3电视代工业务扰动依然明显，风行继续提升竞争力
　　1）电视业务收入或有明显波动，洛图数据显示，公司25Q3电视代工量出货约35万台，同比约-19%，但出货量排名稳定在专业代工厂前三。展望Q4，公司越南工厂年中产能已爬升至1100万台/年，但产能爬坡中生产效率不高，随着智能化改造落地，关税带来的扰动或继续减弱。而基于电视业务发展而来的北京风行业务，已从内容分发平台向AI内容制作及分发平台转型升级，并继续依托AI产业发展，强化AI内容制作能力，竞争力或继续强化。
　　业务盈利波动，费用率上行
　　公司25M1-M9毛利率为15.88%，同比-0.44pct，我们认为主要受到电视产业基地转移影响（25Q3单季同比已持平）。25M1-M9公司整体期间费用率同比+2.12pct，主要因管理/研发费用率分别同比+0.5pct/+1.14pct（受租赁费增加及新业务研发投入加大影响），财务费用率同比+0.39pct（主要受汇兑损益影响）。
　　短期业务承压，长期期待新兴业务成长
　　考虑到电视业务的波动，以及中长期新兴业务的成长，我们调整25-27年EPS为0.30/0.36/0.43元（前值0.35/0.39/0.41元）。截至2025/10/22，Wind可比公司25年平均PE为27x，市场风险偏好上行，但考虑到公司新兴业务尚处于成长初期，给予公司25年24xPE估值，调整目标价为7.2元（前值6.3元，基于18xPE）。
　　风险提示：新兴业务转型表现偏弱；LED需求下滑。

　　首次覆盖兆驰股份：1）公司是高效率的消费电子供应链龙头，兆驰自2005年成立，从家庭视听消费类产品制造起家，以机顶盒、电视ODM业务为核心，迅速发展并成功上市；2011年进军LED行业，通过全产业链布局，在芯片、封装、显示领域领先；公司于2023年收购广东瑞谷拓展光模块业务，凭借兆驰半导体的技术积累，有望在光通信领域实现新突破，不断开拓增长新路径。2）公司短期受美国关税影响，2025H1业绩下滑，但LED全产业链表现良好。随着越南产能布局完善，以及MiniLEDTV渗透率快速提升，公司黑电业务有望改善。此外，公司光通信业务有望成为第三成长曲线。
　　电视ODM龙头优势明显，越南产能释放迎来拐点：1）公司电视代工业务以北美客户为主，受到美国关税影响，产能正在全球重新布局中。据洛图科技，25H1兆驰全球出货量约523万台，同比+3%。2025H1，公司加速推进越南生产基地产能释放，越南基地年产能从年初的200万台提升至1100万台，未来可充分满足北美客户需求，25H2旺季获取增量订单。此外，公司在扩充越南产能过程中产能利用率较低影响利润表现。2）多媒体视听产品及运营服务，2024年收入150亿元，2025H1营收56.8亿元，同比下滑18.2%。伴随后续越南产能释放和效率爬坡，盈利能力料将改善。
　　LED全产业链布局成熟，受益于MiniLED、COB直显发展：1）公司具备从上游芯片、中游封装到下游应用的LED全产业链垂直一体化布局。公司在MiniLED领域具备领先优势：MiniRGB芯片单月出货高达15000KK组，市场占有率超过50%；2024年以50条COB线体的产能规模成为全球最大的MiniCOB背光模组生产厂家；2024年COB显示模组产能达到25000平方米/月，公司出货量超COB行业的50%，稳居行业首位。据群智咨询，2024年全球MiniLED背光电视出货量达到620万台，同比+106.7%，预计2025年将达860万台，同比+40%，未来3年复合增长率达17.9%。2）2024年LED产业链收入53.3亿元，同比+18.3%；2025H1收入28.1亿元，同比+8.7%，净利润4亿元，利润贡献占比超60%。
　　光通信业务快速突破，新成长逻辑得到验证：1）公司收购广东瑞谷布局光通信领域，2025H1光通信器件、模块实现营收3.09亿，略有亏损但经营逐月改善，25H2有望扭亏。2）公司从普通产品起步，100G及以下光模块在多家头部光通信设备商完成产品验证并批量出货，未来逐步向高端产品拓展，开发400G及800G产品。3）公司具备光芯片、光器件到光模块的全产业链布局，并且借鉴LED全产业链运营经验，未来看好公司在光通信板块的份额提升。公司计划于2026年陆续推出50G及以上速率的DFB和EML光芯片、CW光源等相关的光芯片产品，以满足高密度、低时延的数据
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为205.0/245.3/279.5亿元，分别同比+0.9%/+19.7%/+13.9%，归母净利润分别为15.4/19.7/23.1亿元，分别同比-3.7%/+27.7%/+17.4%；EPS分别为0.34/0.44/0.51元，PE分别为20.3x/15.9x/13.5x。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，关税政策风险，新业务拓展不及预期风险。

　　2025Q2收入触底，LED与光通信双成长曲线发展可期，维持“买入”评级
　　2025Q2公司实现营收40.6亿元（同比-12.1%，下同），归母净利润3.3亿元（-34.1%），扣非归母净利润2.7亿元（-40.6%），业绩短期触底主要系公司电视ODM业务主要面向美国市场，受关税影响较大。考虑到公司作为电视ODM全球龙头，越南产能大幅扩充承接转移订单，高端LED芯片、Mini/MicroLED新型显示市场份额不断提升，产品矩阵不断完善，同时光通信产业也不断取得重大突破，看好公司电视ODM主业触底反弹，LED与光通信等新成长曲线助力整体业绩增长，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为14.5/18.4/21.7亿元，对应EPS为0.32/0.41/0.48元，当前股价对应PE分别为17.6/13.9/11.8倍，维持“买入”评级。
　　2025Q2电视ODM业绩承压，LED产业链高端化转型顺利，光通信批量出货
　　分业务来看，2025H1公司多媒体视听产品及运营服务/LED产业链业务营收分别为56.8/28.1亿元，同比分别-18.2%/+8.7%。（1）多媒体视听产品及运营服务：电视ODM业务受关税影响较大，北美发货有所延迟。随着越南产能从年初的200万台提升至目前1100万台，可充分承接海外订单，叠加下半年北美销售旺季备货，业绩有望迎来恢复性改善；（2）LED产业链：2025H1实现净利润4.03亿元，利润贡献占比超过60%。公司持续推进LED产业链高端化转型，MiniRGB芯片、Mini/MicroLED显示模组等市占率均超50%，看好公司继续巩固强化COB等新型显示技术的优势地位；（3）光通信产业链：2025H1实现营收3.1亿元，有望在下半年扭亏。其中BOSA器件市占率达40%；100G及以下光模块在多家头部光通信设备商完成产品验证并批量出货；积极布局光芯片领域，看好公司依托LED芯片优势开拓光通信领域，充分发挥垂直一体化优势。分地区来看，2025H1公司境内/境外营收分别为40.1/44.8亿元，同比分别-4.6%/-15.9%。
　　2025Q2盈利能力有所下滑，管理和研发费用有所提升
　　2025Q2公司毛利率为15.7%（同比-1.9pct），2025H1多媒体视听产品及运营服务/LED产业链毛利率同比分别-1.0/-3.9pct。费用端，2025Q2公司期间费用率为9.9%，同比+3.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/+1.4/+1.8/+0.6pct，管理和研发投入提升主要系公司租赁费用提升，同时拓展光通信和高端LED等需更多研发投入。2025Q2公司归母净利率为6.9%，同比-2.3pct。
　　风险提示：
　　光通信产业链拓展不及预期；关税政策风险加剧；行业竞争加剧等。

　　公司披露2025H1业绩：公司实现营业总收入84.83亿元，同比-10.89%，归母净利6.61亿元，同比-27.37%，其中，2025Q2营收同比-12.08%，归母净利同比-34.12%。收入下滑主要受美国加征关税及传统组网业务转型调整拖累。尽管短期承压，公司向越南工厂转移产能对冲关税影响，且近年公司积极转型，一方面，强化LED全产业链优势，保持COB直显技术领先，继续巩固LED业务韧性；另一方面，24年下半年切入光模块+光芯片等光通信领域，并逐步向云计算、大数据等数据通信市场以及工业自动化、自动驾驶等新兴领域拓展，未来成长空间可期。维持“买入”评级。
　　25H1电视代工业务承压，科技转型显效、光模块等业务贡献增量
　　多媒体业务收入56.75亿元（同比-18.2%），主要受电视及组网业务影响：1）Q2逐步升级的美国关税影响出口订单，洛图数据显示，公司上半年电视代工量出货约523万台，同比+3.0%，出货量排名专业代工厂第二。展望Q3，公司越南工厂产能已爬升至1100万台/年，满足北美市场下半年旺季备货需求，或能维持增长。2）传统组网业务调整影响依然存在，拖累多媒体整体营收表现。3）光模块及组件业务实现收入3.09亿元，公司在光接入网的BOSA器件已实现国内大客户的批量出货，100G及以下速率的光模块产品已在多家头部光通信设备商中完成验证并批量出货，公司科技转型契合光通信需求增长，未来或持续受益。4）互联网视频业务板块净利0.67亿元，顺利向内容制作平台转型。
　　LED全产业链深化一体化能力，盈利表现积极
　　LED全产业链收入28.08亿元（同比+8.7%），净利4.03亿，利润占比超60%。LED业务继续强化业务协同，公司具备LED芯片和封装的一体化优势，继续巩固MiniLEDCOB直显业务的竞争优势，且已经具备2.5万平米/月（P1.25基准）的产能，并继续在强化多点间距渗透。展望Q3，我们继续看好公司LED全产业链优势，维持COB业务放量成长的预期。
　　业务盈利波动，经营杠杆影响下费用率上行
　　公司25H1毛利率为16.84%，同比-0.83pct。多媒体及LED业务毛利率均下滑，25H1毛利率分别为11.48%、27.66%（分别同比-1.04pct、-3.86pct）。25H1公司整体期间费用率同比+2.74pct。其中，销售费用率同比+0.06pct，管理/研发费用率分别同比+0.98pct/+1.33pct（受租赁费增加及经营杠杆影响）。财务费用率同比+0.37pct（主要受汇兑损益影响）。
　　多元转型在路上，期待新兴业务成长
　　我们暂维持25-27年EPS为0.35/0.39/0.41元的预测，截至2025/8/22，Wind可比公司25年平均PE为23x，虽然市场风险偏好上行，考虑到公司仍处于业务转型过程中，给予公司25年18xPE估值，调整目标价为6.30元（前值5.6元，基于16xPE）。
　　风险提示：业务转型表现偏弱；LED需求下滑。

　　事项：
　　兆驰股份发布2025年三季报，25Q3公司实现营收54.1亿元，YoY-18.5%，归母净利润为3.4亿元，YoY-26.6%；扣非归母净利润3.1亿元，YoY-31.9%。
　　评论：
　　海外贸易争端持续，短期营收有所承压。公司25Q3营收YoY-18.5%，我们认为主要因为1）全球贸易争端持续，电视ODM业务受到冲击；2）去年同期电视ODM出货量高增带来的高基数效应。公司在上半年实施海外生产基地扩产以及主要供货地战略性调整等策略，越南生产基地年产能达1100万台，保障了旺季供应。展望未来，随着海外生产基地智能化改造逐步落地，生产效率和产能利用率有望提升。
　　新兴业务占比提升，助力毛利率保持稳定。公司25Q3毛利率14.4%，YoY+0.01pct。根据公司半年报披露，公司各项业务毛利率均有所承压，但仍保持新兴业务毛利率显著高于传统电视ODM的状态。因此，我们判断，公司毛利率保持稳定，主要因为较高毛利的新兴业务收入占比提升。
　　费用率有所提升，盈利能力短期承压。公司25Q3归母净利率6.3%，YoY-0.7pct。盈利能力有所下滑，主要因为整体费用率有所提高。公司25Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为1.1%/0.6%/4.2%/0.9%，YoY+0.1/-0.3/+0.8/+0.5pct。期间费用率YoY+1.1pct。费用率的提升主要因为营收下滑导致，但从费用规模变动中可看出公司仍积极控费实现盈利能力稳定。25Q3销售费用和管理费用YoY-8.2%/-44.7%。
　　投资建议：公司传统业务短期承压，但随着海外产能效率不断提升，海外贸易争端逐步缓解，公司盈利能力有望得到修复。我们预计25-27年EPS预测为0.3/0.4/0.5元，对应PE为21/17/13倍。采用DCF法估值，给予目标价7.0元，对应26年19倍PE，考虑到公司短期盈利能力仍有压力，下调投资评级至“推荐”。
　　风险提示：宏观经济波动，市场竞争大幅加剧，终端需求不及预期。