投资要点
　　新兴业务多赛道突破筑牢转型确定性。2025年前三季度，公司LED、光通信、互联网视频运营等新兴业务表现突出，利润贡献占比超60%，成为业绩增长核心引擎，各细分赛道高端化突破态势明确：LED产业链全面推进高端化转型，覆盖芯片、封装、终端应用全环节，Mini/MicroLED新型显示、车用LED、高端照明、家庭影院、一体机等高端产品市场份额持续提升；公司依托芯片、灯板、整机全环节研发制造能力与产业链协同优势，推出RGBMiniLED背光方案，凭借精准色彩管理为高端大屏提供核心背光支撑，完善高端显示布局，以高附加值产品结构推动板块盈利持续优化。光通信领域，公司持续深化“光芯片-光器件-光模块”产业链垂直整合，提升供应链自主可控性与成本竞争力，2025年下半年启动PCB生产线投建，为光通信及Mini/MicroLED业务扩张提供配套支撑，助力产品性能与良率提升，增强光模块及高端显示领域综合竞争力；产品技术迭代稳步推进，200G及以下低速光模块实现稳定量产、效益良好，400G/800G高速光模块已进入国内头部客户送样测试阶段，预计2026年二季度实现小批量出货。互联网视频业务板块，北京风行作为头部数字文娱分发平台，为公司AI应用领域核心主体，优势显著：一是渠道壁垒突出，构建行业领先的全域分发网络，坐拥40万+抖音、快手分发达人，布局200+小程序矩阵及渠道伙伴；二是打造“创作-分发-消费”全流程集成商业闭环，创作端依托橙星梦工厂、小剪刀等AI工具满足多元内容生成需求，集聚1.5万创作者、日活达2000以上，储备超1万部剧本，搭建稳定内容供给生态，消费端形成短带长、长改短、AI漫剧、AI小说四大核心业务，短带长、长改短稳居行业首位，AI漫剧爆款频出，AI小说联动衍生形成增长新引擎；三是具备AI高效快创能力，橙星梦工厂凭借八大智能体协同技术实现内容快速生产，降低创作者试错成本，搭配智能资产管理功能赋能创意输出，全面激活文娱创作生态。
　　传统业务智能终端聚焦全球化布局与智能化升级，短期调整为长期盈利蓄力。2025年上半年公司海外生产基地加速扩产，年产能达1100万台，有力保障三季度旺季交付，同时积极搭建契合全球化发展趋势的稳定供应链体系，提升应对复杂国际环境的能力；2025年第四季度公司加快海外生产基地智能化改造落地，通过技术升级降本增效、保障稳定运营，改造完成后智能终端业务产能利用率与生产效率有望进一步提升，叠加全球化布局带来的关税及物流成本优化，智能终端业务毛利率有望逐步修复，盈利进入持续改善通道。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入188/218/254亿元，实现归母净利润分别为13.4/16.8/22.0亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　地缘政治风险；行业及市场变动风险；市场竞争加剧风险；市场开拓不及预期风险；汇率波动风险。

　　核心观点
　　事件：公司发布关于对下属子公司提供日常经营担保的公告，鉴于兆驰瑞谷与下游客户拟加强在光模块业务的合作，为下游客户在与兆驰瑞谷业务往来中对其形成的全部债权，按持股比例提供最高额保证担保，保证最高限额提升为不超过人民币200,000万元（含截至目前尚未到期的10,000万元担保）。此前，保证最高限额为10,000万元。
　　公司在光通信领域有望复刻LED全产业链布局成功路径：公司在LED领域全产业链布局，现目前已经是LED产业链多环节龙头，并在激烈的行业竞争中能保持较好的增长态势和盈利水平。在光通信领域，公司同样是涵盖光芯片-光器件-光模块的一体化垂直产业链布局，200G及以下低速光模块已实现稳定量产；2.5G光芯片于25Q3已成功流片，后续将推进量产及应用；并即将迎来高速光模块的落地。
　　2026年将迎来高速光模块的突破：高速光模块是未来的关注点，核心在于下游客户的拓展。截至最新，公司400G/800G高速光模块已进入国内头部客户送样测试阶段，预计2026年第二季度可实现小批量出货；同时，公司通过终端产品配套及高端产品代工合作等模式积极开发国际客户。此外，公司前瞻布局“宽而慢”下一代光通技术路径，重点加大对MicroLED光互连技术的研发投入。公司在LED产业链尤其是MicroLED方面具备技术优势，有望在下一代光通技术中抢占先机，实现弯道超车。
　　子公司风行在线是AI漫剧龙头：近年，风行在线成功地从内容分发平台向AI内容制作及分发平台转型，目前包括三大业务板块：小程序内容分发、视听平台与终端OS、AI内容创作发行。2024年，风行在线实现营业收入6.68亿元，同比-1%；净利润1.24亿元，同比+32%；净利率18.6%，同比+4.6pct。风行在线是我国AI漫剧龙头服务商，凭借三大核心AI应用产品完成“创-发-消”AI文娱生态全链路布局：一是2025H1发布的“橙星梦工厂”AIGC创发一体平台，内置1万余部独家版权小说剧本资源，目前AI漫剧作品累计播放量已超10亿，100多部作品播放量破百万；二是快剪工具“小剪刀”，为影视二创提供“一键出片”高效工具；三是分发产品“橙星推”，以AI工具赋能达人实现全网多平台高效变现。
　　传统主业方面，电视代工修复盈利为主，LED产业链迎来提价：1）美国是公司电视代工的重要市场；2025年受到美国关税政策影响，生产向越南生产基地转移，在此过程中盈利受损，2025Q1/Q2/Q3公司整体销售毛利率分别为18.3%/15.7%/14.4%。公司正加快海外生产基地智能化改造的落地节奏，通过技术升级降低成本、提升运营效率，2026年毛利率将逐步修复。2）LED产业链稳步推进高端化转型，在Mini/MicroLED新型显示、车用LED、高端照明等领域份额提升。受大宗原材料涨价驱动，LED产业链开始提价，2025年8月木林森、鸿利智汇等LED封装环节企业率先试探性涨价，2025年12月涨价潮蔓延至全产业链。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入188.7/218.8/246.2亿元，分别同比-7.2%/+15.9%/+12.5%；归母净利润13.2/16.6/20.4亿元，分别同比-17.4%/+25.3%/+22.8%；EPS分别为0.29/0.37/0.45元，对应PE为36.8x/29.4x/23.9x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，新业务拓展不及预期风险。

　　2025Q3传统业务承压，新兴业务驱动转型成长，维持“买入”评级
　　2025Q1-3公司实现营收138.96亿元（同比-14.03%，下同），归母净利润10.00亿元（-27.13%），其中2025Q3单季度公司实现营收54.13亿元，同比-18.51%，环比+13.72%，实现归母净利润3.39亿元，同比-26.64%，环比+3.66%。由于公司电视ODM海外产能的生产效率和产能利用率仍处低位，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为13.7/16.8/20.2亿元（前值14.5/18.4/21.7亿元），对应EPS为0.30/0.37/0.45元，当前股价对应PE分别为20.5/16.7/13.9倍。考虑到电视ODM海外产能智能化改造提效降本推动盈利修复的空间较大，同时LED产品高端化转型、光通信业务的突破仍有望持续落地，看好公司传统业务盈利修复，新兴业务驱动成长，维持“买入”评级。
　　LED产品高端化转型+光通信产业链突破，新兴业务利润占比超60%
　　分业务来看，（1）传统业务：2025Q3公司为保障海外TV销售旺季的供应链供给，将产能利用率与生产效率均尚且较低的海外生产基地调整为主要供货地，导致业务收入与利润同比增速短期内承压。预计公司后续在四季度的淡季开始进行自动化改造，看好提效降本修复盈利；（2）LED产业链：Mini/MicroLED高端产品的市场份额持续提升，推出RGBMiniLED背光方案，MiniLED背光领域高附加值产品出货持续增长，看好公司继续巩固在高端显示领域的优势地位，产品高端化继续推进；（3）光通信产业链：截至2025Q3，公司400G/800G光模块已完成客户送样进入验证阶段，2.5G光芯片成功流片；光模块产线启动智能化改造，以提升规模化交付能力。此外，公司还基于MicroLED与光芯片、光模块等领域的技术积累，前瞻性布局和研发“宽而慢”下一代光通技术路径。看好公司光通信产品研发与客户导入继续推进，打开成长空间；（4）北京风行：2025Q3自主研发的“橙星梦工厂”AIGC创发一体平台成功发布。2025Q1-3公司以LED产业链、光通信产业链和北京风行为主的新兴业务的利润贡献占比超60%，成为公司转型成长的重要驱动力。
　　毛利率同比持平，费率小幅提升拖累净利率
　　2025Q3公司毛利率为14.39%（+0.01pct），预计LED高附加值的高端产品占比提升驱动整体毛利率提升，而智能终端业务由于海外产能的产能利用率和生产效率较低拉低了毛利率水平。费用端，2025Q3公司期间费用率为6.78%（+1.07pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.06%/0.57%/4.22%/0.92%，同比分别+0.12/-0.27/+0.77/+0.45pct，财务费用增长系存款保证金利息收入减少所致。25Q3归母净利率为6.26%（-0.69pct），销售/研发/财务费率小幅提升拖累净利率。
　　风险提示：光通信产业链拓展不及预期；关税政策风险加剧；行业竞争加剧等。

　　公司披露2025年三季报，25M1-M9实现营业总收入138.96亿元，同比-14.03%，归母净利10亿元，同比-27.13%，其中，25Q3营收同比-18.51%，归母净利同比-26.64%。电视业务依然受到关税扰动，同时传统组网业务转型调整收缩。为应对市场变化，一方面，公司在越南布局电视产能，关税影响或逐步缓和；另一方面，公司继续巩固LED全产业链优势，垂直一体化稳定其盈利贡献；其次，公司瞄准光通信赛道，25H1拓展已经显效并贡献收入，随着研发推进和客户拓展，未来成长空间可期。维持“买入”评级。
　　光通信转型稳步推进，看好研发进展及客户拓展
　　光通信业务积极推进。公司400G/800G光模块已完成客户送样，进入验证阶段；2.5G光芯片成功流片，未来一体化自主可控可期。展望Q4，我们继续看好公司科技转型方向，随着研发计划以及客户拓展推进，公司未来或持续受益。
　　LED业务巩固领先地位，看好盈利贡献
　　LED全产业链收入或较为稳定，利润能力较强，对冲电视业务波动。公司具备LED芯片和封装的一体化优势，芯片自供及统一封装带来了MiniLEDCOB直显业务较强的成本竞争优势，截止中报公司已经具备2.5万平米/月（P1.25基准）的产能，量增或依然为收入主要拉动力。同时，公司与海外客户的高端产品合作继续深化，有望进一步推动高端化战略。展望Q4，我们认为除COB业务成长优势外，公司积极调整产品结构，MiniLED背光领域的技术逐步铺开或带来新的成长空间。
　　25Q3电视代工业务扰动依然明显，风行继续提升竞争力
　　1）电视业务收入或有明显波动，洛图数据显示，公司25Q3电视代工量出货约35万台，同比约-19%，但出货量排名稳定在专业代工厂前三。展望Q4，公司越南工厂年中产能已爬升至1100万台/年，但产能爬坡中生产效率不高，随着智能化改造落地，关税带来的扰动或继续减弱。而基于电视业务发展而来的北京风行业务，已从内容分发平台向AI内容制作及分发平台转型升级，并继续依托AI产业发展，强化AI内容制作能力，竞争力或继续强化。
　　业务盈利波动，费用率上行
　　公司25M1-M9毛利率为15.88%，同比-0.44pct，我们认为主要受到电视产业基地转移影响（25Q3单季同比已持平）。25M1-M9公司整体期间费用率同比+2.12pct，主要因管理/研发费用率分别同比+0.5pct/+1.14pct（受租赁费增加及新业务研发投入加大影响），财务费用率同比+0.39pct（主要受汇兑损益影响）。
　　短期业务承压，长期期待新兴业务成长
　　考虑到电视业务的波动，以及中长期新兴业务的成长，我们调整25-27年EPS为0.30/0.36/0.43元（前值0.35/0.39/0.41元）。截至2025/10/22，Wind可比公司25年平均PE为27x，市场风险偏好上行，但考虑到公司新兴业务尚处于成长初期，给予公司25年24xPE估值，调整目标价为7.2元（前值6.3元，基于18xPE）。
　　风险提示：新兴业务转型表现偏弱；LED需求下滑。

　　首次覆盖兆驰股份：1）公司是高效率的消费电子供应链龙头，兆驰自2005年成立，从家庭视听消费类产品制造起家，以机顶盒、电视ODM业务为核心，迅速发展并成功上市；2011年进军LED行业，通过全产业链布局，在芯片、封装、显示领域领先；公司于2023年收购广东瑞谷拓展光模块业务，凭借兆驰半导体的技术积累，有望在光通信领域实现新突破，不断开拓增长新路径。2）公司短期受美国关税影响，2025H1业绩下滑，但LED全产业链表现良好。随着越南产能布局完善，以及MiniLEDTV渗透率快速提升，公司黑电业务有望改善。此外，公司光通信业务有望成为第三成长曲线。
　　电视ODM龙头优势明显，越南产能释放迎来拐点：1）公司电视代工业务以北美客户为主，受到美国关税影响，产能正在全球重新布局中。据洛图科技，25H1兆驰全球出货量约523万台，同比+3%。2025H1，公司加速推进越南生产基地产能释放，越南基地年产能从年初的200万台提升至1100万台，未来可充分满足北美客户需求，25H2旺季获取增量订单。此外，公司在扩充越南产能过程中产能利用率较低影响利润表现。2）多媒体视听产品及运营服务，2024年收入150亿元，2025H1营收56.8亿元，同比下滑18.2%。伴随后续越南产能释放和效率爬坡，盈利能力料将改善。
　　LED全产业链布局成熟，受益于MiniLED、COB直显发展：1）公司具备从上游芯片、中游封装到下游应用的LED全产业链垂直一体化布局。公司在MiniLED领域具备领先优势：MiniRGB芯片单月出货高达15000KK组，市场占有率超过50%；2024年以50条COB线体的产能规模成为全球最大的MiniCOB背光模组生产厂家；2024年COB显示模组产能达到25000平方米/月，公司出货量超COB行业的50%，稳居行业首位。据群智咨询，2024年全球MiniLED背光电视出货量达到620万台，同比+106.7%，预计2025年将达860万台，同比+40%，未来3年复合增长率达17.9%。2）2024年LED产业链收入53.3亿元，同比+18.3%；2025H1收入28.1亿元，同比+8.7%，净利润4亿元，利润贡献占比超60%。
　　光通信业务快速突破，新成长逻辑得到验证：1）公司收购广东瑞谷布局光通信领域，2025H1光通信器件、模块实现营收3.09亿，略有亏损但经营逐月改善，25H2有望扭亏。2）公司从普通产品起步，100G及以下光模块在多家头部光通信设备商完成产品验证并批量出货，未来逐步向高端产品拓展，开发400G及800G产品。3）公司具备光芯片、光器件到光模块的全产业链布局，并且借鉴LED全产业链运营经验，未来看好公司在光通信板块的份额提升。公司计划于2026年陆续推出50G及以上速率的DFB和EML光芯片、CW光源等相关的光芯片产品，以满足高密度、低时延的数据
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为205.0/245.3/279.5亿元，分别同比+0.9%/+19.7%/+13.9%，归母净利润分别为15.4/19.7/23.1亿元，分别同比-3.7%/+27.7%/+17.4%；EPS分别为0.34/0.44/0.51元，PE分别为20.3x/15.9x/13.5x。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，关税政策风险，新业务拓展不及预期风险。

　　事项：
　　兆驰股份发布2025年三季报，25Q3公司实现营收54.1亿元，YoY-18.5%，归母净利润为3.4亿元，YoY-26.6%；扣非归母净利润3.1亿元，YoY-31.9%。
　　评论：
　　海外贸易争端持续，短期营收有所承压。公司25Q3营收YoY-18.5%，我们认为主要因为1）全球贸易争端持续，电视ODM业务受到冲击；2）去年同期电视ODM出货量高增带来的高基数效应。公司在上半年实施海外生产基地扩产以及主要供货地战略性调整等策略，越南生产基地年产能达1100万台，保障了旺季供应。展望未来，随着海外生产基地智能化改造逐步落地，生产效率和产能利用率有望提升。
　　新兴业务占比提升，助力毛利率保持稳定。公司25Q3毛利率14.4%，YoY+0.01pct。根据公司半年报披露，公司各项业务毛利率均有所承压，但仍保持新兴业务毛利率显著高于传统电视ODM的状态。因此，我们判断，公司毛利率保持稳定，主要因为较高毛利的新兴业务收入占比提升。
　　费用率有所提升，盈利能力短期承压。公司25Q3归母净利率6.3%，YoY-0.7pct。盈利能力有所下滑，主要因为整体费用率有所提高。公司25Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为1.1%/0.6%/4.2%/0.9%，YoY+0.1/-0.3/+0.8/+0.5pct。期间费用率YoY+1.1pct。费用率的提升主要因为营收下滑导致，但从费用规模变动中可看出公司仍积极控费实现盈利能力稳定。25Q3销售费用和管理费用YoY-8.2%/-44.7%。
　　投资建议：公司传统业务短期承压，但随着海外产能效率不断提升，海外贸易争端逐步缓解，公司盈利能力有望得到修复。我们预计25-27年EPS预测为0.3/0.4/0.5元，对应PE为21/17/13倍。采用DCF法估值，给予目标价7.0元，对应26年19倍PE，考虑到公司短期盈利能力仍有压力，下调投资评级至“推荐”。
　　风险提示：宏观经济波动，市场竞争大幅加剧，终端需求不及预期。