投资要点
　　Q4盈利同环比均大幅提升。2025年公司营收103.5亿元，同比-21%；归母净利4.6亿元，同比+106%，扭亏；扣非归母净利3.6亿元，同比+104.5%，扭亏；毛利率为39.5%，同比-6.6pct。其中，25Q4营收29.5亿元，同环比-1.7％/+15%；归母净利2.8亿元，同环比+113%/+196％；毛利率为40.7%，同环比+4.6pct/+3.1pct。
　　资源端：格林布什新产能爬坡、26年我们预计180万吨+。①销量端，25年格林布什精矿产量135万吨，销量141万吨，同比-0.7%，其中Q4销量32.8万吨，同环比+5.1%/+9%，25年底锂精矿产能214万吨/年，我们预计26年产量180万吨+。25年天齐精矿销量81万吨，收入46亿元，均价821美金/吨，毛利率53%，25年贡献归母净利润8.1亿元。26年锂资源供需格局持续紧张，我们预计精矿均价2200美金/吨+，扣除自用11万吨，我们预计外售11万吨+，对应权益利润22亿元+。
　　锂盐端：价格弹性显著。25年锂盐出货量7.3万吨，同比+9.8%，其中Q4出货2.4万吨，环增40%。25年锂盐收入57亿元，同比-29.5%，毛利率28.6%，对应单吨毛利1.9万元/吨，单吨净利1.6万元/吨。26年我们预计出货量11~12万吨，锂价上涨背景下，按照碳酸锂15万价格，对应权益利润25亿元+。
　　Q4单季SQM贡献投资收益2.8亿元。①销量端：25年SQM锂精矿销量25.8万吨，其中智利锂盐23.5万吨，Holland项目2.3万吨；其中，Q4锂盐销量7.6万吨，环比+3.6%，智利锂盐/Holland分别6.6/0.9万吨，环比+5%/-7%。②盈利端：25年SQM净利润41.8亿元，贡献投资收益6.65亿元。其中，Q4净利润12.7亿元，贡献投资收益2亿元，同环比+53%/+3%。我们预计26年出货26万吨，碳酸锂15万价格下，考虑政府分成70%，对应投资收益22亿元。
　　费用端控制良好、Q4资本开支增加。2025年期间费用4.7亿元，同比-71%，费用率为4.5%，同比-7.8pct，主要系汇率波动产生汇兑收益6.6亿元；Q4期间费用2.5亿元，同环比-76.3%/+28%，费用率为8.4%，同环比-26.6pct/+0.9pct。25年资本开支35.8亿元，同比-21%；其中，Q4资本开支11.1亿元，同环比+29%/+69%。
　　盈利预测与投资评级：考虑26-27年锂供需格局改善，锂价上涨盈利能力显著提升，我们预计2026-2027年归母净利润70.9/74.4亿元（原预期8.6/14.4亿元），新增2028年归母净利润预测75.4亿元，同比+1433%/+5%/+1%，对应PE14x/13x/13x，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能释放不及预期、需求不及预期

Tianqi Lithium(Tianqi)reported 2025 revenue of RMB10.35bn(-20.80%YoY),attributable NP of RMB463mn(+105.85%YoY),and recurring NP of RMB359mn(+104.53%YoY).In 4Q25,revenue reached RMB2.95bn(-1.66/+14.99%YoY/QoQ),while attributable NP stood at RMB283mn(+112.83/+196.10%YoY/QoQ).The 2025 attributable NP fell short of Wind consensus estimates,mainly due to weaker lithium prices than market expected in 2025 and RMB267mn in asset impairment losses.Considering the company’s return to profitability and its leading position in the lithium resource market,we maintain OVERWEIGHT.
Investment gains&lower impairment drove profitability recovery
The company's earnings growth was mainly driven by:1)investment income rising from-RMB643mn in 2024 to RMB529mn in 2025,and asset impairment losses narrowing from-RMB1.62bn in 2024 to-RMB258mn in 2025;2)the sustained strength of the AUD in 2025,with exchange rate movements between AUD and USD leading to higher FX gains vs 2024.Additionally,despite lower YoY lithium product selling prices in 2025,the impact of the previously existing timing mismatch between the pricing mechanism of Talison’s chemical-grade spodumene concentrate(a wholly-owned subsidiary)and the pricing mechanism of the company’s lithium chemical products has significantly diminished,thanks to the shortened pricing cycle for lithium ore at Windfield Holdings(a controlled subsidiary).
Earnings forecasts and valuation
Considering the lithium price uptrend and improving industry sentiment,we raise our 2026/2027 attributable NP forecasts to RMB6,097/7,712mn(up 115.7/117.1%from previous estimates),with 2026/2027/2028 EPS at RMB3.57/4.52/5.66.Given potential earnings upside from arecovery in lithium prices in 2026,we switch from PB to PE valuation.Referring to its peers’average 2026E PE of 23.6x on Wind consensus,we derive an A-share target price of RMB84.25(previous:RMB68.3 based on 2.41x PB).Using the three-month average A-H premium of 28.9%(previous:16.3%)and the 27 March HKD/RMB exchange rate of 0.88,we set our H-share target at HKD73.99(previous:HKD64.24).Maintain OVERWEIGHT on both.

　　天齐锂业发布年报，2025年实现营收103.46亿元（yoy-20.80%），归母净利4.63亿元（yoy+105.85%），扣非净利3.59亿元（yoy+104.53%）。其中Q4实现营收29.49亿元（yoy-1.66%，qoq+14.99%），归母净利2.83亿元（yoy+112.83%，qoq+196.10%）。2025年归母净利润低于市场Wind一致预期，主要原因为2025年锂价表现低于市场预期，同时公司存在资产减值损失2.67亿元。考虑公司净利润扭亏为盈，且作为锂资源行业龙头，维持“增持”评级。
　　投资收益增厚及资产减值向好助力公司业绩扭亏为盈
　　公司业绩增长主要系（1）投资收益从2024年的-6.43亿元增长为2025年的5.29亿元；资产减值损失由2024年的-16.18亿元收敛至2025年的-2.58亿元。（2）2025年以来澳元持续走强，澳元兑美元的汇率变动导致汇兑收益金额较2024年度增加。同时尽管2025年度公司锂产品销售价格较上年同期下降，但得益于公司控股子公司文菲尔德锂矿定价周期缩短，其全资子公司泰利森化学级锂精矿定价机制与公司锂化工产品销售定价机制在以前年度存在的时间周期错配的影响已大幅减弱。
　　规划锂化工产品产能共计12.26万吨/年，资源端远期仍有扩张
　　据公司2025年年报披露，公司深耕锂化工产品加工行业多年，在中国和澳大利亚均设有加工厂。公司在国内的五个锂化工产品生产基地分别位于：四川射洪、四川遂宁、江苏张家港（其中包括碳酸锂和氢氧化锂两个基地）、重庆铜梁。同时，西澳大利亚奎纳纳生产基地同国内基地一起，为下游客户提供优质的产品。公司目前已建成锂化工产品产能约12.16万吨/年，加上已宣布的规划锂化工产品产能共计12.26万吨/年。公司积极推进雅江措拉锂辉石矿基建项目的开展，天齐集团将在公司具有优先购买权的前提下，推动上都布、烧炭沟等优质锂矿资源以公平合理的方式注入公司。
　　能源重构开启新“锂”程。
　　我们认为中东事件带来的流动性收缩以及风险偏好变化，导致前期锂价震荡偏弱运行。但考虑下半年国内宜春地区以及海外津巴布韦等地区供给扰动风险仍然存在，需求端高油价对电动车以及储能需求预期的提振，2026年若按照中性预期假设（全球新能源汽车销量同比增速10%-15%，储能电芯出货量同比增速50%-60%），全球碳酸锂有望维持紧平衡供需格局。
　　盈利预测与估值
　　考虑到锂价上行以及行业景气度抬升，我们上调公司26-27年归母净利润至60.97/77.12亿元（较前值分别上调115.7%/117.1%），对应26-28年EPS为3.57/4.52/5.66元。考虑到2026年锂价上涨可能带来的盈利提升，我们调整原先PB估值法为PE估值法。可比公司26年Wind一致预期PE均值为23.6倍，我们给予公司26年23.6倍PE，对应目标价84.25元（前值68.3元，对应2.41倍PB），公司按照近3个月平均A/H溢价率为28.9%（前值16.3%），3月27日港元兑人民币汇率为0.88，对应H股目标价为73.99港元（前值：64.24港元）。维持“增持”评级。
　　风险提示：锂价超预期下跌，公司在建项目进展不及预期等，海外地缘政治扰动等。

　　事项：
　　公司发布2025年年报，2025年营收103.46亿元，yoy-20.80%；归母净利润4.63亿元，yoy+105.85%，大幅扭亏为盈（2024年-79.05亿元）；归母扣非净利3.59亿元，yoy+104.53%。25Q4营收29.49亿元，同比下降1.66%；归母净利润2.83亿元，yoy+112.83%；归母扣非净利润2.88亿元，yoy+113.17%。
　　平安观点：
　　2025年因上半年锂化合物及锂精矿价格继续走低导致公司业绩承压，但下半年在下游需求增长强劲、供给扰动加速的影响下，锂基本面好转，锂价重回上行通道，碳酸锂价格涨幅超100%，公司业绩逐季加速回暖。
　　1）锂矿采选冶炼方面，2025年公司锂矿业务收入为46.29亿元，同比下降7.01%，占比44.74%，该业务毛利率为52.88%，同比下降10.83pct；锂精矿产量和外销量分别为135.27万吨和81.12万吨，同比下降4.10%和同比增加9.75%，销售单价约5706元/吨，同比下降15.3%。公司控股全球最大的在产锂矿格林布什，其锂精矿建成产能达214万吨/年，其中化学级锂精矿三号工厂52万吨/年产能处于爬坡过程中，2026年1月30日已生产出首批符合标准的化学级锂精矿。同时，公司通过参股SQM21.9%股权（拥有全球最大在产盐湖阿塔卡马），2025年获得投资收益6.65亿元；远期锂矿项目方面，公司拥有四川雅江县措拉锂辉石矿采矿权，该矿有63.24万吨碳酸锂当量的资源，目前正在积极推进相关工程建设项目。
　　2）锂化合物产品方面，2025年公司锂化合物及衍生品业务收入为56.97亿元，同比下降29.45%，该业务毛利率为28.59%，同比下降6.62pct，锂化合物产量和销量分别为8.79万吨和8.67万吨，同比增加24.35%和同比下降15.65%，单吨售价约65696元/吨，同比下降16.4%。公司目前已建成的六大生产基地锂化工品产能约12.16万吨/年，另有重庆基地在建1000吨/年金属锂，江苏张家港3万吨/年氢氧化锂和西澳奎纳纳2.4万吨/年氢氧化锂项目均处于产能爬坡状态，公司锂化合物产量有望持续提升。
　　投资建议：行业层面，自2025年7月锂矿因安全环保等问题而频出减停产消息，对供应形成一定扰动，同时在动力电池销量增势强劲以及储能需求爆发对对锂电池消费高增的驱动下，锂价触底回升，叠加出口退税政策调整引发阶段性“抢出口”行为，据wind数据，25Q4电池级碳酸锂价格达约8.8万元/吨，yoy+15.9%、qoq+21.0%，津巴布韦宣布无限期暂停所有原矿及锂精矿出口进一步推高锂价，据wind数据，26Q1电碳价格达约15.4万元/吨，yoy+103.2%、qoq+74.4%；展望后市，我们认为在下游需求保持强劲、供给难有明显增量、库存处于偏低位、矿端成本支撑等因素作用下，锂价上行有空间，下方有支撑，2026年锂价中枢有望出现较大幅度的同比上移。公司层面，公司拥有全球最大在产锂矿格林布什，建成的化学级三号工厂52万吨/年锂精矿产能爬坡将带来矿端稳定增量；同时，张家港和奎纳纳氢氧化锂工厂爬坡将带来锂化合物产品持续量增，矿冶两端齐步扩能将成为公司中长期业绩稳中有增的主要动力，配合锂价重启快速上行走势，公司业绩有望迎来较大修复。综上，我们预计2026-2027年公司归母净利润为24.64亿元、27.11亿元（原值为8.12亿元、9.32亿元，结合2026年以来锂价快速上涨、同比翻倍的价格走势，预测值对公司产品售价进行了较大程度的上调），新增2027年归母净利润预测值29.13亿元，对应2026年3月27日收盘价PE分别为40.1倍、36.5倍、33.9倍。公司锂资源禀赋优越，矿冶两端均有新增项目爬坡，未来量增趋势较为明确，同时随着锂基本面向好，锂化合物和锂矿价格均触底反弹，公司业绩有望加速修复，考虑到锂价波动较大，后续走势仍存在较大不确定性，因此仍维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）新建项目爬坡进度不及预期：若公司新建项目因市场行情不佳而放缓爬坡进度，则业绩可能不及预期；2）终端需求不及预期：若终端新能源汽车和储能市场需求不及预期，锂电产业链景气度难以维系，则公司锂矿和锂盐产品销量和价格或受影响；3）供应过剩，锂价继续下挫的风险：如果后续全球锂资源产能较大幅度释放，可能再次出现供应过剩风险，从而导致锂价重新下挫，影响公司业绩；4）海外加速推进锂资源国有化，政策收紧或将带来矿权竞争加剧的风险。

　　事件：
　　2025Q3，公司实现营业收入25.65亿元，同比减少29.66%；实现归母净利润9549万元，同比增长119.26%；2025年Q1-Q3，公司实现营业收入73.97亿元，同比减少26.5%，实现归母净利润1.8亿元，同比增长103.16%。主因锂矿定价周期缩短缓解了成本错配，叠加SQM投资收益大幅回升及澳元升值带来汇兑收益。
　　核心观点：
　　全球布局锂矿资源、锂矿与锂盐产能并进。公司同时布局优质锂辉石和盐湖锂矿：包括控股子公司文菲尔德之全资子公司泰利森所拥有的格林布什锂辉石矿，截至2024年12月31日，该项目总矿产资源量4.40亿吨，氧化锂平均品位为1.5%，折合碳酸锂当量约1,600万吨；格林布什锂辉石矿储量合计增加至1.72亿吨，氧化锂平均品位为1.9%，折合碳酸锂当量约810万吨。控股子公司盛合锂业所拥有的四川雅江措拉矿为资源基地，拥有63.24万吨碳酸锂当量的锂资源，资源品位为1.30%。并通过投资SQM（持股比例22.16%）和日喀则扎布耶（20%，该盐湖已探明的锂储量为184.10万吨）的股权，进一步扩大了对境内外优质盐湖锂矿资源的布局，已实现锂资源100%自给自足。2025H1，格林布什锂辉石矿的矿石总开采量为269.41万吨，其中化学级矿石开采量258.72万吨，平均品位为1.89%；技术级矿石开采量10.68万吨，平均品位为3.85%。格林布什锂辉石矿共有四个在产和一个在建的锂精矿生产厂，目前锂精矿产能合计约162万吨/年，总规划产能合计约214万吨/年。报告期内，泰利森各项生产运营有序进行，共生产锂精矿68.08万吨，其中化学级锂精矿65.44万吨、技术级锂精矿2.64万吨。2025H1，公司锂盐产能9.16万吨，2025Q3，张家港3万吨锂盐项目竣工，并进入联动试车阶段，公司锂盐产能进一步增加。
　　锂电池需求高增，拉动锂盐需求持续增长。近年来，新能源汽车和储能的爆发碳酸锂的需求持续增加。2025前三季度，中国新能源车产量1124.3万辆，同比增长35.2%。根据欧洲汽车制造商协会数据，2025H1，欧洲新能源乘用车销量为178.2万辆，同比增长23.6%，渗透率达26.1%。全球锂电储能市场需求持续爆发，2025H1，全球储能系统装机容量达86.7GWh，同比增长54%。新兴消费类产品对锂电池的需求也持续增加。2025前三季度，全球锂电池产量超过1000GWh，对碳酸锂的需求的拉动持续强劲，碳酸锂价格企稳，底部区域震荡。公司还积极布局新兴锂电池材料技术，为下一代锂电池的发展做准备。
　　投资建议：公司的锂资源布局全球领先，从锂辉石到盐湖锂，从国内到海外，锂盐产能持续增加，同时布局新型锂电材料等。我们预测，公司2025-2027年的净利润分别为，EPS分别为0.46元、0.87元和1.22元，对应当前PE分别为115倍、61倍和44倍，看好公司的发展前景，给予“增持”评级。
　　风险提示：（1）新能源汽车和储能增速不及预期；（2）行业竞争激烈，商品价格的波动；（3）其他风险。

　　天齐锂业发布三季报：Q3实现营收25.65亿元（yoy-29.66%，qoq+14.06%），归母净利9548.55万元（yoy+119.26%，qoq+580.70%）。2025年Q1-Q3实现营收73.97亿元（yoy-26.50%），归母净利1.80亿元（yoy+103.16%），扣非净利7127.58万元（yoy+101.24%）。考虑公司净利润持续修复，且作为锂资源行业龙头，未来业绩弹性大，维持“增持”评级。
　　受益于锂价上涨，三季度公司毛利率显著改善
　　公司2025年第三季度毛利率为37.57%，环比3.11pct，同比-6.56pct，环比修复主要受益于锂价上涨的推动。根据SMM数据，第三季度碳酸锂均价为7.30万元/吨，环比上涨11.91%；锂辉石（CIF）均价为813.3美元/吨，环比上涨13.97%。费用方面，公司前三季度合计期间费用率为2.94%，同比-2.62pct。其中，财务费用率-3.04%，同比-3.81pct；管理费用率5.48%，与去年同期基本持平；销售费用率为0.12%，同比+0.04pct。
　　矿端扰动叠加储能需求高增，看好锂价底部向上趋势
　　三季度碳酸锂价格受矿端扰动因素影响下，抬升幅度较多，我们预期宁德枧下窝矿山未复产情况下未来锂供给端或仍偏紧涨。同时需求端储能增速持续超市场预期，支撑碳酸锂需求增长，根据SMM数据，国内碳酸锂社会库存已从8月初14万吨的高点下降至10月23日的13万吨左右，强现实已正在库存端显现。展望后市，根据此前华泰电新组报告（《美国AI带来“电力再加速”，储能可能是被忽略的解法》（25.10.03）），认为当前AI对电力需求旺盛背景下，预期26年储能需求或大概率维持高增速，因此碳酸锂行业或在26年呈现供需双强的格局，该格局下我们预期需求高增将支撑锂价底部中枢持续抬升，或带动公司业绩实现持续性修复。
　　格林布什52万吨锂精矿项目预期年底投产
　　锂资源端，根据公司公告，目前已建成锂精矿年产能162万吨。格林布什CGP3项目年产52万吨锂精矿项目，预计将于2025年12月投产。届时，格林布什锂精矿总产能将提升至214万吨/年，公司锂资源供应能力有望持续释放，进一步推动业绩修复。冶炼端，截至2025年10月，公司位于江苏张家港新建的年产3万吨氢氧化锂项目已于10月17日正式产出合格产品。固态电池业务端，公司已顺利完成固态电池核心原材料硫化锂的产业化筹备工作，持续推进产品质量提升和降本技术优化，年产50吨硫化锂中试项目已实质落地并动工，有望借此深度参与固态电池产业链。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为17.91/28.27/35.53亿元，对应EPS为1.09/1.72/2.16元。25-27年预期BPS分别为26.62/28.34/29.50元，26年Wind一致预期PB均值为2.41倍，考虑可比公司近期股价波动较大，审慎起见我们下调相对可比公司估值溢价，给予公司26年2.41倍PB，公司近3个月A/H平均溢价率为16.3%，基于25年10月30日港元兑人民币汇率0.914，对应A/H目标价68.30/64.24港元（前值：目标价47.92元/44.18港元，对应A股25年估值1.53XPB，港股A/H溢价率16.3%），均维持增持评级。
　　风险提示：锂价超预期下跌，公司在建项目进展不及预期等。