主要观点：
　　2025年钛白粉价格持续承压，行业多次发起联合提价，2026年或迎触底回升。
　　据百川资讯，2025年钛白粉价格承压，龙佰R-996钛白粉市场价由年初1.49万元/吨下跌至1.35万元/吨，跌幅达9.4%，价格位于近五年1%分位数。同时原材料端硫酸价格显著上涨，25年底硫酸价格为963元/吨，较年初上涨143.18%，导致钛白粉价差收窄，行业景气位于底部区间。2025年内钛白粉行业多次集体宣涨，自12月下旬以来全国已有24家钛白粉生产商相继发布调价函，叠加市场供应收紧进一步提供价格支撑。据百川资讯统计，自25年12月至26年1月共有15家企业先后减停产。后续随着环保监管加码，硫酸法产能加速退出与行业反内卷协同持续推进，2026年钛白粉行业有望迎来景气度触底回升。
　　并购VenatorUK钛白粉资产，完善全球化布局
　　2025年10月16日公司公告，其与VenatorUK达成资产购买协议，收购VenatorUK持有的与钛白粉业务相关的资产，包括土地房屋、机器设备、备品备件、业务账簿、知识产权、存货等。交易标的账面净值约1.95亿美元，交易对价为6990万美元，各项税费预计约1419万美元。Venator同Chemours、Tronox、Kronos是欧美四大钛白粉生产商，VenatorUK则是Venator旗下唯一一个生产氯化法钛白粉的工厂，设计年产能15万吨/年，拥有良好的产品品质与客户关系。本次收购落地后，公司将从生产、供应、销售各个环节对VenatorUK工厂展开整合工作，届时公司钛白粉总产能将提升至166万吨。在当前欧盟对国内钛白粉实施高额反倾销税、美国对华加征高额进口关税背景下，海外产能并购有助于公司推进全球化产业布局，丰富公司氯化法钛白粉产品矩阵，夯实海外业务竞争力。
　　持续加码上游矿产资源开发，强化产业链一体化优势
　　公司已形成从钛的矿物采选加工，到钛白粉和钛金属制造，衍生资源综合利用的绿色产业链。为加强上游原材料保障，公司积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目。通过将红格北矿区及庙子沟矿区联合开发，公司钛精矿产能将达到248万吨/年，铁精矿产能将达到760万吨/年。
　　积极回购彰显信心，股权激励凝聚动力
　　2025年6月6日公司审议通过了《关于回购公司股份方案的议案》，回购股份的资金总额不低于人民币50,000万元（含）且不超过人民币100,000万元（含），回购股份价格不超过人民币24.22元/股（含），将用于股权激励或员工持股计划。截至2025年12月31日，公司通过股份回购专用证券账户以集中竞价方式累计回购1,564,600股，成交总金额为25,481,016元。当前行业景气底部公司通过积极回购彰显发展信心，并通过股权激励或员工持股计划将员工利益与公司长期发展深度绑定，有助于提升公司核心竞争力和可持续发展能力，对公司长期投资价值形成有力支撑。
　　投资建议
　　我们预计龙佰集团2025-2027年归母净利润20.83、25.67、31.65亿元，对应PE为25.17、20.43、16.56。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）项目投产进度不及预期;
　　（2）原材料价格大幅波动;
　　（3）相关政策变动风险;
　　（4）国际贸易风险。

　　事件：2025年10月27日，龙佰集团发布2025年三季报。公司2025年前三季度收入为194.36亿元，同比下降6.86%；归母净利润为16.74亿元，同比下降34.68%；扣非归母净利润为16.18亿元，同比下降35.97%。对应公司3Q25营业收入为61.05亿元，环比下降2.74%；归母净利润为2.89亿元，环比下降58.64%。
　　点评：钛白粉价格下行，公司业绩短期承压。2025年前三季度公司销售毛利率为22.29%，同比下降4.66pcts。我们认为公司利润下滑主要与钛白粉价格承压有关。根据ifind数据显示，3Q25国内锐钛型钛白粉/金红石型钛白粉均价分别为11785.38/14359.23元/吨，同比变化分别为-15.55%/-11.47%，环比变化分别为-6.00%/-8.04%。3Q25海绵钛价格为51303.03元/吨，同比上升4.00%，环比上升4.13%。
　　费用方面，2025年前三季度公司销售费用同比下降26.14%，销售费用率为1.46%，同比下降0.38pcts；财务费用同比下降28.88%，财务费用率为1.10%，同比下降0.34pcts；管理费用同比上升6.75%，管理费用率为4.02%，同比上升0.51pcts；研发费用同比下降3.29%，研发费用率为4.36%，同比上升0.16pcts。
　　公司筹资活动产生的现金流净额波动较大。2025年前三季度公司经营性活动产生的现金流净额为25.39亿元，同比下降2.07%；投资活动产生的现金流净额为-10.82亿元，同比下降0.39%；筹资活动产生的现金流净额为-11.63亿元，同比下降30.84%。期末现金及等价物余额为30.65亿元，同比上升33.90%。应收账款同比下降10.91%，应收账款周转率同比有所下降，从2024年同期的6.03次下降到5.53次；存货同比上升1.01%，存货周转率同比有所下降，从2024年同期的2.02次下降到1.94次。
　　公司收购VenatorUK钛白粉资产，出海战略进一步落实。根据公司2025年10月16日收购公告披露，公司下属子公司计划收购VenatorUK持有的与钛白粉业务相关的资产，包括土地房屋、机器设备、备品备件、业务账簿、知识产权、存货等，交易对价为6990万美元。Venator同Chemours、Tronox、Kronos是欧美四大钛白粉生产商。Venator是同时拥有硫酸法和氯化法两种生产工艺的钛白粉生产商，VenatorUK是Venator旗下唯一一个生产氯化法钛白粉的工厂，设计年产能达15万吨/年，拥有良好的产品品质与客户关系。本次收购有助于公司推进全球化产业布局，丰富公司氯化法钛白粉产品矩阵，为全球客户提供更优质的服务，推动海外业务发展。我们看好公司出海战略的逐步落地。
　　投资建议：我们预计龙佰集团2025-2027年收入分别为268.63/302.28/330.87亿元，同比增长-2.4%/12.5%/9.5%，归母净利润分别为20.67/26.57/32.46亿元，同比增长-4.7%/28.5%/22.2%，对应EPS分别为0.87/1.11/1.36元。结合公司11月20日收盘价，对应PE分别为21/16/13倍。我们看好公司出海战略的逐步落地，维持“买入”评级。
　　风险提示：环保政策风险；经营管理风险；产品、原材料价格波动风险；产品需求风险；交易实施不确定性风险

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收194.51亿元，同比-6.87%，实现归母净利润16.74亿元，同比-34.68%。其中Q3实现营收61.09亿元，同比-13.73%/环比-2.76%；实现归母净利润2.89亿元，同比-65.66%/环比-58.64%；实现扣非归母净利润2.72亿元，同比-68.12%/环比-60.53%；实现销售毛利率19.39%，销售净利率4.67%。
　　评论：
　　钛白粉Q3价格环比下降，行业开工率下行。根据百川盈孚，钛白粉Q3均价为1.3万元/吨（含税），同比-14.1%/环比-9.2%。钛白粉行业开工率均值为62.7%，同比-15.9pct/环比-7.2pct，从行业数据来看，钛白粉Q3量价齐跌。今年传统旺季“金九银十”节奏有所推迟，而7-8月通常为行业淡季，因此导致公司Q3业绩有所下行。展望后续来看，随着后续旺季兑现，Q4钛白粉价格已经有所上行，后续业绩有望回暖。
　　公司新增产能集中在钛矿端，未来增量可期。公司目前拥有钛精矿生产能力，后续随着两矿整合项目的推进，公司控制的钒钛磁铁矿资源量将翻倍，矿山服务年限延长。此外，公司也于2024年8月官宣与四川资源集团签订战略合作框架协议，将合作开发红格南矿（储量：铁矿石32.5579亿吨、TiO22.8527亿吨）。此次合作有望进一步强化公司在矿产端的把控力。钛矿资源的高度集中使得价格较为坚挺，公司业绩底相对扎实。
　　投资建议：公司目前钛白粉及海绵钛产能已成为全球第一龙头，此外不断向上布局钛矿资源，与海外企业相比具有较强成本优势，看好公司全球定价优势及资源壁垒带来的持续业绩兑现。但由于2025年以来钛白粉价格持续下行，我们下调此前预期，预计公司2025-2027年归母净利润21.72/29.33/34.04亿元（2025-2027年前值为28.24/38.21/42.56亿元），同比+0.2%/+35.0%/+16.1%，对应P/E分别为21/16/13x，根据历史估值水平来看及考虑到公司目前处于周期底部，我们给予公司2026年20xP/E，目标价格24.60元/股，维持“强推”评级。
　　风险提示：下游地产等行业需求下滑、新建新能源材料盈利不及预期等。

　　事件：
　　公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业总收入194.5亿元，同比-6.9%，实现归母净利润16.7亿元，同比-34.7%。2025Q3单季，公司实现营业总收入61.1亿元，同比-13.7%，环比-2.8%，实现归母净利润2.89亿元，同比-65.7%，环比-58.6%。
　　点评：
　　钛白粉景气度触底，前三季度公司业绩承压
　　2025年前三季度，钛白粉行业供给宽松局面较为严峻，国内供给增速远大于需求增速，叠加欧盟反倾销和反补贴税率实施导致国内钛白粉产品出口受阻，行业竞争加剧，钛白粉景气度触底。根据同花顺iFinD，2025年前三季度，国内硫酸法钛白粉均价为14100元/吨，同比-10.5%，硫酸法钛白粉价差为6708元/吨，同比-15.2%；公司氯化法钛白粉出厂均价为16994元/吨，同比-10.0%，氯化法钛白粉价差为11671元/吨，同比-2.7%。2025Q3单季，国内硫酸法钛白粉价差、公司氯化法钛白粉价差分别环比-12.1%、-2.1%。钛白粉景气度持续下行，公司业绩承压，2025年前三季度，公司毛利率为22.29%，同比下降4.65pct，年化ROE为9.60%，同比下降5.14pct。公司现金流韧性凸显，前三季度实现经营活动现金流25亿元，同比下跌2.1%。
　　收购海外钛白粉工厂开启出海布局，有望打造第二增长曲线
　　公司于10月15日与VenatorUK达成资产购买协议，收购VenatorUK持有的与钛白粉业务相关的资产，包括土地房屋、机器设备、备品备件、业务账簿、知识产权、存货等。交易对价为6990万美元，税费预计约1419万美元，截至25年8月收购标的资产净资产约为1.95亿美元。Venator是欧美第四大钛白粉生产商，VenatorUK是Venator旗下唯一生产氯化法钛白粉的工厂，设计产能达15万吨/年，拥有良好的产品品质与客户关系。2025年9月，Venator集团进入破产程序，目前VenatorUK工厂处于停产状态。本次交易完成后，公司将从生产、供应、销售各个环节对VenatorUK工厂展开整合工作，旨在降低生产成本，提高产能利用率，同时优化销售结构。本次收购有助于公司推进全球化产业布局，丰富公司氯化法钛白粉产品矩阵，为全球客户提供更优质的服务，推动海外业务发展。
　　积极推动上游资源项目建设，维持高分红比例回馈股东
　　为加强上游原材料保障，公司积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目。通过将红格北矿区及庙子沟矿区联合开发，公司钛精矿产能将达到248万吨/年，铁精矿产能将达到760万吨/年。公司自上市以来累计分红超过193亿元，持续回馈广大股东。2022-2024年期间，公司三年累计现金分红总额达71.53亿元，对应股利支付率高达81.15%。2025年，公司仍维持高比例分红，根据公司三季度利润分配方案，公司拟向全体股东每10股派发现金股利1.00元（含税），派息总额为2.37亿元，占公司25Q3单季度归母净利润的82%。公司将持续推动全产业链布局，在行业下行期积极分红回报股东，实现市值和公司盈利能力穿越周期的成长。
　　盈利预测、估值与评级
　　钛白粉景气度触底，公司业绩承压，我们下调公司25-27年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.54（下调31%）、28.03（下调17%）、33.78（下调10%）亿元，对应EPS分别为0.86、1.17、1.42元/股。公司自有钛资源核心优势稳固，随着公司钛白粉产能出海和钛矿资源布局逐渐落地，公司长期成长能力优秀，因此维持对公司的“买入”评级。
　　风险提示：钛白粉景气度大幅波动，钛精矿价格大幅波动，海外市场风险。

　　钛白粉价格同环比下滑，2025Q3归母净利润阶段承压
　　2025Q3，公司实现营收61.05亿元，同比-9.70亿元，环比-1.72亿元；实现归母净利润2.89亿元，同比-5.53亿元，环比-4.10亿元；实现毛利润11.84亿元，同比-6.42亿元，环比-3.55亿元。2025年第三季度，钛白粉受价格、成本两端压制，利润空间收窄，行业开工率下滑。价格方面，据百川盈孚，2025Q3钛白粉均价13386元/吨，同比-2018元/吨，环比-1206元/吨。原材料方面，2025Q3硫酸价格整体高位运行，98%硫酸全国均价在650元/吨左右，钛白粉成本压力依然显著。需求方面，终端消费增长缓慢，内需及出口对需求的拉动都稍显乏力，行业处于持续磨底状态，企业普遍通过减产保价、去库存等方式应对压力。我们认为，受钛白粉行业价格疲软拖累，公司2025Q3归母净利润阶段承压。据百川盈孚，10月（截至10/27）钛白粉行业平均开工率在71%左右，整体供应偏紧，需求方面，相比于国内下游涂料、塑料、造纸等行业采购积极性有待提振的情况，出口方面成为需求端亮点，印度、土耳其、巴西等市场订单支撑较强，尤其印度反倾销税的取消进一步提振出口预期，我们看好钛白粉价格中长期维度下进一步提振。
　　期间费用方面，2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.92/2.59/2.71/1.19亿元，同比-0.64/-0.10/-0.17/+0.31亿元，环比-0.08/-0.10/-0.27/+1.01亿元。
　　拟收购VenatorUK钛白粉业务相关资产，打造欧洲钛白粉业务桥头堡
　　2025年10月16日，公司发布关于收购VenatorUK钛白粉业务相关资产的公告，拟以支付现金的方式收购VenatorUK持有的与钛白粉业务相关的资产。Venator同Chemours、Tronox、Kronos是欧美四大钛白粉生产商。Venator是同时拥有硫酸法和氯化法两种生产工艺的钛白粉生产商，VenatorUK是Venator旗下唯一一个生产氯化法钛白粉的工厂，设计年产能达15万吨/年，拥有良好的产品品质与客户关系。本次交易完成后，公司将从生产、供应、销售各个环节对标的资产展开整合工作，旨在降低生产成本，提高产能利用率，同时优化销售结构。本次收购有助于公司推进全球化产业布局，丰富公司氯化法钛白粉产品矩阵，为全球客户提供更优质的服务，推动海外业务发展。本次收购契合公司的长期发展战略，符合公司及全体股东的利益。欧洲是全球主要的钛白粉生产及消费区域，据Venator，2022年欧洲钛白粉需求量约占全球总需求量的25%，我们认为，本次收购VenatorUK位于英国的钛白粉业务，有助于公司实现全球化布局的同时，打造欧洲钛白粉业务桥头堡。此外，Venator作为全球高价值特种钛白粉及差异化钛白粉的领导者，覆盖下游超过1200家核心客户。本次收购的15万吨/年氯化法产能进一步丰富公司现有产品结构，有望实现量价共振。
　　设立马来西亚子公司，全球钛白粉龙头地位持续巩固
　　2025年10月16日，公司发布关于投资设立马来西亚子公司、英国子公司的公告，公司全资子公司佰利联香港拟以自有资金出资500万美元在马来西亚设立马来西亚子公司，出资5000万美元在英国设立英国子公司。据中国化工报公众号，2025年1月9日，欧盟委员会就对华二氧化钛反倾销调查公布了最终裁决，对华二氧化钛产品正式征收反倾销税。反倾销税的征收方式，由百分比形式的从价征收改为从量征收，即：龙佰集团0.74欧元/公斤、安徽金星钛白集团0.25欧元/公斤、其他应诉企业0.64欧元/公斤、其他未应诉企业0.74欧元/公斤。本次通过设立马来西亚子公司，有望逐步克服短期关税带来的不利影响。
　　在钛产业领域，公司现已形成钛白粉151万吨/年的产能，海绵钛8万吨/年的产能，双双位居全球第一。公司是全球最大的钛白粉生产商。公司也是钛白粉行业为数不多的同时具有硫酸法工艺和氯化法工艺的钛白粉供应商。公司通过加大在海外产业布局，建立全球统一的销售网络，争取更高的市场占有率。积极适应公司产业链延伸及多元化发展战略，加快构建以信息化和服务化为特征的现代化营销体系，加速融入国内外双循环。
　　盈利预测和投资评级我们适度调整公司盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为262.26、298.59、330.46亿元，归母净利润分别为19.65、28.89、36.45亿元，对应PE分别为22.55、15.34、12.16倍。公司是全球最大的钛白粉生产商，是钛白粉行业为数不多的同时具有硫酸法工艺和氯化法工艺的钛白粉供应商，未来将进一步加大在海外产业布局，建立全球统一的销售网络，争取更高的市场占有率，我们持续看好公司经营韧性与增长潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示关税政策大幅变动、全球经济下滑、原材料价格大幅上涨、国际贸易摩擦加剧、汇率风险、行业竞争加剧、新项目进度不及预期。

　　新兴国家需求持续增长有望推动钛白粉景气修复。市场对钛白粉景气度预期较低，主要是担忧钛白粉作为宏观经济相关性较高的大宗化工品，内需层面恐受到持续拖累，然而我们认为内需的压力已被普遍认知，外需的增长才是需求侧最需要关注的边际变化。我们前期深度报告《从巴菲特收购OxyChem看化工景气复苏机遇》有所论述，PVC在新兴国家需求崛起的过程中出口量持续增长，且由于化工大宗品生产的高技术、能源壁垒属性，新兴国家难以自主建设产能以满足需求。事实上钛白粉与PVC类似，近年来我国钛白粉对亚洲地区出口量已占总出口50%以上，其中印度是第一大出口目的地；且2025年底印度终止对华钛白粉反倾销税也再次演绎了我们的逻辑。另一方面，中国钛白粉产能已占全球50%以上，近年来部分欧美传统钛白粉龙头企业因为经营压力频繁关停或出售产能，中国钛白粉产业在全球的话语权持续提升。我们认为在此背景下，新兴国家需求的刚性增长及中国产能的不可替代性有望推动钛白粉景气的修复，带来以公司为代表的龙头企业量利齐升的机会。
　　出海布局钛白粉及加大钛矿配套持续增强竞争力。公司现有钛白粉产能151万吨，其中氯化法产能66万吨，硫酸法产能85万吨，是全球最大的钛白粉生产商，技术和产业链优势突出。在近年欧亚经济联盟、欧盟、巴西等地区对我国钛白粉发起反倾销措施的背景下，公司积极实施出海布局。2025年10月公司公告计划分别设立马来西亚和英国子公司，并公告拟收购VenatorUK的钛白粉资产，该资产是Venator旗下唯一生产氯化钛白的工厂，设计产能15万吨，公司出海方向进一步明确。另一方面，公司正积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目；通过将红格北矿区及庙子沟矿区联合开发，将使公司钛精矿产能达到248万吨，进一步提升钛精矿自给率。公司有望通过下游产能出海及上游钛矿扩能持续提升全系统竞争力。
　　由于近年主要原材料硫磺等价格大幅上涨及产品端钛白粉价格下跌，我们下调公司25-27年归母净利润预测为18.47、28.25、33.20亿元（原25-26年预测为40.29、46.33亿元），按照可比公司26年20倍PE，给以目标价23.80元并维持增持评级。
　　风险提示
　　需求复苏不及预期；项目进度不及预期；原材料和产品价格及贸易政策波动风险。

　　事件：龙佰集团发布2025年三季报，报告期内公司实现营业收入194.51亿元，同比下滑6.87%；实现归母净利润16.74亿元，同比下滑34.68%，按最新23.86亿股的总股本计，实现摊薄每股收益0.7元，每股经营性净现金流1.06元。
　　其中2025Q3单季度实现营业收入61.09亿元，同比下滑13.73%，环比下滑2.76%；实现归母净利润2.89亿元，同比下滑65.66%，环比下滑58.64%。
　　钛白粉、钛精矿、海绵钛价格均有所回落，原材料涨价拖累公司业绩。钛白粉方面，下游需求依旧疲软，钛白粉价格底部震荡，25Q3钛白粉（华东，金红石型）均价为13723元/吨（环比-8.56%），同时原材料硫酸价格显著上涨，25Q3硫酸价格为796元/吨（环比25Q2+10.11%，较25年初+50.22%），导致钛白粉价差收窄，25Q3金红石型钛白粉-钛精矿价差为9628元/吨（环比-9.32%）。当前钛白粉全行业盈利恶化，预计价格已处于底部区域。钛精矿方面，国产及进口钛矿供需处于紧平衡状态，价格保持高位震荡，25Q3钛精矿（攀枝花）均价为1706元/吨（环比-6.71%）。海绵钛方面，25Q3海绵钛需求疲软价格下跌，25Q3海绵钛（0级）均价为50731元/吨（环比-4.70%）。
　　Q3公司钛白粉销量提升，钛精矿产量提升；公司并购VenatorUK加速出海布局。25Q3公司钛白粉产销量分别为30.91万吨和32.81万吨（环比-10.54%和+18.53%）；产量下滑主要系襄阳子公司发生安全事故，相关产线停产所致；销量环比回升。钛精矿产量环比提升，进一步完善原材料自主供给。此外，海绵钛受需求疲软盈利较弱影响，销量环比下滑。在建产能方面，公司积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目加强上游原材料保障，未来公司钛精矿产能将达到248万吨/年，铁精矿产能达760万吨/年。此外，公司公告拟收购VenatorUK持有的与钛白粉业务相关的资产。在当前欧盟对国内钛白粉实施高额反倾销税、美国对国内施加高额关税背景下，该资产有望成为公司获取高端客户的重要渠道，助力公司全球化布局。
　　维持“增持”的投资评级。龙佰集团是中国钛产业链标杆企业，钛白粉与海绵钛产能双双位居全球第一，实现从钛矿加工到高钛渣、硫酸钛白、氯化钛白、海绵钛等钛全产业布局。公司持续研发创新助力氯化法钛白粉品质领先；纵向一体化布局、清洁联产实现成本领先，并依托整合并购持续完善上游矿产资源布局。此外，公司实施横向耦合绿色经济模式，循环使用废副产品进军锂电材料，有望依托低成本享受全球新能源车发展红利。基于产品景气度与公司新产能建设进展，我们调整公司2025-2027年EPS预测分别为0.86、1.08、1.28元，维持“增持”投资评级。
　　风险提示：产品价格大幅波动的风险，新建项目投产不及预期的风险。

　　龙佰集团于10月27日发布三季报：25年前三季度实现营业收入194.5亿元，同比-6.9%，归母净利润16.7亿元，同比-35%，扣非净利润16.2亿元，同比-36%；其中Q3实现归母净利润2.9亿元，同比-66%/环比-59%，扣非净利润2.7亿元，同比-68%/环比-61%。公司Q3利润低于我们的预期（6.5亿元），原因系硫酸等原材料价格上涨带动营业成本环比增长较多。考虑公司处于钛白粉领域龙头地位，行业低谷期盈利韧性较好，我们维持“增持”评级。
　　25Q3钛白粉景气仍偏弱，钛精矿价格有所回落
　　钛白粉方面，据隆众资讯，25Q3硫酸法/氯化法金红石型钛白粉均价1.33/1.73万元/吨，同比-13%/-6%，环比-8%/-3%，钛白粉国内外需求偏弱致Q3价格同环比下跌；硫酸法/氯化法钛白粉价差平均为0.64/0.96万元/吨，同比-1490/+414元/吨，环比-953/+387元/吨，Q3硫酸价格继续上行致硫酸法钛白粉价差承压，而进口金红石价格下降带动氯化法钛白粉价差改善。钛精矿方面，据隆众资讯，25Q3国内46%钛精矿均价为1741元/吨，同比-26%/环比-7%，受下游钛白粉需求偏弱影响，25年初以来国内钛精矿价格有所回落，但自有钛矿企业成本优势仍突出，公司拥有配套钛矿一体化成本优势。前三季度公司综合毛利率同比-4.7pct至22.3%，期间费用率同比基本持平至10.9%，其中Q3综合毛利率同比-6.4/环比-5.1pct至19.4%，期间费用率同比+0.82/环比+1.21pct至12.1%。
　　钛白粉格局静待优化，公司加快出海布局，并进行三季度派息
　　据隆众资讯，10月24日硫酸法/氯化法金红石型钛白粉价格13230/17300元/吨，较Q3末基本持平，硫酸法/氯化法钛白粉价差6291/9859元/吨，较Q3末-331/+85元/吨，盈利偏弱下行业格局有望优化，叠加内需有望复苏助力景气度改善。公司拥有国内领先的钛矿资源，同时持续推进红格北两矿联合开发及徐家沟铁矿项目，扩大一体化产业链优势，中长期有望维持低成本护城河。据10月16日公告，公司计划收购海外钛白粉企业泛能拓英国资产并设立马来西亚子公司，有望缓解欧盟对华反倾销影响，加快企业出海布局。同时，公司拟进行三季度分红，每股派息0.1元（含税），合计派息2.37亿元，结合一季度派息，截至目前公司本年度合计分红14.2亿元，占前三季度归母净利润85%，彰显管理层对公司的信心。
　　盈利预测与估值
　　由于钛白粉景气度承压下行，我们下调盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为21/30/35亿元（前值为29/37/42亿元，下调幅度25%/18%/16%），对应EPS为0.90/1.27/1.46元。结合可比公司26年Wind一致预期平均12xPE，并考虑龙头企业盈利韧性较好，给予公司26年17xPE，目标价21.59元（前值21.60元，对应25年18xPEvs可比公司13xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求持续低迷；境外并购审批风险。

　　事件：龙佰集团发布2025年三季报，报告期内公司实现营收194.36亿元，同比-7%；实现归母净利润16.74亿元，同比-35%。25Q3公司实现营收61.05亿元，同比-14%；实现归母净利润2.89亿元，同比-66%。
　　Q3钛白粉景气底部延续，印度暂时取消反倾销税短期利好国内出口。25Q3公司毛利率为19.4%，同比-6pct，环比-5pct，费用率（四费&税金）13.5%，同比+1pct，环比+1pct。分产品看，Q3钛精矿/硫酸法（金红石）/氯化法钛白粉/海绵钛价格为1707/13725/17492/50758元/吨，同比-23%/-12%/-11%/+2%，环比-7%/-9%/-3%/-5%，硫酸法（金红石）/氯化法钛白粉对应Q3价差为9629/10247元/吨，同比-7%/-2%，环比-9%/-1%，原料端钛铁矿供应增量价格下行，叠加下游需求疲软和钛白粉供给宽松对产业链价差形成拖累，公司Q3业绩承压。出口方面，Q3钛矿砂及其精矿进口近120万吨，同比-12%，环比持平，钛白粉出口近43万吨，同比-8%，环比+3%，9月印度法院宣布暂时取消反倾销税，加之泛能拓停产，为出口带来利好，整体出口有增量，进入10月，海外圣诞备货陆续开始，下游拿货积极性或有所提高。
　　现金收购VenatorUK，海外业务发展可期。龙佰子公司佰利联欧洲拟以支付现金的方式收购VenatorUK持有的与钛白粉业务相关的资产，包括土地房屋、机器设备、备品备件、业务账簿、知识产权、存货等，交易对价为6,990万美元。Venator（泛能拓）是欧美四大钛白粉厂商之一，同时拥有硫酸法和氯化法两种生产工艺，VenatorUK是Venator旗下唯一一个生产氯化法钛白粉的工厂，设计年产能达15万吨/年。本次交易完成后，公司将从生产、供应、销售各个环节对标的资产展开整合工作，旨在降低生产成本，提高产能利用率，同时优化销售结构。本次收购有助于公司推进全球化产业布局，丰富公司氯化法钛白粉产品矩阵，推动海外业务发展。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润为20.3、34.0、38.9亿元，维持“推荐”投资评级。
　　风险提示：产品价格大幅度下跌，收购进度不及预期，贸易摩擦风险。

　　龙佰集团10月16日发布公告，计划以6990万美元（不含税）收购泛能拓英国的钛白粉业务资产，同时公司拟投资设立马来西亚子公司和英国子公司。我们认为，公司以英国和马来西亚为起点，加快推进海外钛白粉的生产销售布局，中长期有望迎来出海的第二增长曲线，维持公司“增持”评级。
　　公司收购泛能拓英国资产，计划布局海外钛白粉生产基地
　　据公告，公司下属子公司佰利联欧洲计划以现金方式收购泛能拓英国的钛白粉业务资产，包括土地房屋、设备、存货、知识产权等，交易对价6990万美元（不含税），且预计产生增值税、印花税等1419万美元税费。泛能拓英国拥有15万吨/年氯化法钛白粉装置，截至8月底拥有资产账面净值1.95亿美元，此前由于破产清算而逐步进入停产状态。公司本次收购泛能拓英国资产布局钛白粉海外生产基地，有望缓解欧盟对华钛白粉实施反倾销带来的影响，提高公司在全球的市场份额。
　　公司设立马来西亚和英国子公司，有望加快出海战略布局
　　据公告，公司下属子公司佰利联香港计划以自有资金500万/5000万美元设立马来西亚和英国子公司。马来西亚子公司主要用于进出口自产产品、生产销售化学品等，英国子公司主要用于钛白粉生产和销售。我们认为公司以英国和马来西亚为起点，未来或将加快推进海外钛白粉产销布局，中长期有望迎来出海的第二增长曲线。
　　钛白粉格局静待优化，公司积极分红+回购彰显对长期发展信心
　　据隆众资讯，10月10日硫酸法/氯化法金红石型钛白粉价格1.32/1.73万元/吨，较Q2末-3.8%/-0.6%，硫酸法/氯化法价差为0.66/1.00万元/吨，较Q2末-234/+707元/吨，原因系成本侧钛矿、金红石、硫酸价格有所下行。行业整体盈利偏弱下格局有望优化，叠加内需有望复苏助力景气度改善。近年来公司分红水平较高，22-24年公司每年分红总额为29/21/21亿元，股利支付率84%/67%/99%，同时公司25Q1实施分红11.7亿元。据6月6日公告，公司拟以5-10亿元回购股份，截至9月末公司累计回购156.4万股（占总股本0.066%），成交金额2548万元。公司积极分红和回购彰显对长期发展的信心。
　　盈利预测与估值
　　我们维持此前预测，预计公司25-27年归母净利润为29/37/42亿元，对应EPS为1.20/1.55/1.74元。结合可比公司25年Wind一致预期平均13xPE，并考虑龙头企业盈利韧性较好，给予公司25年18xPE，目标价21.60元（前值为20.40元，对应25年17xPEvs可比公司12xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：资产交割条件无法达成，境外并购审批风险，下游需求持续低迷。