公司是国内聚酯瓶片四大龙头之一。公司深耕聚酯行业十余年，产能规模逐步提升，是国内最具规模优势的聚酯瓶片龙头企业之一。截至2023年底，公司已有浙江海宁、重庆两个产业基地，具备瓶级PET产能300万吨/年，是国内瓶级切片产能最大的公司，与逸盛、华润、三房巷并为国内聚酯瓶片行业龙头。2022年，公司PET收入占到营业总收入的80.68%。
　　瓶片原料供应宽松，需求增速较快。2018-2022年，聚酯瓶片上游PTA、MEG产能扩张幅度较大，竞争更为激烈，下游瓶片环节议价能力逐步提升。聚酯瓶片是食品包装行业的刚需材料，国内的瓶级PET有近75%用于饮料包装。2014年~2022年间，全球瓶级聚酯切片市场需求从1934万吨/年增长至3293万吨/年，复合增速为6.88%。除饮料包装外，生鲜、文具等新兴领域对瓶片需求也有较高增速，海外需求也逐渐成为需求亮点。
　　公司垦荒西南市场，并向产业链上游拓展。子公司重庆万凯现有PET瓶片产能180万吨/年。同时，公司重庆基地临近普光气田，该气田能够为项目提供充足、低成本的天然气供应。公司是最早在西南市场进行产能布局的瓶片企业，有望占有原料和市场端的优势。同时，公司以现有瓶片聚酯业务为基础，向上拓展到原材料MEG，中间品DMC等环节，强化产业链协同。
　　新产品布局：大有光PET和PEF等产品储备布局。光伏产业近年来呈现高速增长，大有光PET可应用于光伏背板，公司2022年大有光PET营收同比提升35.88%，有望成为新的利润贡献点。PEF作为可再生的理想PET潜在替代品，具有更加优异的力学性能、气体阻隔性和热稳定性，公司已完成全球首次吨级PEF试产，并与合作伙伴合作积极推动PEF生产与商业化运用。
　　投资建议：公司是国内领先的聚酯瓶片材料供应商，公司已经完成重庆万凯三期PET项目，上游MEG项目投资，打造完整的天然气-乙二醇-聚酯产业链，公司主营业务成本控制优势将继续强化。近年来上游扩产原料供应宽松，利润逐渐向PET转移。聚酯瓶片需求侧增速快于供给侧，需求增速维持在高位，海外需求明显上升，为公司发展创造新的机遇。预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.97、6.99、8.57亿元，EPS分别为1.16、1.36、1.66元，现价（2024年04月02日）对应PE分别为11x、9x、8x，我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：1）原材料价格上升的风险；2）项目建设进度不及预期风险；3）下游消费下滑的风险。

　　核心观点
　　深耕瓶片行业领先者，静待行业复苏。公司是国内四大瓶片生产商之一，目前拥有瓶片产能300万吨，截至2023年年底其在国内产能市占率18%。公司海宁和重庆双基地分别覆盖华东及西部市场，其中重庆基地更是把握了我国西部地区瓶片供需错配的市场机会，单吨产品具有就近运输和能源成本优势。2023年瓶片行业因新增产能较多而景气承压，但考虑到新产能主要集中在国内领先企业，供给扩张相对有序，且行业边际产能已临近现金亏损，行业底部已筑，更重要的是全球需求仍有7-8%年增速，产能消化只是时间问题，静待行业复苏带来公司业绩向上弹性。
　　前瞻性布局出海业务，稳健首发非洲基地。正如重庆基地成为西南地区第一家，公司再次将市场开拓目标转向了海外市场的供需错配机会。一方面非洲市场这类发展中地区的潜在需求较大，下游饮料商也在积极对非洲市场开拓，但当地落后的原料配套及基础设施建设使得其瓶片供应依赖进口。非洲当地贸易商主要以赚取价差为目的，因此本地建厂实际上可以降低公司外销贸易商比例、提升直接销售给当地瓶装厂商比例，进而增加单位售价和利润。另一方面，非洲基地也有望作为公司进军产品高溢价欧洲市场的据点，合理避开后续欧洲市场正式的反倾销税征收，进退皆可。此外，考虑到非洲原料配套供应较弱，公司非洲基地率先将后端固相连续聚合SSP工艺环节出海，前端原料聚合环节保留在国内还能保障国内基地开工，且投资额度低、建设周期短，稳健考量下，出海项目的抗风险能力和灵活性更强。
　　把握廉价天然气资源延伸原料配套。公司利用四川达州廉价的普光气田资源建设年产120万吨乙二醇联产10万吨电子级DMC新材料项目，其中一期60万吨乙二醇主要给邻近的重庆基地供应原料，预计2024年四季度开始试生产。川渝地区天然气资源丰富，且该项目原料是就地取材，其气制乙二醇成本与煤制路线相比已具有一定竞争力，我们预测公司单吨乙二醇现金成本、完全成本分别在3038元、3785元左右，在2023年行业大多产能现金亏损状态下仍有利润空间，可见成本优势。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司23-25年每股EPS分别1.01、1.08、1.70元，给予可比公司24年调整后平均15倍PE，对应目标价16.2元，首次给予买入评级。
　　风险提示：瓶片行业底部复苏不及预期、出海项目进展不及预期、乙二醇项目进展或成本优势不及预期、原材料价格波动、假设条件变化影响测算结果。