事件：2026年8月25日，山东药玻发布2026年半年度报告，公司2026年上半年营业收入为22.80亿元，同比上升1.34%；归母净利润为3.71亿元，同比下降0.07%；扣非净利润为3.54亿元，同比下降0.16%。公司同时公告2026年中期利润分配预案，拟以总股本663,614,113股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税），合计拟派发现金股利1.99亿元。
　　原材料价格承压，营收与利润稳健。2026H1公司实现营业收入22.80亿元，同比增长1.34%。在国内市场需求承压、行业竞争加剧、玻璃制品出口退税取消的背景下，公司深耕国内市场并稳步扩大外贸出口规模，实现收入小幅增长。利润端，公司上半年销售毛利率为32.87%，同比减少0.5pct，主要系橡胶价格急剧上涨、天然气与电价高位运行推高成本所致；归母净利润同比持平，表现平稳。
　　丁基胶塞放量领跑，海外业务运行平稳。分产品看，2026H1公司核心产品模制瓶/棕色瓶/丁基胶塞系列收入10.12/5.67/1.47亿元，同比-0.89%/+2.62%/+19.39%。核心产品中丁基胶塞系列增速最快（同比+19.39%），主要得益于公司持续加大覆膜胶塞等产品的市场推广与项目开发力度；模制瓶收入小幅回落，棕色瓶保持平稳增长。分地区看，公司上半年境外收入7.78亿元，同比+2.26%，毛利率31.22%，同比0.31pct。在玻璃制品出口退税取消背景下，公司海外业务运行平稳，不仅营收保持正增长，且毛利率同比小幅提升。
　　成长曲线正逐步成型，中期分红回馈股东。报告期内，公司持续加大RTU产品、预灌封产品及覆膜胶塞的市场推广与项目开发力度，中硼硅系列产品、预灌封产品、覆膜胶塞等高端产品均在正常市场销售，并不断研发新产品。公司前次募资的“一级耐水玻璃瓶项目”预计2026年12月完工，产能落地后有望贡献增量1；我们认为随着高端药包产、销、研多端齐发力，公司成长曲线正逐步成型。此外，公司公告2026年中期利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元（含税），合计拟派发现金股利1.99亿元，根据ifind数据对应股利支付率53.68%，中期分红积极回馈股东。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年收入分别为47.12/49.46/53.34亿元，归母净利润分别为8.03/9.00/9.99亿元，对应EPS分别为1.21/1.36/1.51元。结合公司2026年8月27日收盘价19.09元，对应PE分别为15.5/13.8/12.4倍。我们基于以下三个方面看好公司：1）原材料价格承压，营收与利润稳健；2）丁基胶塞放量领跑，海外业务运行平稳；3）成长曲线正逐步成型，中期分红回馈股东。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：医改集采政策深化及药包材监管趋严风险；出口退税取消及汇率波动风险；原材料及能源价格波动风险；存货高企及减值风险；向特定对象发行股票事项不确定性风险。

　　26Q2归母净利较好增长，26H1分红率超50%。26H1公司收入22.8亿元，yoy+1.3%；归母净利3.7亿元，yoy-0.1%；扣非归母净利3.5亿元，yoy-0.2%。26Q2公司收入10.6亿元，yoy-1.6%；归母净利1.7亿元，yoy+15.0%；扣非归母净利1.6亿元，yoy+13.8%。公司拟实施2026年中期分红，拟分红金额2.0亿元，yoy+7.1%，对应半年度分红比例53.7%，近年分红比例持续提升，26H1分红率历史首次突破50%。
　　收入增长动能偏弱，国内市场需求承压。26H1收入同比基本持平，延续整体销售增长动能偏弱局面，国内国外表现有一定分化。分产品看，26H1公司模制瓶/棕瓶/管制瓶/安瓿瓶/胶塞/塑料瓶业务收入yoy分别-1%/+3%/+18%/+24%/+19%/+1%至10.1/5.7/1.0/0.3/1.5/0.3亿元，主力产品模制瓶收入负增、棕瓶增长动能偏弱。26H1公司国内、国外收入yoy分别为-7%、+2%至15.0、7.8亿元。26H1末公司存货17.3亿元，yoy+1.9亿元/+12.4%、较26Q1末+0.6亿元/+3.8%，延续近年库存持续增加态势，反映偏弱的需求环境。26H1公司经营活动净现金流yoy+1.0亿元至净流入4.0亿元，延续前期稳健扎实的经营质量。26H1末公司资产负债率15.6%，yoy-2.5%，负债基本为经营负债。
　　Q2取消出口退税等拖累毛利率，管理费用率回归等驱动净利率同比继续改善。26H1公司综合毛利率yoy-0.5pct至32.9%，其中26Q2yoy-1.6pct至33.2%。能源成本高位、出口退税政策取消等拖累公司整体毛利率表现。分产品看，26H1公司模制瓶/棕瓶/管制瓶/安瓿瓶/胶塞/塑料瓶业务毛利率分别yoy-0.5/-2.5/+10.2/-0.7/-1.5/-1.6pct至43.9%/25.3%/12.4%/10.1%/38.8%/39.3%。同期国内、国外毛利率分别为33.7%/31.2%，国内稍好于海外，我们预计海外毛利率有一定同比负增压力（受国家取消玻璃相关制品增值税出口退税政策等因素影响）。汇兑损失影响同比增加，但减值损失影响有所下降、管理费用同比较多减少等部分对冲盈利能力下降压力。26H1公司归母净利率yoy-0.2pct至16.3%，其中26Q2yoy+2.3pct至16.0%。
　　投资建议：静待需求改善，看好公司持续增长前景，维持“推荐”评级。公司作为标杆药包材企业，模制瓶龙头地位稳固，短期静待需求改善；同时公司持续优化产品结构（RTU产品、预灌封产品、覆膜胶塞等产品市场拓展力度持续加大），公司增长前景值得期待。维持盈利预测，我们预计公司26-28年收入分别yoy+7%/9%/9%至47.8/51.9/56.4亿元；归母净利分别yoy+16%/14%/12%至8.0/9.1/10.2亿元。对应公司26-28年PE分别为16x/14x/12x（08/26收盘价），处于历史较低估值区域，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原燃料成本大幅波动风险，需求低于预期，竞争加剧风险。

　　事件：
　　公司发布2026年中期报告，2026年半年度营业收入22.80亿元，同比增长1.34%；归属于上市公司股东的净利润为3.71亿元，同比微降0.07%；基本每股收益为0.56元/股。2026年中期公司分红派息方案为每股派发现金红利0.30元（含税），派息率提升到53.68%（2025年全年派息率为44.26%）。
　　经营基本企稳，管制瓶业务改善明显
　　经营基本企稳，营收和归母净利润同比基本持平。2026年上半年，公司营收22.80亿元，同比增长1.34%，归母净利润3.71亿元，同比微降0.07%；其中26Q2单季度营收10.61亿元，同比微降1.64%（26Q1同比增长4.09%），但单季度归母净利润1.70亿元，同比增长15.02%（26Q1同比下降10.03%）。
　　分产品看，模制瓶+棕色瓶基本盘稳固，管制瓶业务改善明显。公司主力产品模制瓶系列实现收入10.12亿元，占总营收45.4%，营收同比基本持平；
　　棕色瓶系列收入5.67亿元，同比增长2.72%；模制瓶和棕色瓶营收累计15.8亿元左右，占总营收69.2%（25H1占比69.9%），公司模制瓶+棕色瓶业务基本盘依然稳固。药玻配套系列丁基胶塞系列收入恢复较快增速，营收1.47亿元，同比增长19.51%，铝塑盖塑瓶系列营收基本与上年同期持平，规模在0.3亿元左右。管制瓶系列改善明显，营收规模和毛利率均大幅提升，其中管制瓶营收1.01亿元，同比增长18.8%，安瓿瓶营收0.32亿元，同比增长24.03%，两者毛利率分别为12.36%和10.00%，管制瓶毛利率大幅提升，2023-2025年毛利率为负值或2%左右，26H1大幅提升10pct。分地区看，国内收入15.02亿元，国外收入7.78亿元，国际营收占比小幅提升（2026H134.1%，2025H133.8%），出口业务在人民币持续升值压力下仍保持平稳，毛利率小幅提升0.3pct，较好完成半年度目标。
　　毛利率仍处历史高位，利润端受汇兑损失侵蚀基本持平
　　公司2026H1整体毛利率为32.87%，同比下降0.51个百分点，仍处于历史较高水平；毛利率的小幅回落主要源于成本端变化，受国际环境外部冲击影响，原材料中橡胶价格急剧上涨（丁基胶塞毛利率同比下降1.55pct），天然气及电力等能源价格高位运行，推动营业成本同比增长2.11%，略高于营收增速，对毛利率形成挤压。分产品毛利率变化，上半年管制瓶毛利率大幅提升10.0pct（2026H1为12.36%，2025H1为2.11%）；模制瓶毛利率下降0.47pct，棕色瓶受竞争加剧影响，毛利率下降2.5pct，其他产品毛利率保持基本稳定。
　　利润端，公司归母净利润同比微降0.07%，净利率16.26%、同比下降0.23个百分点，降幅已基本与营收增速持平，较一季度增收不增利的背离格局明显改善；期间费用率11.08%、同比下降0.19个百分点，其中财务费用因人民币升值带来汇兑损失而由负转正至1103万元，是本期利润的主要拖累，投资收益因结构性存款到期收益增加而增长32.59%，对利润形成一定支撑。
　　盈利预测与投资评级
　　盈利预测：我们调整公司2026-2028年盈利预测，营收分别为46.2/48.8/52.6亿元，分别同比增3.3%/5.5%/7.9%；归母净利润为8.2/8.6/9.2亿元，分别同比增19.6%/4.6%/6.9%。
　　当前市值127亿元（截至2026年8月25日收盘数据），对应PE（2026E）约为15.5倍，公司作为国内药玻行业龙头企业，中硼硅产品升级换代，估值合理偏低，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：中硼硅模制瓶需求不及预期风险；原材料纯碱、燃动力价格大幅波动风险；海外地缘政治影响出口风险；医保控费等政策影响下游医药需求风险；系统风险。

　　公司公告26Q1业绩，有积极变化。26Q1公司收入12.2亿元，yoy+4.1%（追溯调整后数据，下同）；归母净利2.0亿元，yoy-10.0%；扣非归母净利1.9亿元，yoy-9.4%。26Q1公司收入回归正增，盈利能力同比延续承压但有积极变化。
　　26Q1收入回归正增，期末存货环比开始下降。26Q1收入回归正增，显示下游药企客户需求增长动能边际有一定改善（26Q1收入yoy+4.1%，vs25Q1-4公司单季度收入yoy分别为-8%/-18%/-11%/+4%）。26Q1末公司存货16.7亿元，yoy+2.4亿元/+17.1%、qoq-0.3亿元/-1.5%，24年初以来存货规模首次季度环比下降，佐证需求边际积极变化。26Q1公司经营活动净现金流yoy+1.2亿元至净流入2.1亿元，延续前期稳健扎实的经营质量。26Q1末公司资产负债率17.4%，yoy-1.7%，负债基本为经营负债。
　　盈利能力持续下降压力边际减小，Q1汇兑损失同环比增加。26Q1公司综合毛利率为32.6%，yoy、qoq分别为+0.5pct、基本持平。盈利能力同比有一定改善，预计主要源于相关成本要素价格同比下降（如纯碱、能源等），后续毛利率水平需关注原油价格中枢价格近期提升的潜在影响（因国际局势波动等）。26Q1公司归母净利率为16.5%，yoy、qoq分别为-2.6、+3.4pct。减值损失占收入比例同比增加、但环比下降，此外Q1汇兑损失影响同环比均增加。
　　投资建议：关注收入增长动能改善持续性，维持“推荐”评级。公司模制瓶龙头地位稳固，我们认为药用包装材料行业规模持续增长前景较好，短期静待需求改善；同时公司持续优化产品结构及市场结构，公司成长前景值得期待。我们预计公司2026-2028年收入分别yoy+7%/9%/9%至47.8/51.9/56.4亿元；归母净利分别yoy+16%/14%/12%至8.0/9.1/10.2亿元。对应公司2026-2028年PE分别为16x/14x/12x（04/30收盘价），处于历史较低估值区域，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原燃料成本大幅波动风险，需求低于预期，境外销售低于预期，竞争加剧风险。

　　投资要点:
　　公司发布定增预案，定增完成后控股股东将变更为中国医药集团。2026年1月14日公司发布《2026年度向特定对象发行A股股票预案》，公司拟向中国国际医药卫生有限公司（中国医药集团有限公司持股100%）和山东耀新健康产业有限公司（国药国际香港有限公司持股100%）发行A股不超过1.99亿股。若最终按上限发行，发行完成后国药国际将成为公司控股股东，公司的实际控制人将变更为国药集团。
　　2025年部分业务呈现积极态势。2026年3月7日山东药玻发布2025年年度报告，公司核心模制瓶系列毛利率逆势提升1.15pct，丁基胶塞、铝塑盖塑料瓶系列毛利率分别提升4.27pct、2.17pct。2025年公司国外业务营收同比增长1.98%，毛利率提升0.63pct。公司贯彻高质量、低成本、优服务的理念，稳定和提升市占率。积极培育、拓展国际市场，有望贡献新增量。
　　盈利预测和投资评级基于审慎原则，暂不考虑本次发行股份摊薄因素及收购影响。我们预计，2026/2027/2028年收入为51.07亿元/54.39亿元/57.67亿元，对应归母净利润8.41亿元/9.71亿元/10.49亿元，对应PE为15.07X/13.05X/12.08X。我们认为，公司作为国内模制瓶龙头企业，国药集团有望成为控股股东，持续看好公司发展。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示产品销售不及预期，市场竞争加剧，原材料价格波动，外汇价格波动，需求不及预期，费用管控不及预期。

　　收入与利润承压双降，产品结构升级带动毛利率逆势改善。2025年公司实现营收44.7亿元，yoy-8.8%，归母净利润6.9亿元，yoy-26.9%，扣非归母净利润6.6亿元，yoy-27.1%。但2025年公司毛利率仍然有33.3%，同比改善0.2pct，仍然为近年新高。2025年公司计提资产减值1.6亿元，主要是存货减值与在建工程减值。单四季度，公司营收11.2亿元，yoy-9.6%，qoq+1.8%，归母净利润1.5亿元，yoy-33.9%，qoq-14.1%，扣非归母净利润1.43亿元，yoy-33.55%，qoq-11.4%。由于需求下降以及减值因素，公司业绩低于预期。
　　主要产品销售量价多数回落，消费与出口领域韧性较强。2025年，国内需求承压下滑，海外贸易保护主义抬头，药用玻璃需求整体下滑。2025年，公司主要产品模制瓶/棕色瓶/管制瓶/安瓿瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶的销售量分别同比-11.8%/-4.4%/-19.4%/-13.4%/-23.6%/+4.8%，仅铝塑盖塑料瓶实现增长。价格方面，2025年模制瓶/棕色瓶/管制瓶/安瓿瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶分别同比-2.0%/-0.6%/+9.7%/-7.2%/+11.9%/-3.1%，管制瓶与胶塞实现价格增长。从量价数据分析，越接近国内处方药/医院端需求的产品，压力越大，公司模制瓶、胶塞、普通管瓶和安瓿降幅更为显著，显示医院终端用药结构变化对药包材影响显著。而偏消费与出口方向的棕色瓶、日化瓶等产品降幅相对较小。另外，公司预灌封产品规模虽小，但公司将其视为新的增长点，未来或逐步放量。
　　包材升级是长期趋势，中硼硅玻璃渗透率提升仍然在途。在药品安全性和稳定性要求提升的背景下，中硼硅玻璃替代低硼硅和钠钙玻璃是行业长期趋势。尽管短期受价格压力影响，替代进程有所放缓，但注射剂一致性评价和集采政策带动药包材升级仍是长期趋势。药包材领域，由低硼硅、钠钙玻璃向中硼硅玻璃逐步升级，由传统注射器向预灌封注射剂升级，由普通玻璃瓶向免洗免灭玻璃瓶升级均有望成为未来趋势。山东药玻作为药用玻璃行业头部企业，有望在未来充分受益于行业升级。
　　设立马来西亚全资子公司，加速拓展海外市场。公司计划以1000万马来西亚林吉特注册资本，在马来西亚设立全资子公司，开拓马来西亚及东南亚药用玻璃瓶、啤酒瓶、食品饮料瓶、化妆品瓶等产品，若后续投资落地，公司有望扩大在东南亚市场的影响力，巩固海外市场。
　　投资分析意见：公司业绩低于预期，我们下调公司盈利预测，预计2026-2028年分别实现归母净利7.7、8.4、9.2亿元，对应PE估值17、16、14倍，其中2026-2027年分别较前次预测下调16.0%、17.1%，2028年为新增预测。考虑公司估值仍然低于可比公司，我们维持公司“增持”评级。
　　风险提示：需求持续回落，竞争加剧，海外投资落地存不确定性，存货减值风险。