WJM: 1H26 NP increased by 5.35% YoY
For 1H26, the company's coal output fell by 3.68% YoY due to production continuity between mining areas. Meanwhile, as WJM's higher power generation increased coal consumption for internal use, external coal sales volume fell by 9.59% YoY to 3.2333mn tonnes. External coal selling price excluding tax was RMB297.69/tonne (-5.21% YoY). WJM's 1H26 NP increased by 5.35% YoY to RMB886mn, mainly due to the YoY increase in power generation at the WJM power plant. For 2H26, the profitability of the company's coal segment will mainly depend on calorific value recovery. We believe that if the WJM coal mine completes continuity mining in the second mining area within the year and coal calorific value recovers, the company's external coal selling price could increase, thus driving YoY earnings improvement in 2H26.
Earnings forecasts and valuation
Considering that the recovery of calorific value at the WJM coal mine is later than we expected (end-June), we lower our 2026/2027/2028 external coal selling price assumptions by 8.16/8.16/8.16%, and cut our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts by 6.67/4.23/2.70% to RMB2,512/2,836/2,969mn, implying EPS of RMB0.32/0.36/0.38. We value the stock at 17.0x 2026E PE, above its peers' average of 14.1x on Wind consensus (previous: 14.4x), to reflect the company's stronger dividend payout capability than peers. We raise our premium as the company shows notably stronger profitability than its peers on average. Our target price is RMB5.45 (previous: RMB5.50, based on 16.0x 2026E PE). Maintain BUY.
Risks: power tariffs/utilization hours/coal output falling short of our expectations, coal prices/asset impairments/credit impairments exceeding our estimates.

　　事件：公司发布2026年半年度报告，2026H1公司实现营收90.3亿元（同比-15%）,实现归母净利润14.9亿元（同比-22.3%），对应2026Q2实现归母净利润7.96亿元（同比-20.2%、环比+14.6%），低于市场预期。
　　火电电量+电价双降，煤炭热值尚未恢复，公司业绩表现不佳。1）电力：2026H1公司火电发电量209.4亿千瓦时，同比下滑6.4%，主因新能源装机增加挤压煤电利用小时数，公司新能源发电量43.7亿千瓦时，同比基本持平；在电价端，公司实现售电均价319.55元/MWh，同比下滑10.3%（较调整后），其中蒙西电价同比下降14%，华北电价同比下滑5.8%（较调整后），双重影响下，公司电力行业收入同比下滑15.3%；2）煤炭：2026H1公司煤炭产量669.2万吨，同比下滑3.7%（煤炭外销量323.3万吨，同比减少9.6%）；但因煤炭热值阶段性下滑影响，公司煤炭外销价格297.7元/吨（不含税），同比下降5.2%，双重影响下，公司煤炭行业收入同比下滑14.3%。
　　煤炭热值有望逐步修复，年内新能源陆续投产，预计公司业绩有望修复。一方面，在煤炭端，2026年中报明确公司煤矿二采区495公顷林草手续获得国家林草局许可，预计年内有望开采二采区煤矿，助力公司煤炭热值恢复；另一方面，在新能源端，公司上半年已投产13万千瓦风电，预计剩余176万千瓦新能源装机有望在今明两年陆续投产，预计投产后将给公司贡献较高利润。
　　分红率约70%，2025年绝对分红水平0.22元/股，当前股息率较高。2025年公司再次提出三年分红承诺，明确2025-2027年在满足公告约定的条件下每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可供分配利润的70%，且每股派息不低于0.1元人民币（含税），2025年公司在利润有所下滑的背景下维持0.22元/股的分红水平，充分展现公司对股东稳定回报的重视，按照此分红水平计算，公司当前股息率4.5%（按照2026年9月8日收盘价），煤电一体化经营提高盈利稳定性，公司红利属性突出。
　　盈利预测与评级：考虑到上半年业绩表现，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为25.1、27.4、28.3亿元，同比增速分别为0.8%、8.9%、3.2%，当前股价对应的PE分别为15、14、13倍，按照70%分红率计算，公司对应股息率4.6%、5.1%、5.2%，当前估值较低+高股息，继续维持“买入”评级。
　　风险提示。发电量不及预期，电价下滑风险，项目推进不及预期的风险

　　华能蒙电发布半年报，2026年H1实现营收90.30亿元（yoy-15.04%），归母净利14.90亿元（yoy-22.34%），扣非净利14.92亿元（yoy-4.08%）。其中Q2实现营收43.23亿元（yoy-16.57%，qoq-8.17%），归母净利7.96亿元（yoy-20.22%，qoq+14.61%），归母净利润位于我们2Q26业绩前瞻报告预期区间7-8亿元的上区间。即便煤炭热值受到影响，魏家峁公司1H26净利润仍同比+5.35%，体现出煤电一体化主体盈利的稳健性。我们看好公司煤电机组未来“等容替代”带来盈利能力进一步提升潜力和高股息特性，维持“买入”评级。
　　2Q26上网电价受电网阻塞影响环比下降，3Q26有望环比修复
　　1H26，公司上网电量为234.18亿千瓦时，同比-5.63%（追溯调整后，下同），其中2Q26上网电量同比-6.61%至115.69亿千瓦时，主要系蒙西电网消纳的煤电机组受新能源挤压影响而利用小时同比下降，公司外送华北电网1H26上网电量同比+1.50%。公司1H26上网电价（不含税）同比-10.25%（追溯调整后）至0.320元/千瓦时，其中2Q26上网电价（不含税）为0.308元/千瓦时，同比-12.98%，环比-7.06%，主要是2Q26蒙西电网出现阻塞，导致部分地区煤电现货上网电价较低，相关机制调整后3Q26电价有望环比修复。1H26公司入炉标煤单价同比-7.54%至478.16元/吨，较1Q26的489.40元/吨进一步下降，主要是：1）结构原因，煤电一体化的魏家峁电厂发电量占比提升，魏家峁电厂直接使用魏家峁煤矿的煤，入炉标煤单价水平显著低于其他电厂；2）其他电厂如上都电厂燃煤成本控制也较优。
　　1H26魏家峁公司净利润同比+5.35%
　　1H26，受煤矿采区间生产接续影响，公司煤炭产量同比-3.68%，同时由于魏家峁公司发电量增长带来的自用耗煤量增加，煤炭外销量同比-9.59%至323.33万吨；煤炭外销价（不含税）为297.69元/吨，同比-5.21%。1H26魏家峁公司净利润同比+5.35%至8.86亿元，主要得益于魏家峁电厂发电量同比增加。2H26公司煤炭板块盈利情况主要取决于热值修复情况，我们认为若年内魏家峁煤矿完成第二采区的接续开采工作，煤炭热值修复，将对公司外销煤价产生积极影响，从而促使公司2H26盈利同比提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司魏家峁煤矿热值修复时间晚于我们预期（此前预期为6月末），我们下调公司2026-2028年外销煤价预期各8.16%，从而调整公司2026-2028年归母净利润-6.67%/-4.23%/-2.70%至25.12/28.36/29.69亿元，对应EPS为0.32/0.36/0.38元，参考可比公司26EWind一致预期PE均值14.1x（前值14.4x），给予公司17.0x2026EPE，较可比公司均值溢价主要考虑公司分红能力高于可比公司，目标价5.45元（前值5.50元基于16.0x2026EPE），维持“买入”评级，上调估值溢价考虑公司盈利能力显著高于可比公司均值。
　　风险提示：电价/利用小时/煤炭产量低于预期，煤价/资产/信用减值数额高于预期风险。

　　事件：公司发布2026年半年度报告，2026年上半年公司实现营收90.30亿元，同比减少15.04%。实现归母净利润14.90亿元，同比减少22.34%，公司业绩符合预期。
　　火电量价下行成本改善。2026年上半年公司发电量完成253.04亿千瓦时，较追溯调整后的上年同期数据减少5.28%。上半年，蒙西地区及华北地区新能源发电机组装机容量持续增加，使得公司存量煤电机组利用小时下降。上半年公司平均售电单价完成319.55元/千千瓦时（不含税），较追溯调整后的上年同期数据下降10.25%。随着新能源发电机组装机容量持续攀升，叠加电力市场化交易进一步深化，发电侧竞争加剧，拉低公司平均售电单价。公司入炉标煤单价完成478.16元/吨，较去年同期下降39.01元/吨，同比下降7.54%。成本的下降缓冲了电量和电价下降对业绩的影响。
　　煤矿产销价格下降影响业绩。2026年上半年，魏家峁煤矿1500万吨产能永久批复落地，完成煤炭产量669.20万吨，同比减少3.68%，完成煤炭销量323.33万吨，同比减少9.59%。煤炭销售价格完成297.69元/吨（不含税），同比下降5.21%。煤矿产销量受影响，价格同时下降影响业绩。
　　新能源并购顺利完成，新能源资产优质。2026年2月，公司新能源并购重组项目正式圆满收官，配套募集资金26.50亿元。北方公司将旗下正蓝旗风电、北方多伦优质在运风电资产并入上市公司，公司在锡林郭勒盟等风能资源富集区的网点布局进一步强化，与原有的上都发电厂“点对网”外送项目形成强有力的区域协同，有效降低了运维成本，提升了区域新能源项目的整体运营效率和市场竞争力。
　　25年股息率4.70%，重视股东回报。2025年度利润分配方案，公司按照每10股2.20元（含税）进行派息，现金分红17.24亿元，并已于2026年7月完成了相关利润分配工作。以2026年8月28日的收盘价计算，公司股息率达到4.70%，股息率处于较高水平。公司在2025-2027年股东回报规划中每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可供分配利润的70%，且每股派息不低于0.1元人民币（含税）。以固定派息计算公司的股息率至少为2.14%。股息率稳定且保持高水平，显示公司重视股东回报。
　　盈利预测与评级：我们维持公司2026-2028年的盈利预测为23.90、27.35、29.81亿元，当前股价对应PE为15、13、12倍，公司高股息价值突出且煤电一体化业绩稳定，维持“买入”评级。
　　风险提示：电价波动的风险，煤炭价格波动的风险，电力需求疲弱的风险。2026年6月2日公司出具关于股票交易异常波动的公告，提示可能有市场交易风险和业绩波动风险。

　　投资逻辑
　　华能集团内蒙能源平台，主业盈利韧性突出
　　公司是实控人华能集团在内蒙古及华北地区能源保供的重要平台，也是控股股东北方电力煤电一体化等业务的最终整合平台。公司以发电业务为核心，电力业务贡献收入超过八成，截至2025年底控股装机15.03GW，其中火电装机11.40GW，新能源装机占比提升至24%。公司依托煤电一体成本管控优、区域资源禀赋，主营盈利保持较强韧性；2025年实现归母净利润24.93亿元，2026Q1归母净利润6.94亿元。公司资产负债率持续优于行业平均，自由现金流长期为正，高分红政策延续，正常年份股息率在4.5%-5%。
　　煤电一体夯实底盘，外送价值持续释放
　　公司火电资产主要送蒙西及华北电网、规模保持稳定，其中蒙西机组承担本地负荷支撑与调峰，华北机组则依托点对网和特高压通道实现跨区域供电。在新能源高渗透率背景下，火电利用小时面临下行压力，但容量电价、现货边际定价及系统调节价值有望增强火电收益稳定性。成本端，公司靠近煤炭资源富集区，并拥有魏家峁煤矿，形成长协+自产+市场采购的燃料保障体系，标煤单价显著低于可比公司；同时伴随老旧机组折旧陆续到期，火电板块利润空间有望进一步释放，结合容量电价及煤电一体优势，盈利稳定性高。
　　新能源扩张提速，成长与股息兼具
　　25年12月53亿元（定增+现金）完成风电收购（控股股东/机构投资者定增价格为3.46/4.94元），增加25年归母净利润6.2亿元（占25%,已并表）；25年末新能源装机达3.6GW，测算在建2GW风电26年投产后，悲观预期下绿电净利润亦增长20%+。25年魏家卯煤矿开采至一区末，热值不足致利润下滑大；进入26年，一方面煤价回升（秦港煤价年初至今上涨超20%），煤炭板块净利润有望增长6%-7%；叠加公司预计下半年解决矿区煤炭热值下降问题，弹性有望更大。公司火电趋稳，新能源+煤炭利润释放，还具备分红不低于可分配利润70%且不少于0.1元/股承诺，成长与股息兼具。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测，2026/2027/2028年公司营业收入213/219/219亿元，同比+1.0%/+2.8%/+0.1%，归母净利润26.88/29.81/31.26亿元，同比+7.8%/+10.9%/+4.8%，对应EPS为0.343/0.381/0.399元。参考可比公司市场给予2026年10-15倍PE，公司兼备未来三年业绩增长较快及ROE较高优势，高股息价值亦突出，给予2026年17倍PE，对应目标价格5.83元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　煤价波动；利用小时数及项目建设不及预期；限售股解禁风险。

　　事件：华能蒙电发布2026年中报。上半年公司实现营业收入90.30亿元，同比-15.04%（追溯调整后，后同），归母净利润14.90亿元，同比-22.34%；单Q2公司实现营业收入43.23亿元，同比-16.57%，归母净利润7.96亿元，同比-20.22%。结合经营数据点评如下：
　　电力板块：量价普遍承压，电力业务业绩下滑。上半年公司实现上网电量234.17亿千瓦时，同比-5.63%，其中蒙西火电118.37亿度、同比-11.51%，华北火电73.70亿度、同比+1.68%，风电37.51亿度、同比-2.95%。受发电侧竞争加剧影响，上半年公司实现上网电价319.55元/兆瓦时（不含税，下同），同比-10.25%/-36.49元/兆瓦时，Q1为同比-7.63%/-27.35元/兆瓦时。其中H1蒙西电网结算电价为300.25元/兆瓦时，同比-13.96%/-48.72元/兆瓦时，华北电网结算电价为344.80元/兆瓦时，同比-5.79%/-21.19元/兆瓦时。成本端，上半年公司入炉标煤单价478.16元/吨，同比-39.01元/吨（Q1为同比-50.39元/吨）。上半年公司披露的控股8家煤电企业（不含魏家峁煤电及乌海发电）共计实现净利润0.77亿元，同比-5.36亿元，并表两家新能源公司正蓝旗风电与北方多伦合计实现净利润4.54亿元。此外，电价煤价双重压力下，上半年联营企业投资收益同比-0.37亿元至1.21亿元。
　　煤炭板块：上半年魏家峁公司净利润+0.45亿元，关注魏家峁煤矿采区接续推进进展。上半年公司实现煤炭产量669.20万吨，同比-3.68%，其中外销煤炭323.33万吨，同比-9.59%，外销比例约48%，同比-3pct。受煤炭热值影响上半年公司煤炭销售均价为297.69元/吨（不含税，下同），同比-16.35元/吨，其中Q1、Q2分别同比-89元/吨、+42元/吨。魏家峁公司上半年实现净利润8.86亿元，同比+0.45亿元。
　　投资建议：维持“增持”评级。魏家峁煤矿热值有望逐步修复，且公司维持较高分红比例，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.46、27.12、29.10亿元，分别同比-9.9%、+20.7%、+7.3%，对应9月7日收盘价PE估值分别为16.2x、13.4x、12.5x，按上年分红比例测算2027年业绩对应股息率5.1%。
　　风险提示：动力煤价格回升、原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、用电需求不及预期、市场化交易导致电价波动、宏观经济风险

　　事件：内蒙华电发布2025年年报及2026年一季报。2025公司实现营业收入210.50亿元，同比-11.76%（调整后，下同），归母净利润24.93亿元，同比-17.97%；期内财务费用同比-1.07亿元，投资收益同比+0.83亿元，永续债压降5.0亿元。2026年一季度，公司实现营业收入47.08亿元，同比-13.60%，归母净利润6.94亿元，同比-24.63%。2025年度公司拟派发现金红利17.24亿元，与合并报表归母净利润比例69%（上期为62%）。
　　电力板块：绿电电价承压。2025年公司火电上网电量458.82亿度，同比-9.61%，其中蒙西火电292.24亿度，同比-9.01%，华北火电166.62亿度，同比-10.63%；全年蒙西地区售电单价326.55元/兆瓦时，同比+3.19元/兆瓦时，华北地区售电单价362.54元/兆瓦时，同比+6.38元/兆瓦时。此外标煤单价同比-71元/吨，火电板块毛利率同比+7.94pct。绿电方面，公司实现风光上网电量74.97、6.98亿度，同比+0.22%、-5.26%，测算度电收入分别为298、285元/兆瓦时（不含税），同比-49、-7元/兆瓦时，毛利率同比-4.77pct、-5.06pct。煤价下行亦带动参股火电业绩修复，期内公司投资收益同比+0.83亿元，其中联营企业投资收益同比+0.54亿元。2026年一季度，公司电量持续承压，实现上网电量118.49亿度，同比-4.64%，平均电价331.09元/兆瓦时（不含税），同比-7.63%，或主要受绿电拖累。
　　煤炭板块：煤矿热值阶段性下滑叠加市场煤价下行，魏家峁盈利承压。2025年公司完成煤炭产量1349万吨，同比-6.58%，其中煤炭外销量同比-19.12%，煤炭销售价格300.65元/吨（不含税），同比-101.56元/吨。量价承压下，期内煤炭板块销售毛利率同比-9.18pct，魏家峁煤矿实现净利润14.67亿元（上期为23.79亿元）。2026年一季度煤炭热值阶段性下行尚未解决，公司煤炭产量320.90万吨，同比+1.74%，煤炭外销价格269.65元/吨（不含税），同比-24.84%。
　　投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。预计公司2026-2028年归母净利润分别为24.01、28.20、29.60亿元，分别同比-3.7%、+17.5%、+5.0%，对应5月29日收盘价PE估值分别为23.8x、20.3x、19.3x，按70%分红比例测算2026年业绩对应股息率2.9%。
　　风险提示：动力煤价格回升、原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、用电需求不及预期、市场化交易导致电价波动、宏观经济风险