Beijing-Shanghai High Speed Railway(BSHSR)has released its 2025 results,reporting revenue/attributable net profit(NP)of RMB43,062/13,172mn(+2.15/+3.16%YoY),with the latter broadly in line with our expectation(RMB13,093mn).Quarterly revenues were RMB10.2/10.8/11.8/10.3bn(+1.2/+0.3/+2.6/+4.6%YoY)for 1Q/2Q/3Q/4Q,with attributable NPs at RMB2,964/3,352/3,986/2,870mn(flat/-1.2/+9.0/+4.2%YoY).Both revenue and NP increased in 4Q,likely benefiting from the combined Mid-Autumn Festival and National Day holiday period as well as the first implementation of autumn holidays in some primary and secondary schools,in our view.The company plans to distribute afinal dividend of RMB4,668mn for 2025.Together with the previously distributed interim dividend of RMB1,884mn and RMB955mn spent on share repurchases during 2025,the total amount accounts for c56.99%of 2025 attributable NP.Cash dividends alone correspond to adividend yield of c2.7%.Maintain BUY,considering the company's long-term value as ahigh-quality and scarce HSR asset.
Airline promotions&longer-distance travel affected railway sector
According to the National Railway Administration,China's railway passenger traffic in 2025 increased by 6.7%YoY,while passenger turnover rose only by 3.8%YoY,indicating that the average travel distance declined by 2.9%YoY.We believe this may be attributable to improved HSR accessibility,airline ticket promotions,and diversion of passenger traffic to self-driving travel.In 2025,domestic airline passenger traffic and passenger turnover increased by 3.9%and 4.7%YoY,respectively,indicating that the average travel radius for aviation expanded by 0.8%YoY.Airline ticket promotions also exerted pressure on HSR.According to FlightMaster,the number of flight seats between Beijing Capital International Airport and Shanghai Hongqiao International Airport declined by 1.8%YoY in 2025,while the passenger load factor increased by 5.0pp and the average ticket price fell by 4.6%YoY.
Earnings forecasts and valuation
Considering demand growth driven by the implementation of spring and autumn school holidays in some regions,we raise our 2026/2027 attributable NP forecasts by 1.1/1.3%to RMB13,846/14,858mn and introduce our 2028 forecast of RMB15,682mn.Based on aWACC of 7.62%and aperpetual growth rate(g)of 2.5%(previous:WACC=7.66%,g=2.5%),we raise our target price to RMB6.96(previous:RMB6.32).

　　京沪高铁发布2025年报。公司2025年实现营业收入430.62亿元，同比增长2.15%，实现归母净利润131.72亿元，同比增长3.16%，业绩符合预期。
　　公司聚焦主营业务发展，多措并举提升经营创效能力。公司持续履行客运营销组织者、优质服务促进者职责，不断做强做优客运核心主业，坚持以效益为导向优化运输组织，科学研判市场需求，精细化研究列车开行方案，统筹推进一等座供餐等客运营销举措，列车开行兑现率得到有效提升。2025年全线列车开行数量同比增长1.4%，本线列车客票收入同比增长2.5%；京福安徽公司列公里同比增长8.3%，利润0.93亿元，实现扭亏为盈。
　　成本费用管控优化，现金流表现强劲。2025年公司制定年度增收节支创效措施，努力降低公司融资成本，25年财务费用14.08亿元，同比下降21%。此外，公司努力用好电力市场交易优惠和奖励政策，节约电力支出1.5亿元。公司成本管控优化，驱动经营现金流改善，25年经营现金流净额212.05亿元，同比增长5.68%，表现强劲。
　　高现金分红叠加股份回购保障股东回报。公司25年现金分红金额预计为46.68亿元，叠加中期已派发的18.84亿元，全年现金分红总额达65.5亿元。同时，公司于2025年6月完成回购并注销股份1.8亿股，耗资9.55亿元，全年合计向股东返还资金75.06亿元，股东权益得到充分保障。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。结合公司2025年报，公司整体客流增速有所放缓，我们下调公司2026E-2027E盈利预测，新增2028E盈利预测，预计2026E-2028E公司实现归母净利润138.23/144.08/149.92亿元（原2026E-2027E盈利预测为156.13亿元/177.37亿元），分别同比增长4.9%/4.2%/4.1%，对应PE分别为18x/17x/16x，26年PE估值低于可比公司26年平均估值水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：居民出行需求下降；国家针对高铁票价推行限价政策；高铁票价市场化改革进程不及预期。

　　京沪高铁发布年报，2025年实现营收430.62亿元（yoy+2.15%），归母净利131.72亿元（yoy+3.16%），后者符合我们预期（130.93亿元）；其中Q1、Q2、Q3、Q4分别实现营收102亿元（yoy+1.2%）、108亿元（yoy+0.3%）、118亿元（yoy+2.6%）、103亿元（yoy+4.6%），录得归母净利29.64亿元（yoy持平）、33.52亿元（yoy-1.2%）、39.86亿元（yoy+9.0%）、28.70亿元（yoy+4.2%）。Q4收入与净利双增，或受益于中秋国庆假期连休、部分中小学首次推行秋假。公司拟派发25年度末期红利46.68亿元，连同已派发的中期红利18.84亿元、25年回购股票金额9.55亿元，三项合计金额约占25年归母净利的56.99%，其中现金分红折股息率约2.7%。考虑公司作为优质稀缺高铁资产的长期价值，维持“买入”评级。
　　25年铁路行业受到航空促销、长途游比例提高的影响
　　据国家铁路局，25年全国铁路客运量同比增长6.7%，但旅客周转量仅同比增长3.8%，反映出行半径同比缩短2.9%。这或与高铁通达性提高、航空促销以及自驾分流铁路客源有关。25年民航国内线客运量、旅客周转量同比增长3.9%、4.7%，显示航空出行半径扩大0.8%。机票价格促销，也对高铁产生压力。据航班管家，25年首都机场至虹桥机场的航班座位数同比下降1.8%，但客座率同比提高5.0pct，平均票价同比下降4.6%。
　　25年公司京沪线表现偏弱，京福安徽全年扭亏
　　分线路看，京福安徽公司首次录得全年盈利，25年公司应占京福安徽盈利0.61亿元（24年为应占亏损1.8亿元）。25年京沪线录得净利131.11亿元（yoy+1.3%）。京沪线增长平淡，或因商务出行需求偏弱，民航低价策略以及自驾分流铁路客源。25年公司全线列车开行数量、本线列车客票收入分别增长1.4%、2.5%，京福安徽公司列公里增长8.3%，使25年营业总收入同比增长2.15%。25年公司营业成本同比增长3.1%，其中：1）动车组使用费同比增长3.58%，高于本线列车客票收入增幅（yoy+2.5%），显示客座率等效益指标可能不佳；2）折旧、能源支出同比变化-2.82%、+0.65%，但委托运输管理费同比增长9.02%，主因基础设施服务费单价上调；3）25年财务费用同比降低21%，主因存量贷款归还以及市场利率下降。
　　26年中小学春秋假促客流增长，雄商高铁与高油价产生复杂影响
　　多地中小学春假与清明假期连休，使铁路客流显著提升，4.3-4.7期间，全国铁路客运量同比增长9.3%（央视网）。雄商高铁计划于26年9月通车（北京青年报），京雄城际-雄商高铁-商合杭高铁（京福安徽公司所辖线路）作为京港通道的关键部分，或分担京沪、京广高铁客流压力，并且填补京九线高铁空白，为京福安徽公司带来列车增量，但京沪高铁部分跨线车或转移至京港通道。整体看，我们认为雄商高铁开通将利好公司盈利改善。高油价背景下，公司还面临双重影响，需要进一步观察：1）企业成本压力抑制整体差旅需求；2）若航空票价持续高企，公司有望承接京沪线航空转移客流，同时由于航空出行成本上涨，出游短途化趋势或促进高铁出行需求提高。
　　盈利预测与估值
　　考虑部分中小学实施春秋假驱动的需求增长，我们上调2026-2027年归母净利1.1%/1.3%至138.46亿/148.58亿元，同时引入28年预测156.82亿元。我们基于WACC=7.62%、g=2.5%（前值WACC=7.66%、g=2.5%），上调目标价至6.96元（前值6.32元）。
　　风险提示：出行需求疲弱、票价管制、能源成本上涨、潜在路网分流。

　　事件：京沪高铁发布2025年三季度报告。公司2025年前三季度实现营业收入328.05亿元，同比增长1.39%；实现归母净利润103.02亿元，同比增长2.87%；实现扣非归母净利润103.03亿元，同比增长2.91%。
　　2025年第三季度，实现营业收入117.92亿元，同比增长2.60%；实现归母净利润39.86亿元，同比增长8.96%；实现扣非归母净利润39.86亿元，同比增长8.97%。
　　点评：
　　营收稳增，Q3业绩增速环比显著回升。2025年前三季度京沪高铁实现营收328.05亿元，同比增长1.39%；归母净利润103.02亿元，同比增长2.87%。分季度看，2025年前三季度公司分别实现归母净利润29.64亿元、33.52亿元、39.86亿元，同比分别增长0.03%、下滑1.22%、增长8.96%，三季度贡献显著。
　　毛利率保持高位，Q3毛利率微增。成本和毛利率方面，2025年前三季度发生营业成本170.73亿元，同比增长1.80%；实现毛利润157.32亿元，同比增长0.95%；毛利率为47.96%，同比下滑0.21pts。单季度来看，2025年第三季度发生营业成本58.39亿元，同比增长0.78%；实现毛利润59.52亿元，同比增长4.46%；毛利率为50.48%，同比增长0.9pts。
　　京福安徽公司全年有望扭亏为盈。2025年前三季度，京福安徽公司估算实现盈利1.81亿元，同比增长2.37亿元。随着列车开行数量增加和路网的完善，京福安徽公司在今年度过盈亏平衡点后，未来有望进一步加速盈利，有望成为未来新的业绩增长点。
　　风险提示：高铁成本定价变化，票价受政策影响，再投资风险，安全事故风险等。

　　事件：京沪高铁发布2025年三季报，前三季度实现营业收入328.05亿元，同比增长1.4%；其中第三季度单季度收入117.92亿元，同比增长2.6%。前三季度归属于上市公司股东的净利润为103.02亿元，同比增长2.9%；第三季度单季度净利润39.86亿元，同比增长8.96%，利润增速高于收入增速。业绩符合预期。
　　单季度利润同比增速高于营收增速，公司成本控制能力突出。第三季度收入117.92亿元，同比增长2.6%；第三季度单季净利润39.86亿元，同比增长8.96%，利润增速高于收入增速。一方面，铁路资产中部分相对固定的成本项存在边际递减效应；另一方面，京沪高铁公司在成本管控方面成效显著。
　　全国铁路客流稳健增长，核心干线有望长期享受成长红利。1-9月，全国铁路旅客发送量累计达到35.4亿人次，同比增长6%；全国铁路旅客周转量达到12908.85亿人公里，同比增长2.8%，短途客流高增推动客发量增速高于旅客周转量增速。京沪线和京福安徽公司下辖线路均为全国核心干线或区域核心线路，有望长期享受成长红利。
　　结合公司2025年中报，维持盈利预测，维持“买入”评级：维持盈利预测，预计公司2025E-2027E归母净利润为145.5亿元/156.13亿元/177.37亿元，对应PE分别为18/16/14倍。维持京沪高铁“买入”评级。
　　风险提示：居民出行需求下降；国家针对高铁票价推行限价政策；高铁票价市场化改革进程不及预期。

　　事件:
　　2026年4月20日晚，京沪高铁发布2025年年报：2025年，公司实现营业收入430.6亿元，同比+2.15%；对应录得归母净利润131.72亿元，同比+3.16%。
　　投资要点:
　　业绩稳增，跨线业务营收增长2025年京沪高铁实现营收430.6亿元，同比+2.15%，归母净利131.72亿元，同比+3.16%；其中Q1~4归母净利同比分别+0.03%/-1.22%/+8.96%/+4.24%。营收结构看，2025年公司本线客运/跨线路网业务收入分别为157.2/270.3亿元，同比分别-0.68%/+4.14%。客运收入略降，跨线业务收入保持稳增。
　　全线列车数增长，京福安徽实现扭亏2025年公司全线列车开行数量增长1.4%，京福安徽公司列公里增长8.3%。子公司京福安徽首次实现全年盈利，利润0.94亿元，公司直接持股比例65.0759%，少数股东损益0.33亿，京福安徽盈利能力逐渐提升。
　　分红比例57%，注重股东回报2025年度利润分配上，公司拟派发现金红利46.68亿元，结合2025年中期现金分红18.84亿元及回购股票金额9.55亿元，合计分红总额75.06亿元，分红比例56.99%。公司重视股东回报，近三年分红比例基本保持在50%左右。
　　看好本线量价稳增、跨线业务量提升，带动业绩稳增长展望看，公司本线业务在票价结构性上涨下，量价有望稳增；同时跨线路网业务或受益于京福安徽线增长、业务量提升，看好公司未来业绩稳增长；同时关注CR450投产及雄商高铁开通后带来的业务新增量。
　　盈利预测和投资评级我们预计公司2026-2028年公司实现营收439、454、470亿元，同比分别+2.0%、+3.2%、+3.6%，对应实现归母净利润分别为135.41、139.63、143.90亿元，同比分别+2.80%、+3.12%、+3.06%，对应每股收益分别为0.28、0.29、0.29元，4月21日收盘价对应PE分别为18.10、17.55、17.03倍。我们看好公司本跨线业务发展，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示宏观经济波动风险，清算政策调整风险，委托管理风险，行业竞争加剧风险，京福安徽运量增长不及预期，疫情、安全事故等致客流大幅下降风险等。

　　归母净利润增速回升
　　2023年以来，京沪高铁业绩增速趋缓。2023-24年及2025年前三季度，营业收入分别为407、422、328亿元，同比增长110%、4%、1%；同期，毛利率分别为46%、47%、48%。2024年，客运收入158亿元、同比下降2%，主因本线旅客运送量下降；同期，路网服务收入260亿元、同比增长7%，主因路网服务列车运行里程增长。2024年及2025年前三季度，归母净利润分别为128、103亿元，同比增长11%、3%；2025Q3毛利润同比增长3亿元，带动归母净利润同比增速回升至9%。
　　路网服务收入有望增长
　　2023-24年及2025H1，路网服务列车运行里程同比增速分别为63%、10%、2%，其中，京沪高铁占比约70%，同比增速放缓，分别为66%、11%、0.1%，京福安徽占比约30%，同比增速分别为54%、6%、7%，2025H1京福安徽增速回升、高于整体水平。安徽将利用路网富余运能积极开行城际列车，并计划2027年实现高铁通达省内各市和80%以上县，有望带动京福安徽线路列车运行里程增长，路网服务列车运行里程有望随之增长。2020-24年路网服务费率波动小，预计未来费率或将保持平稳。
　　客运量价增速或将趋缓
　　本线旅客运送量与高铁客运量相关，2023-24年本线旅客运送量同比增长209%、-2%，全国高铁客运量同比增长127%、13%；2025H1本线旅客运送量同比增长1%。人均票价增长放缓，2022-24年同比增速分别为5%、2%、1%。本线旅客运送量与人均票价的增速或将趋缓。一方面长途飞机与高铁票价相近、短途多人出行电动顺风车价格有望低于高铁、智能驾驶有望提升自驾出行舒适度，或将分流高铁旅客。另一方面低价票供应增加，京沪高铁北京南至上海虹桥的计次、定期票价相比高铁票价均值降低7%。
　　盈利有望上行，维持评级
　　路网服务有望稳健增长，客运业务增速或将趋缓。下调2025-26年归母净利润至134、137亿元（原预测148、164亿元），引入2027年预测归母净利润141亿元，对应PE分别为19、18、18倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险，出行需求下降风险，票价政策变化风险，客运分流加剧风险，安全运营风险。

　　事件：
　　京沪高铁发布2025年三季报。
　　前三季度公司实现营业收入328亿元，同比+1.4%，对应归母净利103亿元，同比+2.87%。
　　点评：
　　营收稳增，Q3归母净利同比+9%。2025年前三季度京沪高铁实现营收328.05亿元，同比+1.39%，对应录得归母净利103.02亿元，同比+2.87%。单季度看，公司25Q1/Q2/Q3营收分别为102/108/118亿元，同比分别+1.2%/+0.3%/+2.6%，对应25Q1/Q2/Q3实现归母净利润分别为29.64/33.52/39.86亿元，同比分别+0.03%/-1.22%/+8.96%，三季度实现利润同比较快增长。
　　单季度毛利率超过50%，本线提价取得成效。25Q3公司单季度毛利率为50.48%，同比+0.9pct；其中Q3营收同比+2.60%，对应营业成本同比+0.78%，考虑主要系本线高铁客票业务提价影响，业务收入有所提升，带动毛利率上涨。
　　京福安徽三季度盈利，少数股东权益同比增加。2025年单三季度，公司少数股东损益为0.6亿元，来自京福安徽公司，少数股东损益同比增长302%；我们预计京福安徽公司实现盈利，Q3利润约1.73亿元。
　　看好本线量价稳增、跨线业务量提升，驱动业绩增长。本线业务旅客量稳增，我们认为全年客流量或能保持增长，且Q3票价结构性上调取得成效，未来本线量价有望保持稳增；同时跨线路网业务量受益于京福安徽线增长拉动，看好公司全年业绩稳增。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别130.22/136.94/144.09亿元，同比分别+2.0%、+5.2%、+5.2%，对应每股收益分别为0.27、0.28、0.29元，10月30日收盘价对应PE分别为19.65、18.69、17.76倍。我们看好公司本跨线业务发展，维持对公司“增持”评级。
　　风险因素：宏观经济波动风险，清算政策调整风险，委托管理风险，行业竞争加剧风险，京福安徽运量增长不及预期风险等。