23年集运景气高位回落；但红海扰动运价大幅反弹，或将推升24年盈利
　　中远海控发布23年业绩：1）营业收入1,754.5亿元，同比下滑55.1%；2）归母净利238.6亿元，同比下滑78.2%。其中，4Q23归母净利17.9亿元，同比/环比下滑85.5%/67.5%。盈利大幅下滑主因集运运价高位回落。公司宣布年末每股派息0.23元，对应全年分红率为50%。年初至今，受红海事件影响，全球供应链再次面临扰动，运价止跌反弹，有望推升24年盈利。我们上调24/25年归母净利预测60%/3%至246亿/161亿元，新增26年预测233亿元。基于1.0x/0.8x24EPB，上调A/H目标价6%/24%至13.6元/11.5港币（公司历史三年PB均值减0.5个标准差，估值较历史折价主因行业中长期新增供给较多），维持“买入”。
　　全年运输量同比下滑，4Q美线运输量改善
　　2023年全球通胀高企，出口需求偏弱，集装箱运输需求持续回落。23年全年公司集装箱运输量同比下滑3.5%，其中美线/欧线货量同比下滑5.5%/4.0%。4Q23货量止跌回升，公司运输量同比/环比增长3.8%/0.6%，其中美线同比/环比增长12.5%/0.7%；欧线依然偏弱，运输量同比/环比下滑2.1%/6.1%。展望2024年，我们认为全球宏观需求边际改善，有望带动欧美航线集运货量。我们预计公司24年运输量同比增长5%。
　　供应链扰动缓解+需求偏弱，集运运价高位回落
　　23年公司平均单箱收入930美金，同比下滑58.3%；其中美线/欧线单箱收入同比下滑64.5%/66.3%至1,346/1,072美金。2023年，海外通胀高企、制造业去库存周期持续，叠加船舶运力增加，运价持续下挫，拖累公司盈利。根据上海航运交易所数据，2023年上海出口集装箱运价指数（SCFI）/中国出口集装箱运价（CCFI）均值同比下滑70.5%/66.4%。
　　海外需求改善叠加红海事件扰动，年初至今运价表现强劲
　　24年初以来，海外出口需求改善叠加红海事件影响持续，集运运价维持高位。1月1日-3月27日，上海出口集装箱运价指数（SCFI）同比增长109.2%，主因红海冲突引发船舶绕行，大幅推升集运运价，我们认为红海事件影响或持续，有望改善集运供需结构，24年公司集运业务有望实现同比增长。中长期，集运行业依然面临大量新船交付，根据Alphaliner预测，24/25年全球集运市场供给增速9.7%/5.2%（需求增速2.9%/2.5%）。
　　风险提示：1）全球经济衰退；2）地缘政治风险；3）运价低于预期；4）有效供给高于预期；5）竞争格局恶化。

　　业绩简评
　　2024年3月28日，中远海控发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入1754.4亿元，同比下降55.14%；实现归母净利润238.6亿元，同比下降78.25%。其中Q4公司实现营业收入408.9亿元，同比下降45.1%；实现归母净利润17.9亿元，同比下降85.56%。
　　经营分析
　　航运市场供求关系趋紧，收入同比下滑。2023年公司营业收入同比下降55%，主要原因系受到需求收缩、供给上升的影响，全球集装箱航运市场供求关系趋紧，市场运价水平在低位波动。CCFI指数均值在2023年同比下降66.4%。在上年同期营收基数较高情况下，公司2023年的营收同比下降。分量价来看，公司集运货运量为2355.4万TEU，同比下降3.5%，其中外贸航线货运量1923.1万TEU，同比下降3.5%；估算公司外贸航线单箱收入为1055.3美元/TEU，同比下降60%。
　　毛利率同比下降，费用率同比下降。2023年公司实现毛利率16.4%，同比下降27.91pct，主要由于外贸运价大幅下跌影响公司毛利率。费用率方面，2023年公司期间费用率为1.47%，同比下降0.4pct，其中销售费率为0.57%，同比上升0.55pct；管理费用率为3.51%，同比上升0.86pct；研发费用率为0.61%，同比上升0.26pct；财务费用率为-3.22%，同比下降2.07pct。2023年公司实现投资收益47.5亿元，同比增长88.9%。毛利率同比下降叠加费用率同比上升，2023年公司归母净利率为13.6%，同比下降14.43pct。
　　分红比例达50%，股份回购持续推进。2023年期末，公司拟派发每股股利0.23元，期末分红总额36.70亿元，加上中期分红81.96亿元，公司2023年度共计118.66亿元，约为公司2023年公司归母净利润的50%。为维护公司价值和股东权益，增强投资者信心，公司公告股份回购方案。2023年8月31日，公司开始实施A股和H股回购，截至2024年2月末共计回购A股及H股股份约2.15亿股，回购的所有股份均已完成注销。
　　盈利预测与评级
　　考虑到未来集装箱船舶交付较多，调整2024-2025年归母净利润预测202亿元、182亿元，新增2026年归母净利润157亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　需求增速放缓，行业竞争加剧，运力供给增加，成本压力上升，贸易格局改变。

　　疫后全球供应链扰动缓解叠加海外通胀高企抑制出口需求，集运景气回落
　　中远海控发布前三季度业绩：1）营业收入1,345.6亿元，同比下滑57.5%；
　　2）归母净利220.7亿元，同比下滑77.3%。其中，3Q23归母净利55.1亿元，同比/环比下滑83.1%/41.6%。盈利同比/环比下滑主因疫情期间全球集运市场高景气度，上年同期盈利高位；自2H22起，伴随供给端逐步回归常态化叠加海外通胀高企，抑制出口需求，集运货量及运价同比下滑。考虑前三季度运价表现和全球宏观仍存不确定性，我们下调运价假设，对应下调23/24/25年净利预测23%/46%/38%至270亿/154亿/157亿元；基于1.2x/0.8x2023EPB，下调A/H目标价5%/10%至12.8元/9.3港币（公司历史三年PB均值减1个标准差，估值折价主因考虑集运市场高位回落），维持“买入”。
　　三季度季节性旺季，货量同比持平，环比改善
　　3Q23，公司集装箱运输量同比持平，环比上涨2.0%。其中，跨太平洋/欧洲航线货量同比下滑1.1%/0.3%；环比下滑4.4%/3.0%；亚洲区域内航线货量同比上涨2.2%，环比上涨8.2%。9M23，公司累计集装箱运输量同比下跌5.8%，其中跨太平洋/欧洲/亚洲区域内航线货量同比下降10.4%/4.6%/4.0%。中长期，考虑欧美去库存或接近尾声，全球集装箱海运量有望触底回升。根据Alphaliner预测，2023/2024年全球集运货量同比增速为1.2%/2.2%。
　　受益于市场有效控制运力，三季度美线运价回升，但欧线运价环比下滑
　　3Q23公司单箱运价同比下滑63.8%，环比下滑7.7%。其中，美线受益于行业龙头有效运力控制叠加季节性旺季需求推升，美线运价同比下滑69.0%，但环比上涨6.4%；欧线受1H23运价相对较高影响，三季度运价同比/环比分别下滑70.1%/8.3%。展望四季度，考虑当前欧线运价低迷，我们预计行业龙头或将收紧欧线运力投放，以推升欧线价格，运价环比有望止跌回升；美线环比持平。
　　前三季度单箱成本同比下降，规模优势部分抵消运价和货量下行的影响
　　9M23公司单箱成本为831美金/标准箱，同比下降41.1%；EBIT利润率为21.1%，同比下降23.3个百分点。其中，3Q23单箱成本为796美金/标准箱，EBIT利润率为15.7%。中长期看，全球集运市场已呈现寡头垄断特征，龙头公司规模优势显著高于中小班轮公司。截至10月，公司运力规模排名全球第四，通过规模优势降低单箱成本，有望部分抵消行业景气下行的影响。
　　风险提示：1）全球经济衰退；2）地缘政治风险；3）运价低于预期；4）有效供给高于预期；5）竞争格局恶化。

　　2023年10月30日，中远海控发布2023年第三季度报告。2023Q1-Q3公司实现营业收入1345.6亿元，同比下降57%；实现归母净利润220.7亿元，同比下降77%。其中Q3公司实现营业收入427.1亿元，同比下降60%；实现归母净利润55.1亿元，同比下降83%。
　　供给增加运价下降，Q3收入同比下滑。2023Q3公司营业收入同比下降60%，主要原因系集运市场拥堵缓解，供给恢复，整体供大于求，导致市场运价显著下降。CCFI指数均值在2023Q1-Q3同比下降69.5%，在2023Q3同比下降70.3%。在上年同期营收基数较高情况下，公司2023Q3营收同比下降。分量价来看，公司集运货运量为606万TEU，同比下降0.04%；
　　估算公司外贸航线单箱收入为979美元/TEU，同比下降65.5%。
　　Q3毛利率同比下降，费用率同比上升。2023Q3公司实现毛利率12.2%，同比下降30.7pct，主要由于外贸运价大幅下跌影响公司毛利率。费用率方面，2023Q3公司期间费用率为3.0%，同比上升4.4pct，其中销售费率为0.8%，同比上升0.8pct；管理费用率为3.4%，同比上升1.4pct；研发费用率为0.7%，同比上升0.1pct；财务费用率为-1.9%，同比上升2.1pct。2023Q3公司实现投资收益12.7亿元，同比增长89.7%。毛利率同比下降叠加费用率同比上升，2023Q3公司归母净利率为12.9%，同比下降17.8pct。
　　中期利润分配方案公布，股份回购持续推进。8月29日，公司公告中期利润分配方案，拟向全体股东每股派发现金红利人民币0.51元。按截至2023H1公司总股本161.7亿股计算，2023年中期应派发现金红利约人民币82.47亿元（含税），约为公司2023H1归母净利润的50%。同日，为维护公司价值和股东权益，增强投资者信心，公司公告股份回购方案。8月31日，公司开始实施A股和H股回购，截至9月30日，公司累计回购A股股份1243.4万股，占公司总股本比例为0.077%，已支付总金额约为人民币1.23亿元；累计回购H股2491.2万股，占公司总股本比例为0.154%，已支付总金额约为港币2.06亿元。
　　维持2023-2025年净利润预测267亿元、207亿元、200亿元。维持“买入”评级。
　　需求增速放缓，行业竞争加剧，运力供给增加，成本压力上升，贸易格局改变。

　　事件:
　　2024年3月28日，中远海控发布2023年报：公司全年实现营业收入1,754亿元，同比-55.14%；归属于母公司净利润238.6亿元，同比-78.25%；归属于母公司扣非净利润237.5亿元，同比-78.24%。
　　投资要点:
　　供需利空叠加，影响公司业绩2023年以来，受到需求收缩、供给上升的影响，全球集装箱航运市场供求关系趋紧，市场运价水平在低位波动。2023年中国出口集装箱运价综合指数（CCFI）均值同比下滑66.4%，其他线路均大幅下滑。受到国际航运市场全年平均运价下滑影响，2023年行业利润较2022年大幅缩水。
　　红海绕行消化过剩运力，改善基本面推高运价对于集运基本面，2024-2025年大量新船交付是主要矛盾。根据克拉克森数据，截至2024年3月，集装箱船在手订单为现有船队的23%，即便叠加环保法规和老旧船舶淘汰，2024-2025年船队增长分别为8.9%和4.9%；货量需求同期仅分别有3.9%和3.0%的增长。供给过剩情况严重。从2023年11月中旬胡赛武装开始袭击商船以来，红海地区局势持续升级。班轮公司在经过多次尝试后，选择放弃通行红海，绕行好望角。我们测算，若远东-欧地线运力全部绕行，将增加11.9%的TEU海里运力需求，消化大量新交付运力。上海-北欧/地中海运价从12月开始猛涨，至1月运价开始回落，截至3月，月均运价分别为2081/3074美元/TEU，同比增长139%/91%。若红海事件长期化，将持续利好集运公司业绩。
　　公司稳定分红5成，关注红海长期化下的分红礼包参考公司发布的《中远海运控股股份有限公司未来三年股东分红回报规划（2022年-2024年）》，董事会建议向全体股东每股派发2023年末期现金红利人民币0.23元（含税）。2023年末期应派发现金红利约人民币36.70亿元；加上2023年中期已向全体股东派发的现金红利约人民币81.96亿元，公司2023年度共计派发现金红利约人民币118.66亿元，约为公司2023年度实现的归属于上市公司股东净利润的50%。2022年公司分红占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润约50%。若红海事件长期化，公司高盈利或将转化为可观的现金分红。
　　盈利预测和投资评级中远海控作为全球领先的集装箱运输综合服务商。虽然市场环境略有波动，但我们中长期仍看好公司各项服务能力不断提升下内在价值的增长。基于行业最新供需情况以及红海事件影响，我们调整了公司盈利预测，预计中远海控2024-2026年营业收入分别为2195.23、1871.82与2080.49亿元，归母净利润分别为286.16、192.8与227.78亿元，对应PE分别为6、9、7倍。维持“增持”评级。
　　风险提示红海绕行迅速结束；行业价格战超预期；公司经营业绩/分红不达预期；汇率波动风险；地缘政治风险；安全事故。

　　事件
　　近期，公司发布2023年业绩预告，报告期内全年实现归母净利约为人民币238.59亿元，与上年同期相比减少约78.25%。
　　点评
　　>>公司业务主要由集装箱航运和码头业务组成。其中，集装箱航运业务，依市场运价而波动。在刚过去的2023年，CCFI年均值为937点，四个季度的均值和业绩对比：
　　注：Q4业绩计算，是依据全年业绩，减去前三季度业绩算得。
　　>>近期红海地缘局势紧张，多家国际集运企业已宣布绕行方案。根据距离测算绕行平均增加14天航程，对于有定期班轮的公司而言，运力约一次性增加30%。拉长运距带动CCFI指数，连续2周上涨。截止本报告编写之日的一月均值为1213，明显超过Q4均值854。
　　>>依据船舶网的公开数据，23年集装箱船新订单为22年同期的60%。预计24年集装箱船仍维持较高的竣工交付率，而全球运输需求端增长缓慢，此举对24年集运价格有压制作用。
　　投资评级
　　预计未来几年，全球集装箱航运业仍然面临运输需求走弱、运力供给上升、地缘局势紧张等诸多挑战。我们认为，公司集运航线及码头装卸的协同调度能力优秀，叠加公司的分红政策，继续维持“增持”评级。
　　风险提示
　　全球经贸活动下滑超出预期，中国外贸复苏低于预期。