库存周期上行，干线运量有望增长
　　预计欧美干线运量有望增长。2026年4月东亚出口高增长，中国、韩国、中国台湾、越南出口额同比增长14%、48%、39%、22%，5月中旬中国重点港口集装箱吞吐量同比增长7.2%。未来库存周期有望上行，有望带动干线运量增长：2026年年初中美库存增速处于较低水平；2026年以来美国、欧元区、日本、韩国制造业PMI明显上升，2026年2-4月中国制造业和新出口订单PMI呈上升趋势；2026年3月中国和美国PPI增速均明显提升；2026年以来，美国整体销售增速加速上升且高于库存增速，美国零售增速高于商品进口增速，欧盟零售额指数增速高于商品进口增速。
　　旺季货量加速增长，运力低增长
　　旺季货量有望加速增长，运力或将温和增长，有望形成涨价窗口。2016-25年，Q2-Q3欧美航线运量通常季节性增长；中国中低端制造出口复苏，集运需求有望加速增加。Alphaliner预测2026年全球集运运力同比增长3.9%，处于阶段性低谷，Q2-Q3运力交付或较少，运力增速或更低。2026年1-5月远东—欧洲和远东—北美航线周班运力较稳定、周班艘次未明显变化。由于4月以来停航艘次未明显增加，我们认为集运运价大幅上涨并非由停航推动。6月周班运力或将略有增加，有效运力或将温和增长。
　　集运运价有望上涨
　　2026年5月末，SCFI和NCFI综合指数比3月初增长49%、46%，NCFI美西、美东、欧线指数比3月初增长79%、71%、39%。5月18-22日集运指数（欧线）2606期货单周增幅达20%。多条航线现货舱位供不应求。6月起多家船司将上调亚洲至北欧、地中海、北非及黑海航线FAK。7月集运指数（欧线）期货合约较6月合约升水，预示运价或将继续上涨。需求复苏带动集运周期上行，旺季运量高增长和运力低增长有望推升运价，若霍尔木兹海峡通航或带动中东补库存，三因素有望共同推动运价上涨。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级
　　集运量价有望上行，上调2026-27年归母净利润至299、235亿元（原预测203、137亿元），预测2028年归母净利润211亿元，维持评级。
　　风险提示：宏观经济下行，贸易增速放缓，运价上涨和货量增长不及预期，美国加征关税，油价大幅上涨，红海恢复通航，霍尔木兹海峡长期断航。

　　中远海控发布一季报：营收518亿元（yoy-10.6%/qoq-0.2%），归母净利58.8亿元（yoy-49.8%/qoq+54.7%），大幅超过我们预期的30.0亿元，主因公司货量及运价均超我们预期。1Q盈利同比大幅下滑主因上年同期高基数，环比大幅上涨主因地缘扰动+出口需求向好，运价环比上涨。展望2Q，我们预计整体出口需求将保持向好态势；供给端，26年行业新交船相对较少，供需结构较25年边际改善。我们预计公司2Q货量及运价同环比有望上涨。中长期看，中东局势和能源价格上涨对全球贸易需求的影响仍存较多不确定性，但我们认为集运行业因货品种类分散，短期需求仍存韧性，维持“买入”。
　　1Q总货量同比+6.7%，其中欧线/亚洲区域内航线货量增长亮眼
　　1Q公司完成集装箱货运量692万标准箱，同比+6.7%，环比-4.6%，环比下滑主因春节淡季影响。其中，欧线/亚洲区内航线货量增长亮眼，同比+14.2%/+6.1%，欧线同比高增主因上年同期低基数，亚洲区域内航线主要受益于产业重塑带动货量增长。美线/其他国际航线货量同比-1.4%/-1.6%，主因上年同期因中美关税政策，1Q25提前“抢出口”效应导致高基数。展望2Q，我们预计伴随春节后出口货量季节性回升，整体市场需求向好，公司货量同环比或将进一步上涨。
　　中东局势扰动+需求向好，运价止跌回升
　　1Q国际航线单箱运价1,110美元/标准箱，同环比-15.3%/+4.2%，同比下滑主因上年同期高基数，环比回升主因中东局势扰动叠加需求向好，运价止跌回升。其中，美线/欧线/东南亚线单箱运价同比-19.9%/-19.0%/-3.9%，环比+2.1%/+25.3%/-0.1%。同期，上海出口集装箱运价指数SCFI/中国出口集装箱运价指数CCFI/东南亚集装箱运价指数同比-14.5%/-16.3%/-10.2%，环比+4.7%/+5.1%/-9.2%。展望2Q，我们预计伴随货量进一步回升，市场供需结构向好，运价同环比有望上涨。
　　投资收益稳健，现金流强劲
　　除集运业务高弹性外，公司码头及其他投资收益利润稳健。1Q公司码头业务完成集装箱吞吐量3,892万标准箱，同比+8.9%，货量增长强劲。1Q来自合联营公司投资收益12.9亿元，同比-1.3%，整体稳健。1Q26公司经营性现金净流入111.3亿元；截至1Q26，公司持有净现金1,081亿元（现金-有息负债），现金流强劲。
　　维持盈利预测和目标价，重申“买入”
　　我们维持公司26-28年归母净利预测288.7亿/236.5亿/260.2亿元和50%分红率假设（公司历史分红比例为50%）。中东局势和能源价格上涨对全球贸易需求的影响仍存较多不确定性，但我们预计集运行业因货品种类分散，短期需求仍存韧性。我们基于1.1x/1.0x26EPB（公司历史三年PB均值加2个标准差，估值溢价主因考虑当前市场供需结构向好，运价上行），给予AH目标价18.8元/18.0港币，重申“买入”。
　　风险提示：全球经济衰退；地缘政治风险；运价低于预期。

COSCO Shipping has reported 2025 revenue/attributable net profit(NP)of RMB219.5/30.87bn(-6.1/-37.1%YoY),broadly in line with our NP forecast of RMB31.21bn.The YoY profit decline was mainly owing to increased new vessel supply coupled with weak cargo demand in 2025,dragging down freight rates significantly YoY.Meanwhile,the company announced ayear-end dividend per share of RMB0.44,representing afull-year payout ratio of 50%.Looking to 2026,affected by the current Middle East situation,market concerns about global trade supply chain disruptions have heightened,with the container shipping market facing disruptions from both the Middle East/Red Sea routes.We expect freight rates to surge significantly in the short term,boosting the company’s 2026 profitability.Reiterate BUY.
2026 freight rates likely to rebound amid new disruptions
The Middle East situation has significantly heightened transit risks in the Red Sea,Bab el-Mandeb Strait,and Strait of Hormuz.Since 28 February 2026,shipping companies have announced suspensions of Middle East and Red Sea routes,diverting via the Cape of Good Hope,extending voyage durations and reducing vessel turnaround efficiency;meanwhile,war risk insurance premiums have surged.Driven by route disruptions and risk premiums,we expect the container shipping industry to see an expectations reversal(previously,in January 2026,shipping companies successively announced Red Sea route resumptions,with the market concerned about soft freight rate amid shorter distances and vessel oversupply).As of 20 March,the Shanghai Containerized Freight Index(SCFI)/China Containerized Freight Index(CCFI)/Southeast Asia Containerized Freight Index(SEAFI)had risen by 28.0/7.3/10.8%vs 27 February.
2026 global new vessel supply to rise 3.8%YoY
According to Alphaliner,as of February 2026,global newbuild container vessel orders accounted for 35.9%of existing capacity,with global capacity growth rates of 7.2/3.8/8.5/11.2%YoY in 2025/2026/2027/2028.While 2025 saw substantial new vessel deliveries,the 2026 delivery pace could in our view slow down temporarily.Coupled with the current Middle East detour impact,effective market capacity may tighten,thereby pushing up freight rates,on our estimates.
Lift 2026 earnings forecasts&target prices to RMB18.80/HKD18
Considering the disruptions from the Middle East situation on the global supply chain and from the detour,we expect freight rates for Middle East/Indian Subcontinent/European routes to rebound first;as the situation develops,other global routes may see chain reactions with sequential rate hikes.We thus raise our 2026 freight rate assumptions(previously,we expected Red Sea route resumption in 2026 with significant YoY freight rate declines),lifting our 2026 NP forecast by 85%to RMB28.87bn.We maintain our 2027 NP forecast at RMB23.65bn and introduce our 2028 NP forecast of RMB26.02bn.Based on 1.1/1.0x 2026E PB(historical three-year mean+2SD;valuation premium reflects strong geopolitical catalysts and rising freight rates;BVPS:RMB16.5),we raise our A-/H-share target prices by 6/16%to RMB18.80/HKD18.00(previous target prices based on 1.0/0.9x 2025E PB).Reiterate BUY.
Risks:global economic recession;geopolitical tensions;freight rates falling short of our expectations.

　　中远海控发布25年业绩：营收2,195亿元（yoy-6.1%），归母净利308.7亿元（yoy-37.1%），基本符合我们的预期312.1亿元，盈利同比下滑主因25年新船供给增加叠加货量需求偏弱，运价同比大幅下滑拖累。同时，公司宣布年末每股派息0.44元，对应全年分红率50%。展望26年，受当前中东局势影响，市场对全球贸易供应链中断的担忧加剧，集运市场面临中东/红海双线扰动，我们预计运价短期内或大幅跳涨，推升公司26年盈利。重申“买入”。
　　25年集运货量增长但运价下滑，拖累盈利
　　25年公司完成集装箱量2,743万标准箱，同比+5.8%。其中，太平洋航线（美线）/亚洲至欧洲（欧线）/亚洲区域内/其他国际航线货量同比+0.8%/+6.1%/+3.7%/+7.8%。其中，美线货量增长偏弱主因中美关税影响。运价方面，25年美线/欧线/亚洲区域内/其他国际航线单箱收入（运价）同比-17.8%/-22.7%/-3.5%/-8.9%，运价下滑主因全球新增船舶运力且红海绕行效应边际减弱，市场运价较24年高基数明显下滑。
　　26年红海通航延期+中东航线新增扰动，运价有望反弹
　　中东局势显著加剧红海、曼德海峡、霍尔木兹海峡通行风险。2月28日以来，船公司已宣布暂停中东及红海航线，改道好望角，将导致航程拉长、船舶周转效率下降；同时战争险保费大幅上涨。受航线扰动与风险溢价推动，我们预计集运板块或将迎来预期反转（此前，2026年1月船公司陆续宣布恢复红海通行。市场担忧运距缩短，船舶供给过剩，运价将承压）。截至3月20日，上海出口集装箱运价指数SCFI/中国出口集装箱运价指数CCFI/东南亚集装箱运价指数SEAFI相比2月27日上涨28.0%/7.3%/10.8%。
　　26年全球新船供给同比增长3.8%，供给压力较小
　　根据Alphaliner数据，截至26年2月，全球新造集装箱船舶订单占比现有运力比重为35.9%，其中25/26/27/28年全球运力同比增速为7.2%/3.8%/8.5%/11.2%。25年新交船运力较多，但26年交付阶段性有所放缓叠加当前中东局势绕行影响，市场有效运力或紧缺，从而推升运价。
　　上调26年盈利预测和目标价至18.8元/18.0港币
　　考虑中东局势导致全球供应链扰动和绕行影响，我们预计中东/印巴/欧线运价或将率先反弹；伴随事态发展，全球其他航线或将被连锁传导，逐一涨价。我们上调对26年运价假设（此前，我们预计26年红海恢复通行，运价同比大幅下滑），对应上调26年净利预测85%至288.7亿元；维持27年净利预测236.5亿元；新增28年净利预测260.2亿元。我们基于1.1x/1.0x26EPB（公司历史三年PB均值加2个标准差，估值溢价主因考虑当前市场受地缘事件强催化，运价上行，BPS16.5元），上调AH目标价6%/16%至18.8元/18.0港币（前值基于1.0x/0.9x25EPB），重申“买入”。
　　风险提示：全球经济衰退；地缘政治风险；运价低于预期。

　　业绩简评
　　2026年4月29日公司披露2026年一季报。2026年一季度，公司业绩同比承压，但环比实现显著改善。公司2026年Q1实现营业收入518.0亿元，同比下10.63%；实现归母净利润58.8亿元，同比下降49.75%；实现扣非归母净利润58.6亿元，同比下降49.66%。
　　经营分析
　　运价受益于地缘扰动，供需格局边际改善。一季度业绩环比超预期的核心驱动力来自红海局势。当前市场普遍预期绕行将持续，短期内无法恢复苏伊士运河的正常通行，这为运价提供了有力支撑。从行业基本面看，供需格局正边际改善。集装箱船舶需求增速将由2025年的4.5%-5.5%回落至2026年的2.5%-3.5%；同时预计2025、2026年供给增速分别为7.3%和3.1%，并判断2026年交付将较过去两年高点下降。拆解方面，2025年拆解极低，并在2026-2027年预测中纳入75万TEU拆解假设供给增速与需求增速的“剪刀差”收窄，叠加绕行对有效运力的持续消耗，行业运价中枢有望保持稳定，大幅下跌风险降低。
　　核心主业展现韧性，码头与供应链业务成稳定器。在“量增价减”的背景下，公司各业务板块表现分化，整体展现出较强经营韧性。集运业务一季度总货运量达691.6万标准箱，同比增长6.7%。分航线看，亚欧航线货运量同比大幅增长14.23%，直接反映了绕行带来的航线热度提升；中国大陆航线货运量增长14.92%，显示内贸需求稳健；而跨太平洋航线货量则微降1.35%。码头业务表现亮眼，Q1总吞吐量达3,891.7万标准箱，同比增长8.86%。其中，海外地区码头业务成为主要增长引擎，吞吐量同比大增19.83%。体现了公司全球化港口网络布局的成效。全球数字化供应链转型：公司正加速从传统集运商向端到端综合物流服务商转型。Q1“除海运以外的供应链收入”达到115.3亿元，同比增长6.3%，占集装箱航运业务总收入的比重提升至23.2%。该业务的稳步增长有助于平抑周期波动，构建公司业绩的第二增长曲线。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到亚欧和亚美集运价格反复的影响，我们维持公司2026/2027/2028年EPS预测至0.31/-0.29/-0.87元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　航运价格波动；红海局势缓和；关税可持续性下降。

　　公司公告2025年报：1）营收：2025年为2195.0亿元，同比-6.1%；25Q4为519.1亿元，同比-12.2%、环比-11.3%。2）归母净利润：2025年为308.7亿，同比-37.1%；Q4为38.0亿元，同比-65.4%、环比-60.2%。3）扣非归母净利润：2025年为307.3亿元，同比-37.3%；Q4为37.6亿元，同比-65.7%、环比-60.4%。4）分红：拟每股派发现金红利人民币0.44元（含税），2025年度合计现金分红比例维持约50%。Q4完成新一轮A+H股份回购约23.7亿元人民币；2023年起前三轮回购A+H股份总金额98亿元。
　　干线单价整体走淡，欧线/亚洲内箱量同环比增长，内贸环比量价齐升。
　　1）收入端：测算25Q4集运业务收入约497.0亿元，同比-13.0%。其中：除海运以外供应链收入119.9亿，同比+17.3%。集运航线收入448.1亿，同比-16%、环比-13%；分航线看，跨太平洋/亚欧/亚洲内/其他国际/中国大陆同比-26%/-22%/-6%/-20%/+9%，环比-18%/-28%/+0.1%/-21%/+21%。
　　2）货量：Q4箱运量725.0万TEU，同比+5.1%、环比+5.0%，五大航线分别同比-1%/+14%/+3%/-3%/+12%，环比-0.2%/+4%/+3%/-3%/+16%。
　　3）单箱收入：测算Q4综合单箱收入875美元/TEU，同比-19%、环比-17%；外贸单箱收入1065美元/TEU，同比-19%、环比-16%；五大航线分别同比-24%/-31%/-8%/-16%/-2%；环比-17%/-31%/-2%/-18%/+5%。
　　4）单箱成本：测算Q4集运业务单箱成本约842美元/TEU，同比-2.3%；对应单箱毛利127.1美元/TEU，同比-56.9%。
　　5）集运利润：测算Q4集运业务EBITMargin约9.3%，同比-15.4pts、环比-11.6pts；集运净利率约7.1%，同比-12.1pts、环比-9.1pts。
　　6）码头业务：Q4营收31.2亿，同比+8.7%；毛利率21.8%，同比-5.5pts。Q4中远海运港口总吞吐量3971.8万TEU，同比+8%。
　　持续看好集运龙头网络型资产价值，关注潜在的中东供应链事件期权。
　　一是资产价值托底：公司主业端“格局为运价托底”与报表端利息收入+投资收益下，中长期盈利中枢或具备支撑，PB/净现金构筑安全边际，价值修复空间较大；当前PB显著低于疫情前常态化水平、已较大程度隐含潜在的红海通航/运力交付等悲观预期。
　　同时公司稳定分红与积极推进回购政策，也将带来可观的股东回报；近年来公司现金分红+回购总金额以及占市值比例市场领先。
　　二是中东地缘扰动引发的供应链事件期权，即霍尔木兹海峡若长期封锁，或导致中东航线蔓延至地中海、印巴等区域的中转港拥堵/运力周转效率损失/有效供给减少等问题，甚至引发更大范围内供应链紊乱的连锁反应；叠加当前欧美干线处于由淡转旺窗口期，短期运价或将迎来催化。此外，地缘局势加剧也将带来短期风险溢价、燃油/保险等额外附加费的运价传导，以及红海复航预期延后等新变量。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2027年归母净利润为272.3、216.9亿元（原预测202.3、217.8亿元），新增2028年归母净利润预测值225.4亿元，对应三年PE分别为8、11、10倍，对应PB分别为0.94、0.90、0.86倍。预估2026年H/A股息率7%/6%。维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济严重衰退致运需下滑，地缘局势变化，红海快速恢复通航，外部环境导致成本超预期增加，运力供给交付节奏超预期等。

　　公司公告2025年报：1）业绩表现：2025年营收2195亿，同比-6%；归母净利309亿元，同比-37%。25Q4营收519亿，同比-12%；归母净利38亿元，同比-65%。2）成本费用：2025年营业成本1755亿，同比+6.5%；毛利440亿，同比-36%；期间费用76.9亿，同比+13%，其中财务费用净收益同比减少12.5亿，主要是由于人民币升值及美元降息影响下，利息收入和汇兑净收益同比减少。Q4营业成本447亿，同比+2.1%；毛利72亿，同比-53%；期间费用32亿，同比+46.5%。3）市场情况：2025年CCFI均值为1198点，同比-23%；Q4CCFI均值为1075点，同比-26%。4）分红情况：拟每股派发现金红利0.44元，合计派发现金红利67亿元，加上中期派发87亿，全年合计派发154亿元，占全年归母净利50%，再加上年内回购23亿元，合计占全年归母净利57%，对应A股股息率7.6%。
　　集运业务：1）收入端：25Q4集运业务收入497亿，同比-13%；集运航线收入448亿，同比-16.3%，其中跨太平洋、亚欧、亚洲内、其他国际、中国大陆航线收入分别同比-26%、-22%、-6%、-20%、+9%。2）货量：25Q4货运量725万TEU，同比+5.1%，其中跨太平洋、亚欧、亚洲内、其他国际、中国大陆分别同比-1%、+14%、+3%、-3%、+12%。3）单箱收入：25Q4外贸航线单箱收入1065美元/TEU，同比-19%，其中跨太平洋、亚欧、亚洲内、其他国际航线单箱收入同比-24%、-31%、-8%、-16%。内贸航线单箱收入2174元/TEU，同比-2.9%。4）单箱成本：25Q4综合单箱成本842元，同比-2.3%。
　　码头业务：25Q4收入31.2亿，同比+8.7%；成本24.4亿，同比+17%；毛利率21.8%，同比-5.5pct；码头吞吐量3972万TEU，同比+8%。
　　中东冲突对运价形成一定支撑，推迟红海复航预期。通过霍尔木兹海峡的集装箱运量仅占全球2.8%，短期来看影响相对可控：波斯湾航线基本处于停滞局面，有船公司开始恢复中东地区的新订舱业务，但主要通过多式联运的模式，船舶暂不通过霍尔木兹海峡；欧线、地线运价在风险溢价与成本推动下持续上涨，3月SCFI欧线、地线运价累计涨幅均达20%。若冲突/海峡封锁时间延长，航线网络重构所带来的效率损耗可能引发港口拥堵与船期紊乱，同时班轮公司复航红海的预期时间或进一步推迟。
　　投资建议：1）盈利预测：考虑到中东冲突推迟红海复航预期或对运价形成支撑，我们上调2026年盈利预测为264亿（原为214亿），维持2027年盈利预测为216亿，新增2028年盈利预测为223亿，对应EPS为1.72/1.41/1.45元，对应PE为9/11/10倍。2）投资建议：公司作为全球领先的央企集运龙头，长期看好公司盈利中枢验证与“船到链”端到端转型后的央企周期价值跃升；25-27年公司继续保持稳定的股利分配政策亦带来可观股东回报。考虑地缘因素对集运市场的潜在影响，我们给予2026年1.1倍PB，对应目标价18.0元，预期较现价19%空间；强调“推荐”评级。
　　风险提示：欧美进口需求大幅下滑，绕行结束恢复通畅，运力大规模扩张等。

　　中远海控发布2025年年度报告。据报告所述，公司当年实现营业收入2195.04亿元，同比减少6.14%；归母净利润308.68亿元，同比减少37.13%；扣非归母净利润307.27亿元，同比减少37.31%。从季度表现看，第四季度业绩承压明显，单季实现营业收入519.1亿元，同比下降12.2%；归母净利润38.0亿元，同比下降65.4%；扣非归母净利润37.6亿元，同比下降65.7%。
　　中远海控：全球集装箱航运行业领军者。目前公司自营集装箱船队规模590艘，运力约360万标准箱，同时手持54艘新造船订单，运力超过82万标准箱，其中78万标准箱为甲醇双燃料船舶运力，占比达95%。根据Alphaliner统计，目前公司船队规模为全球第四，控制全球约10.7%的集装箱运力。同时，公司亦拥有遍布全球的港口网络。截至2025年12月31日，中远海运港口在全球40个港口运营及管理387个泊位，其中238个为集装箱泊位，现年处理能力达约1.33亿标准箱。
　　集运逆风下公司业绩下滑实属不可抗力，但分红政策仍体现红利属性。2025年，集装箱航运板块整体承压，CCFI综指同比下滑22.86%，SCFI综指同比下滑36.90%，其中2025Q4CCFI综指同比下滑25.6%，SCFI综指同比下滑36.19%，导致公司利润水平同步下降。在此逆风下，公司仍坚持具有吸引力的分红政策，根据公司利润分配方案，其拟向全体股东每股派发现金红利人民币0.44元（含税），合计拟派发现金红利约人民币67.38亿元，加上中期分红后，2025年度公司现金分红总额约人民币154.12亿元，股利支付率达49.93%，以当前（3月20日）股价计算，股息率约为6.59%。
　　展望：集运行业预期承压，关注公司在新兴市场的发展。需求端看，全球通胀与贸易冲突加剧背景下，出口链或将承压，集运需求增量预期不大；供给端看，目前集装箱船在手订单占比超过30%，未来数年还将有大量船舶交付，对运价产生压力。虽逆风严峻，但公司手中仍持有大量流动资产（年末约1733.16亿元），具有强大的穿越周期能力；同时，公司积极布局东南亚、拉美等航线，有望在快速发展的新兴市场获取超额收益，建议持续关注。
　　盈利预测：预计公司2026、2027、2028分别实现归母净利润229.26亿元、218.65亿元、230.45亿元，对应EPS分别为1.50元、1.43元、1.50元。按照2026年3月20日收盘价计算，PE分别为10.6倍、11.1倍、10.5倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：运输经营风险、行业竞争加剧、供需关系失衡、油价扰动利润。