Q2提速增长，经营向好趋势明显
　　公司发布2026年中报：2026H1实现营业收入109.98亿元（+2.07%），归母净利润4.47亿元（+12.30%），扣非归母净利润4.36亿元（+14.48%），经营现金流净额14.04亿元（-13.66%）。公司持续深化门店运营优化与成本管控，利润增速快于收入增速。
　　分季度来看，2026Q1、Q2公司实现营业收入54.81亿元（+0.85%）、55.16亿元（+3.32%），归母净利润2.64亿元（+5.27%）、1.83亿元（+24.25%），扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）、1.76亿元（+27.76%）。Q2收入、利润同比增速均较Q1提升，经营改善趋势进一步体现。
　　从盈利能力来看，2026H1毛利率为32.45%（-0.63pct），归母净利率为4.06%（+0.37pct），扣非归母净利率为3.97%（+0.43pct）。
　　费率方面，销售费用率为20.55%（-1.33pct），管理费用率为4.69%（+0.07pct），研发费用率为0.22%（-0.12pct），财务费用率为0.51%（-0.15pct），四项费用率合计25.96%，同比下降1.53pct。
　　零售业务稳步增长，中药品类收入及毛利率提升
　　分行业来看，2026H1医药零售业务收入91.01亿元（+3.24%），毛利率36.37%（-0.96pct）；加盟、联盟及分销业务收入18.33亿元（-1.45%），毛利率12.90%（+0.05pct）。公司收入增长主要来自原有可比门店内生增长及线上销售增长，同时主动优化联盟业务结构、清退低协同联盟客户，提升合作质量。
　　分产品来看，中西成药收入89.39亿元（+2.50%），毛利率29.71%（-0.99pct）；中药收入7.99亿元（+6.86%），毛利率51.14%（+2.43pct）；非药品收入12.59亿元（-3.52%），毛利率40.03%（+0.02pct）。中药品类收入与毛利率同步提升。公司持续深化商采改革，2026H1统采销售占比77.1%，同比提升1.9pct；自有品牌自营门店销售占比24%，同比提升1pct，持续优化采购与商品结构。
　　持续优化门店网络，聚焦优势区域及下沉市场
　　截至2026年6月末，公司门店总数15,177家，其中直营门店9,695家、加盟门店5,482家。上半年新增门店569家，包括直营140家、加盟429家；关闭直营门店177家，直营门店净减少37家。公司坚持有质量的拓展，新增门店中80.1%集中于优势省份及重点城市，72%位于地级市及以下市场。此外，公司以3,150万元收购甘肃至仁同济旗下62家门店的业务及相关经营性资产，进一步完善区域布局。
　　股权激励彰显成长信心，强化公司中长期激励
　　公司2026年限制性股票激励计划已获股东会审议通过，并确定2026年8月28日为首次授予日，向224名董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干首次授予776.47万股限制性股票。业绩考核方面，以2025年净利润为基数，要求2027年、2028年净利润增长率分别不低于75%、100%，彰显了公司对于未来经营的信心。
　　盈利预测及投资建议
　　我们预计公司2026-2028年营收分别为234.63、249.57、265.79亿元，归母净利润分别为5.95、6.70、7.55亿元，当前股价对应PE分别为16、15、13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　门店经营不及预期风险，行业竞争加剧风险，并购整合及商誉减值风险。
　　

　　投资要点
　　公司业绩持续改善。2026年H1，公司实现营业收入109.98亿元（同比+2.07%），归母净利润4.47亿元（同比+12.30%），扣非归母净利润4.36亿元（同比+14.48%），经营性现金流净额14.04亿元（同比-13.66%）；其中，Q2单季度营业收入55.16亿元（同比+3.32%），归母净利润1.83亿元（同比+24.25%），扣非归母净利润1.76亿元（同比+27.76%）。公司业绩持续企稳回暖，Q2利润端增速表现优秀。
　　核心业务板块稳健增长。报告期内，公司医药零售板块实现营业收入91.01亿元（同比+3.24%），加盟联盟及分销板块实现营业收入18.33亿元（同比-1.45%）；分产品来看，中西成药实现营业收入89.39亿元（同比+2.50%），中药实现营业收入7.99亿元（同比+6.86%），非药品实现营业收入12.59亿元（同比-3.52%）。在行业整体相对承压的大环境下，公司核心零售中西成药业务板块展现出较强的韧性。
　　直营门店稳步扩张，经营质量稳步提升。截止2026年H1末，公司合计门店数量15177家，其中，直营门店9695家，加盟门店5482家，分别较Q1末增加176家、73家和103家。报告期内新增门店中，80.1%集中于优势省份及重点城市，地级市及以下门店占比达72%。二季度以来，公司门店数量尤其是直营门店扩张步伐稳步推进。报告期内，公司经营效率质量持续提升，公司直营门店平效较2025年提升了1元/平方米；商品库存周转天数86天，同比下降3天；统采销售占比77.1%，同比提升1.9个百分点。
　　投资建议：我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为5.91/6.46/7.17亿元，对应EPS分别为0.78/0.85/0.94元，对应PE分别为17.43/15.96/14.38倍。公司业绩持续改善，门店扩张稳步推进，经营质量稳步提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险；门店扩张不及预期风险；行业政策带来的不确定性风险等。

　　投资要点
　　事件：公司发布2026年半年报，2026H1实现营收109.98亿元（+2.07%，同比，下同），归母净利润4.47亿元（+12.30%），扣非归母净利润4.36亿元（+14.48%）。单Q2实现营收55.16亿元（+3.32%），归母净利润1.83亿元（+24.25%），扣非归母净利润1.76亿元（+27.76%），Q2业绩加速改善趋势明显，整体业绩超我们预期。
　　零售主业增长稳健，中药品类表现亮眼。分行业看，公司2026H1实现零售收入91.01亿元（+3.24%），毛利率36.37%（-0.96pp）；加盟、联盟及分销收入18.33亿元（-1.45%），毛利率12.90%（+0.05pp）。分产品看，中西成药收入89.39亿元（+2.50%），毛利率29.71%（-0.99pp）；中药收入7.99亿元（+6.86%），毛利率51.14%（+2.43pp）；非药收入12.59亿元（-3.52%），毛利率40.03%（+0.02pp）。中药品类表现亮眼，收入增速和毛利率均显著提升，彰显品类结构优化成效。分地区看，华中区域收入47.78亿元（+4.76%），为公司核心市场，领先优势突出。
　　门店扩张稳步推进，线上业务快速增长。截至2026H1，公司门店总数达15,177家（直营9,695家、加盟5,482家），覆盖全国18个省、160余个地级市及以上城市。2026H1新增门店569家（直营140家、加盟429家），净增门店约176家，门店扩张重启。公司坚持"有质量的拓展"，新增门店中80.1%集中于优势省份及重点城市，地级市及以下门店占比达72%。加盟业务方面，新增门店中老店加盟占比81%，配送收入12.26亿元。联盟门店数达18,634家，参股联盟企业213家，对应零售规模129.7亿元。线上渠道销售额（含加盟）达17.74亿元，同比增长19.06%，O2O门店12,294家，其中24小时门店855家。
　　经营质量持续提升，AI赋能加速落地。公司持续深化商采改革与数智化转型。2026H1自有品牌自营门店销售占比24%（+1pp），统采销售占比77.1%（+1.9pp），库存周转天数86天（同比减少3天）。公司共有医保资质门店13,481家（直营8,986家，占比92.69%），门诊统筹资质门店4,765家（直营3,577家，占比36.9%），慢特病定点资格门店1,767家，双通道门店320家，执业药师16,000人。会员总数达1.13亿人，上半年活跃会员2,259万人，会员销售占比74.28%。公司积极推动AI应用落地，围绕经营决策、供应链、新零售、一线员工赋能等场景推进AI战略，试点"健康药房"智能体项目覆盖加盟门店300余家。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司经营质量持续提升，我们将公司2026-2028年归母净利润由4.23/4.94/5.73亿元上调至6.12/7.05/8.07亿元，2026年有望重回增长快车道，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

　　投资要点
　　Q1业绩企稳回升。2025全年,公司实现营业收入222.37亿元（同比-0.54%，下同）、归母净利润3.82亿元（-26.44%）、扣非归母净利润3.47亿元（-30.15%）；2026年Q1,公司实现营业收入54.81亿元（+0.85%）、归母净利润2.64亿元（+5.27%）、扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）；2025年公司销售毛利率32.30%（-0.87pct），销售净利率2.43%（-0.63pct）；2026年Q1公司销售毛利率33.51%（-0.71pct），销售净利率5.52%（+0.23pct）。2025年公司净利润大幅下滑主要受计提商誉减值损失及土地减值损失所致；2026年Q1公司业绩企稳回升。
　　优化直营门店，大力发展加盟门店。2025年，公司拥有门店14975家，新增875家；其中，直营门店9732家（+84家），加盟门店5243家（+791家）。2026年Q1，公司拥有门店15001家，新增26家；其中，直营门店9622家（-110家），加盟门店5379家（+136家）。截至2026Q1，公司90%的门店位于优势省份及重点城市，78%的门店位于地级市及以下。报告期内，公司持续优化直营门店网络布局，聚焦优势区域下沉市场，大力发展加盟业务。
　　全方位提升门店经营效率。报告期内，公司大力发展新零售业务，2025年公司线上渠道销售总额突破31.2亿元，同比增长26.3%；公司O2O外卖服务门店达12352家，24小时门店达730家。公司不断提升精细化管理水平，2025年公司经营SKU约为2.47万种，统采销售占比75.9%，同比提升3.5个百分点；公司全量商品断货率同比下降0.6个百分点，商品存货周转天数同比下降6天；自有品牌自营门店销售占比22.5%，同比增加0.5个百分点。公司大力发展商保业务，累计12,000+家门店开通商业保险履约服务。公司平效较2024年底提升了1元/平方米。公司不断探索多元化业务发展，同时大力提升深化精细化管理，经营效率质量有望持续得到提升。
　　投资建议：考虑到行业竞争加剧等不确定因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为5.91/6.46/7.17亿元（2026-2027年原预测为7.99/9.09亿元），对应EPS分别为0.78/0.85/0.94元，对应PE分别为17.39/15.92/14.35倍。公司业绩逐渐企稳，经营效率稳步提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险；行业政策不确定性风险等。

　　事件：4月22日，公司披露2025全年以及2026Q1业绩，其中：
　　1）2025年公司营业收入为222.37亿元（yoy-0.54%）；归母净利润3.82亿元（yoy-26.44%）；扣非归母净利润3.47亿元（yoy-30.15%）；其中，25Q4单季度营收61.66亿元（yoy+0.66%）；归母净利润-1.47亿元（24年同期亏损1.11亿元），扣非归母净利润-1.48亿元（24年同期亏损1.11亿元）；
　　2）26Q1开局平稳回暖，其中营业收入达到54.81亿元（yoy+0.85%），归母净利润2.64亿元（yoy+5.27%），扣非归母净利润2.60亿元（yoy+6.98%）。
　　点评：
　　1.盈利能力：公司毛利率以及净利率水平保持平稳。2025年公司毛利率32.30%（yoy-0.87pct），归母净利率1.72%（yoy-0.60pct）；
　　26Q1毛利率33.51%（yoy-0.71pct），归母净利率为4.81%（yoy+0.20pct）；
　　2.费用率层面：公司费用率相对稳定。2025年公司销售费用率21.13%（yoy-1.00pct），管理费用率5.79%（yoy+0.17pct），财务费用率0.59%（yoy-0.19pct）;26Q1公司销售费用率20.76%（yoy-0.91pct），管理费用率4.88%（yoy-0.07pct），财务费用率0.51%（yoy-0.18pct）;3.业务板块划分（分行业）：医药零售营收小幅增长。2025年公司零售业务营收达到191.15亿元（yoy+0.04%），对应毛利率35.39%（yoy-1.03pct）；2025年公司加盟、联盟及分销业务营收达到30.04亿元（yoy-3.25%），对应毛利率12.44%（yoy-0.62pct）；
　　4.业务板块划分（分产品）：中西成药稳健提升。2025年中西成药业务营收达到180.18亿元（yoy+1.88%），对应毛利率30.37%（yoy-1.19pct）；2025年中药业务营收达到16.10亿元（yoy-5.49%），对应毛利率44.66%（yoy+1.46pct）；
　　2025年非药品业务营收达到26.08亿元（yoy-12.15%），对应毛利率37.96%（yoy+1.03pct）；
　　5.经营层面：截至2026年3月31日，公司门店总数达15001家，覆盖全国18个省级市场、150余个地级市及以上城市，其中直营门店9622家，加盟门店5379家。门店不仅覆盖核心城市商圈，更深入社区与县域市场，规模效应与网络协同优势显著。
　　投资建议：公司作为头部药房连锁，门店持续优化，经营回归稳健。我们预计26-28年公司归母净利润为4.60/5.42/6.01亿元，分别同比增长20.5%、17.9%、10.9%，现价对应PE为23、20、18倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）医保合规风险；2）跨区发展风险；3）医疗安全性事故纠纷风险等。

　　事项：
　　公司发布《2026年度“提质增效重回报”2.0行动方案》，从经营等方面设立2026年目标，提振市场信心。
　　平安观点：
　　经营方面，自有品牌销售占比提升和控制资产负债率为重点。公司2025年自有品牌销售收入占比为22.5%，公司确立2026年自有品牌销售占比目标，为在2025年销售占比基础上提升1pp，公司将从优化产品结构，健全激励赋能等方面入手，通过扩宽渠道增长空间、同时进行分层激励促进目标达成。资产负债率方面，公司2025年资产负债率为64.7%，2026年目标为不高于64.5%（如有并购贷或公司债则剔除影响），该方面将通过以自有资金偿还银行有息负债、关停低效门店等方面入手达成。
　　常态化中期分红，重视投资者交流和公司治理。现金分红方面，最近3年平均现金分红占比为55.16%，2026年目标分红大于等于归母净利润50%，常态化中期分红，同时公司将择机实施股份回购。此外，对于投资者交流以及公司治理方面，公司均有提出2026年目标，将重视投资者交流和公司管理。
　　维持“推荐”评级。行业处于出清周期，且消费力相对承压，调整公司2026-2028年盈利预测为归母净利润6.30、7.04、7.59亿元（原预测2026-2027年归母净利润8.68、9.97亿元）。考虑到公司直营店单店产出持续增长，门店经营质量持续提升，此外公司通过聚焦已有优势市场、深耕下沉市场、优化产品结构等方式提升毛利率，盈利能力有望持续改善。维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争格局加剧风险；公司由于消费疲软、医改政策等经营不及预期；药品安全风险等。

　　事项：
　　公司发布公告，2025年营收222.4亿元（-0.5%），归母净利润3.8亿元（-26.4%），扣非净利润3.5亿元（-30.2%），利润端下滑主因公司计提商誉减值损失及土地减值损失2.4亿元。2026Q1营收54.8亿元（+0.8%），归母净利润2.6亿元（+5.3%），扣非净利润2.6亿元（+7.0%）。
　　评论：
　　加盟店数量占比持续提升。1Q26公司门店总数增至15,001家（4Q2514,975家），其中直营门店9,622家（4Q259,732家）、加盟门店5,379家（4Q255,243家），1Q26加盟门店占比提升至35.9%（4Q2535.0%）。
　　中西成药稳健表现稳健，中药利润端持续修复。
　　2025年医药零售收入191.1亿元（+0.04%）、毛利率35.4%（-1.0%）；加盟及分销收入30.0亿元（-3.3%）、毛利率12.4%（-0.6%）。分产品看，中西成药收入180.2亿元（+1.9%）、毛利率30.4%（-1.2%）；中药收入16.1亿元（-5.5%）、毛利率44.7%（+1.5%）；非药实现收入26.1亿元（-12.2%）、毛利率38.0%（+1.0%）。
　　1Q26中西成药收入43.9亿元（+0.5%）、毛利率30.5%（-1.4%）；中药收入4.3亿元（-9.2%）、毛利率50.0%（+3.2%）；非药收入6.5亿元（-2.0%）、毛利率42.8%（+0.6%）。
　　财务指标：1）盈利能力：2025年公司毛利率32.3%（-0.9pct），净利率2.4%（-0.7pct），扣非净利率1.6%（-0.6pct），公司计提商誉减值损失及土地减值损失2.4亿元。2）2025年公司销售费用率21.1%（-1.0pct），管理费用率5.8%（+0.2pct），财务费用率0.6%（-0.2pct）。3）2025年经营性净现金流31.4亿元（去年同期20.3亿元），同比改善。
　　投资建议：公司经营端迎来改善，基于实体药房行业现状，我们调整公司26-28年归母净利润预测为4.5/5.5/6.7亿元（26-27年前值为8.2/9.5亿元），同比变动为+17.6%/+22.7%/+21.1%，参考行业可比公司估值，给予公司26年28x目标PE，对应目标价16.6元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：业务拓展不及预期，政策波动。

　　2025年，公司利润端阶段性下滑，2026年有望逐步修复；
　　渠道扩张与供应链提效协同推进，驱动运营效率提升；
　　维持买入评级，上调DCF目标价至25.66元（WACC11.9%）。
　　收入基本稳定，1Q26验证修复趋势：根据公司2025年年报，公司实现营业收入222.37亿元，同比下降0.5%；净利润3.82亿元，同比下降26.4%；EPS为0.50元，同比下降26.3%。2025年公司净利下滑的主要原因系计提商誉减值损失及土地减值损失所致。根据公司1Q26报告，公司业绩有所改善，实现营业收入54.81亿元，同比上升0.85%；净利润2.64亿元，同比上升5.27%。我们预计公司2026E–2028E收入分别为250.07亿元/281.17亿元/312.77亿元，同比上升12.5%/12.4%/11.2%；净利润分别为6.71亿元/7.29亿元/7.93亿元，同比上升75.8%/8.7%/8.7%。我们认为，在结构优化与效率改善推动下，公司盈利能力有望逐步修复。
　　渠道持续扩张，结构优化驱动效率提升：根据公司2025年年报，公司门店总数达14,975家，其中直营门店9,732家，加盟门店5,243家，全年净新增875家。2025年，公司加快下沉市场布局，地级市及以下门店占比提升至78%，在新增门店中占比达88%。根据公司1Q26报告，门店总数进一步增至15,001家，其中直营门店9,622家，加盟门店5,379家，联盟门店22,768家，渠道规模持续扩张。2025年，公司线上渠道销售额（含加盟）达31.2亿元，同比增长26.3%；加盟业务配送销售额约24.12亿元，同比增长6%；联盟业务实现4.4亿元，同比增长4.26%，新零售与加盟体系成为主要增量来源。
　　商品结构优化与供应链提效协同推进：根据公司2025年年报，公司经营SKU约2.47万种，持续推进品类改革与结构优化。通过数智化手段优化订货与库存管理，全量商品断货率同比下降0.6%，存货周转天数降至88天，同比减少6天，供应链效率持续提升。同时，公司自有品牌持续推进研发与品类拓展，其在自营门店销售占比提升至22.5%，同比上升0.5%，并引进300+非药SKU，进一步丰富商品矩阵。
　　维持买入评级，上调DCF（WACC11.9%）目标价至25.66元：我们的目标价对应29x2026EP/E（高于可比公司均值约16x）。我们将WACC上调至11.9%（之前为8.7%），主要调整的参数包括：无风险利率2.3%（之前为2.9%），贝塔1.5（之前为0.9）。我们认为，公司渠道与供应链规模优势仍然稳固，数字化与品类结构优化有望带动毛利与效率改善，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）行业竞争加剧的风险；2）互联网零售业态的冲击；3）集采药品降价超预期的风险；4）并购扩张不及预期的风险；5）处方外流规模不及预期的风险。

　　现金流大幅改善，26Q1利润恢复增长。2025年公司实现营业收入222.37亿元（YoY-0.54%）；归母净利润3.82亿元（YoY-26.44%），扣非归母净利润3.47亿元（YoY-30.15%），归母净利润下滑主要受计提商誉减值及土地减值影响，剔除两项非经常性损失后，归母净利润为6.20亿元（YoY-1.0%）。2025年公司经营活动现金流量净额达31.43亿元（YoY+55.08%），回款能力增强和营运资金管理优化，现金流质量显著提升。2026Q1公司业绩回升，报告期内实现营收54.81亿元（YoY+0.85%）；归母净利润2.64亿元（YoY+5.27%），扣非净利润2.60亿元（YoY+6.98%），经营活动现金流量净额达8.59亿元（YoY+6.76%）。
　　零售业务保持稳健，26Q1毛利率稳健提升。2025年，公司零售业务收入191.15亿元（YoY+0.04%），毛利率35.39%（YoY-1.03pp）；加盟分销业务收入30.04亿元（YoY-3.25%），毛利率12.44%（YoY-0.62pp）；中西成药收入180.18亿元（YoY+1.88%），毛利率30.37%（YoY-1.19pp）；中药收入16.10亿元（YoY-5.49%），毛利率44.66%（YoY+1.46pp）；非药收入26.08亿元（YoY-12.15%），毛利率37.96%（YoY+1.03pp）。2026Q1，公司零售业务收入45.24亿元（YoY+1.27%），毛利率37.60%（YoY-0.81pp）；加盟分销业务收入9.20亿元（YoY+1.86%），毛利率13.47%（YoY-0.16pp）；中西成药收入43.94亿元（YoY+0.52%），毛利率30.51%（YoY-1.36pp）；中药收入4.34亿元（YoY+9.19%），毛利率49.95%（YoY+3.19pp）；非药收入6.53亿元（YoY-1.97%），毛利率42.77%（YoY+0.61pp）。
　　医保渠道壁垒稳固，加盟下沉加速扩张。截至2026Q1报告期末，公司门店总数增至15,001家，其中医保资质门店13,492家，直营医保资质门店8,965家，加盟门店医保资质门店4,527家，直营门店中医保门店占比为93.17%。统筹资质门店数4,514家，同时公司共有1,745家门店获得“门诊慢特病”定点资格，具有双通道资格的门店318家。公司持续聚焦优势市场和下沉市场，强化本地化运营能力，2026Q1新增门店中，69%集中于优势省份及重点城市，截至2026Q1报告期末，地级市及以下门店数占比已达78%，2026Q1新增门店中，地级市及以下门店数占比达84%。
　　新零售表现亮眼，线上线下融合成效显著。2026年一季度，公司线上渠道销售总额（含加盟）突破8.28亿元，同比增长10.4%。截至2026Q1报告期末，公司共有12,321家门店开通O2O外卖服务，其中24小时营业门店764家，服务体系持续完善。
　　盈利预测与投资建议：我们调整盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润5.71/6.75/7.62亿元，对应2026年5月7日收盘价PE分别为18.4/15.5/13.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：药品降价风险，并购整合不及预期，行业政策变化。