事件：公司Q3收入13.8亿，yoy-5%；归母净利润2.1亿，yoy-55%；扣非净利润2.1亿，yoy-3%。Q3归母净利润同比下滑较多主要受去年同期非经常性收益影响，扣非口径略降，弱于市场预期，仍在等待新品拐点。
　　Q3老游戏稳健，计算机业务淡季。24下半年以来老产品《旭日》《战火》进入稳态阶段，流水有所下滑。根据点点数据，25年前三季度环比视角下滑逐步收窄、趋于稳健。计算机业务Q3我们预计同比稳中有升，旗下鼎富智能7月推出AvavoxAI语音智能体（Agent），面向智能外呼赛道，赛道宽，市场空间大。Avavox简单易用、高拟人化，按场景/业务量选择付费方式，有望成为公司新看点。
　　云业务扩张影响毛利率水平。公司Q3毛利率56.2%，同比降5.0pct、环比降2.2pct，主要受低毛利率的云服务扩张影响。Q3经营现金流净额2.8亿，环比改善。
　　新品储备多，等待拐点。新品践行2+2+N战略，《StellarSanctuary（DL）》《NextAgers（LOA）》8-9月登陆IOS，并新增数组服务器，目前仍在优化测试中，等待新品起量。这轮管线仍以擅长的SLG品类为主，侧重SLG+X品类融合，目标客群从此前核心SLG用户向泛用户转向；国内版本亦取得版号（《荒星传说：牧者之息》《长河万卷》）此外，XCT/MN等城建、黑帮题材SLG+X新品也在储备中，预计26年上线。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑新品起量晚于预期，且相应爬坡曲线延后，影响明后年收入利润节奏，我们对新品规模亦进行保守预期。下调公司25-27年营收预测为59.1/68.1/81.8亿（原预测为59.5/72.0/83.9亿）、归母净利润预测为11.4/13.2/15.8亿（原预测为12.2/14.6/16.8亿），现价对应26-27年PE为18/15x。虽然业绩下修，但悲观预期已有所反应，考虑到公司位于出海游戏第一梯队有稀缺性，管线丰富且具备弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。

　　公司25Q3实现营业收入13.84亿元，同比下降5.29%，环比增长1.7%；实现归母净利润2.15亿元，同比下降53.55%；实现扣非归母净利润2.08亿元，同比下降3.20%，环比下降20.6%。25Q3归母净利润大幅下滑，主因24Q3收回诉讼应收款冲减以前计提的坏账准备导致利润基数较高，以及Q3游戏业务收入及净利润同环比有下滑。公司2025Q1-Q3实现营业收入40.68亿元，同比下降9.86%；实现归母净利润7.24亿元，同比下降33.77%；实现扣非归母净利润6.96亿元，同比下降16.42%。我们认为公司正处在新旧动能转换的关键时期，25Q3业绩短期承压，但长期看好公司出海SLG产品力与AI业务商业化落地。维持“买入”。
　　老游戏流水仍回落但降幅收窄，新游仍在调优中
　　公司存量游戏《AgeofOrigins》和《WarandOrder》在减少投放后流水自然回落，但仍表现出较强的生命力，时代财经发布《2025年第三季度中国游戏出海常青榜》，《AgeofOrigins》位列榜单第4，《WarandOrder》名列第17，我们预计2025年前三季度每个季度流水环比下降幅度逐季收窄。公司储备了包括《DL》（StellarSanctuary）和《LOA》（NextAge）在内的多款“SLG+X”产品，国内版本分别为《荒星传说：牧者之息》和《长河万卷》，均已获得版号。当前内容仍在调优中。我们认为短期新游进展较慢影响业绩，后续待产品流水释放后业绩增长。
　　AI产品推进，Q4计算机业务季节性增长可期
　　公司于7月推出的AI语音数字员工产品OurWorks（Avavox），商业模式上强调“未接通不收费”“打破传统包月或高预付”，直击中小企业降本诉求；与“即充即用”的轻量化使用方式相匹配。10月已上线国际版，OurWorks面向B端用户，渗透路径需验证不同垂直场景模板与效果沉淀，形成口碑-复购-规模化的收入曲线，但作为ToB产品，预计到2026上半年都将处于用户积累阶段。展望Q4，年末计算机业务的传统确收旺季，预计将带动公司整体营收和利润环比改善。
　　毛利率有所下滑，24Q3确认非经推高归母净利润基数
　　公司25Q3毛利率56.17%，同比下降5.02pct，预计主因高毛利的游戏业务占比下降。公司25Q3销售/管理/研发费用率12.89/19.32/6.09%，分别同比变动-1.75/-5.05/0.7pct。此外，公司24Q3非经常性损益增加，其中收回诉讼应收款后冲减计提的坏账准备约2.5亿元，推高净利润基数，25Q3无大额非经常损益，因此25Q3净利润同比下滑幅度较大。
　　盈利预测与估值
　　考虑到新品目前仍在调优中，大规模推广进展晚于我们之前的预期，我们下调公司25-27年归母净利润至9.6/14.0/16.1亿元，分别下调16.46%/17.92%/20.63%。基于相对估值法，可比公司26年Wind一致预期均值为20.2X，考虑公司新品潜在弹性大，且AI应用进展较快，给予公司26年23倍PE估值，目标价为16.37元（前值20.01元，对应26年23XPE，17.1亿元净利润）,维持“买入”评级。
　　风险提示：产品表现不及预期、行业竞争加剧、AI+产品进展不及预期等。

　　Q3业绩同比降幅收窄，看好新游周期下业绩迎来拐点，维持“买入”评级
　　公司2025Q1-3实现营收40.68亿元（同比-9.86%），归母净利润7.24亿元（同比-33.77%），扣非归母净利润6.96亿元（同比-16.42%）,其中Q3营收13.84亿元（同比-5.3%），扣非归母净利润2.08亿元（同比-3.2%）。核心游戏产品进入成熟期以及投放策略调整使业绩承压，但Q3营收及扣非归母净利润同比降幅明显收窄，凸显核心游戏韧性。2025Q1-3毛利率58.6%，同比-3.4pct，期间费用率39.6%，同比-1.2pct，净利率17.5%，同比-6.5pct，净利率下降主要系2024Q3存在2.53亿元的非经常性坏账计提冲减（影响净利率5.6pct）。我们看好新游周期下公司逐步迎来业绩拐点，维持2025-2026年并上调2027年归母净利润预测至11.54/17.24/26.04（前值24.62）亿元，当前股价对应PE分别为20.6/13.8/9.1倍，维持“买入”评级。
　　核心游戏企稳向上、储备游戏丰富，或开启新一轮成长
　　据七麦数据，《AgeofOrigins》7至9月美国iOS游戏畅销榜排名均值分别为30/29/26，排名整体企稳向上，其中9月7周年庆典活动拉动排名最高至第17。
　　据SensorTower，《AgeofOrigins》7/8/9月分列出海手游收入榜第12/11/12，头部地位稳固。据七麦数据，《WarandOrder》7至9月美国iOS游戏畅销榜排名均值分别为117/109/108，同样呈现向好趋势。我们认为两款核心游戏分别上线超6/8年情况下流水整体平稳足见公司SLG实力，持续输出优质内容有望支撑流水延续。两款SLG新游《StellarSanctuary》《NextAgers》步入商业化测试尾声，且已获得国内版号并开发了小程序版本，国内外发行推广有望贡献业绩增量。在研游戏丰富，其中3款SLG新游计划于2026年中以前陆续开启商业化测试，新游周期开启或启动新一轮成长。
　　智能语音机器人avavox落地多场景，全球化拓展有望贡献业绩增量
　　公司7月推出智能语音机器人avavox，其在出行服务场景落地成效显著，通话效率较传统人工坐席提升3-5倍，预计可降低业务沟通环节运营成本40%-60%，目前落地场景覆盖金融证券、在线教育、电商推广等。10月公司发布avavox全球菁英生态伙伴计划，全球市场拓展有望贡献业绩增量。
　　风险提示：新游戏流水不及预期，AI产品推广不及预期等。

　　事件公司发布2025年度三季报：2025年前三季度公司实现营业收入40.68亿元，同比下降9.86%；归母净利润7.24亿元，同比下降33.77%；扣非归母净利润6.96亿元，同比下降16.42%。其中，2025Q3单季公司实现营业收入13.84亿元，同比下降5.29%；归母净利润2.15亿元，同比下降53.55%；扣非归母净利润2.08亿元，同比下降3.20%。
　　老游长线运营稳健，关注新游上线进度公司主要存量手游《AgeofOrigins》《WarandOrder》流水自然回落，但Q3存量游戏流水降幅环比收窄。同时据SensorTower，《AgeofOrigins》9月排名中国手游出海收入第12名，长线运营表现相对稳健。目前，公司储备新游《StellarSanctuary（荒星传说：牧者之息）》《NextAgers（长河万卷）》已在海外部分地区上线，且均已获得国内版号，关注后续产品上线进度和上线后表现。
　　AI与ICT技术深度融合，构建数字化能力体系公司已推出“泰岳灯塔”AI大模型应用能力体系，包括语音数字员工avavox（大模型语音机器人），“岳擎”数智化新IT运营大模型体系和“泰岳泰斗”安全大模型系统等。其中avavox作为全新产品，深度融合主流通用大模型并内置了200行业模板，能够帮助企业客服、销售、HR、财务、IT等各个岗位处理简单、重复、海量的日常沟通工作。目前，avavox采用付费订阅的收费模式，关注后续avavox的客户订阅数量以及整体付费情况。
　　投资建议我们认为，公司存量手游长线运营趋稳，且后续储备产品上线进程不断推进。同时，公司深度融合AI和ICT技术，产品性能表现良好，应用场景广阔，看好后续ICT业务的前景。预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.59/13.82/15.63亿元，对应PE为22x/17x/15x，维持“推荐”评级。

　　投资要点：
　　事件描述：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营业收入40.68亿元，同比下降9.86%；实现归母净利润7.24亿元，同比下降33.77%；实现扣非归母净利润6.96亿元，同比下降16.42%。单季度来看，2025Q3公司实现营业收入13.84亿元，同比下降5.29%；实现归母净利润2.15亿元，同比下降53.55%；实现扣非归母净利润2.08亿元，同比微降3.20%。
　　存量游戏基本盘稳固，新游上线后有望开启新一轮周期。公司的两款精品SLG手游《WarandOrder》《AgeofZOrigins》继续保持较高的玩家吸引力，延续稳健流水态势，公司继续通过稳定的投放、高频的更新，深度挖掘产品的长线运营潜力，两款长线运营产品保持稳健的流水状态。储备产品方面，《StellarSanctuary》《NextAgers》已经获得国产游戏版号并处在商业化测试阶段，商业化测试结束后将进入正式的推广投放阶段。两款“SLG+X”类型的新游将副玩法与核心玩法配合得较为紧凑，未来有望持续破圈拓展SLG游戏受众，吸引并留驻更广泛的玩家群体，开启新一轮产品周期。
　　计算机业务整体稳健，加大AI业务布局力度。计算机业务进入Q4收入确认旺季后，有望带动公司整体业绩改善。公司持续加大AI业务布局力度，2025年6月发布“泰岳灯塔”AI大模型应用能力体系，以及数智化新IT运营、信息安全、智能交互三大垂类AI产品体系。此外，公司同步发布三个垂类AI产品，包括面向ICT运营管理的“岳擎”数智化新IT运营大模型体系、面向信息安全的“泰岳泰斗”安全大模型系统和面向智能交互领域的avavox智能语音机器人。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.3/14.3/17.3亿元，同比增速分别为-20.7%/25.9%/21.0%，当前股价（2025年11月04日）对应的PE分别为21.1/16.7/13.8倍。鉴于公司核心游戏流水长期稳健，新产品周期即将开启，计算机业务整体稳健，AI业务未来或将打开公司增长天花板，给予“增持”评级。
　　风险提示。市场竞争加剧风险，政策监管趋严风险，新游进展不及预期风险。

　　事件：
　　公司2025年前三季度实现营收40.68亿元，同比下降-9.86%；归母净利润7.24亿元，同比下降-33.77%；归母扣非净利润6.96亿元，同比下降-16.42%。其中，2025Q3实现营收13.84亿元，同比下降-5.29%；
　　归母净利润2.15亿元，同比下降-53.55%；归母扣非净利润2.08亿元，同比下降-3.20%。
　　受前期诉讼款影响，2025年前三季度业绩同比下降
　　2025年前三季度公司营收同比下降，主要系两款主要游戏《AgeofOrigins》和《WarandOrder》从高速增长阶段进入稳定阶段，流水同比下滑；归母净利润同比下降，主要系2024Q3收回诉讼应收款2.45亿元并冲减以前年度计提的坏账准备，使得去年同期高基数。其中，2025Q3归母净利润环比下降-20.63%，主要系营收环比小幅增长下，营业成本、管理费用及财务费用环比增加。
　　SLG新游储备丰富，关注上线节奏及表现
　　公司两款SLG新游《StellarSanctuary》和《NextAgers》均上线美区AppStore和GooglePlay，目前已进入商业化测试尾声。同时，两款游戏的中文版《荒星传说：牧者之息》和《长河万卷》已获得国产游戏版号，未来计划在国内上线。此外，三款SLG储备游戏《代号：
　　XCT》、《代号：AOO2》、《代号：MN》预计将从今年底到明年二季度陆续开启商业化。看好公司在擅长的SLG品类上的持续深耕，关注多款新游上线节奏及表现。
　　三大AI垂类产品不断发展，avavox开启全球菁英生态伙伴计划
　　公司面向特定行业的三大AI垂类产品，即面向企业的语音数字员工avavox智能语音机器人、面向ICT运营管理的“岳擎”数智化新IT运营大模型体系、面向信息安全的“泰岳泰斗”安全大模型系统不断发展。其中，avavox基于应用场景、使用方式、商业模式轻量化的特点，为B端客户的满意度回访、沉睡用户唤醒等日常高频使用场景提供30秒快速搭建、按需计费的智能语音机器人服务。10月，其正式发布全球菁英生态伙伴计划，以“成熟产品+完善支持+共赢模式”为核心目标，未来计划在全球市场携手合作伙伴共同拓展AI语音数字员工市场。关注后续产品的客户起量、付费情况等表现。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司核心游戏持续贡献流水基本盘，两款SLG新游《StellarSanctuary》和《NextAgers》上线有望较先贡献增量。此外，三大AI垂类产品不断发展，有望推动软件和信息技术服务业务发展。因此，我们预计公司2025-2027年营收分别为56.5/70.4/74.9亿元，对应增速-12.5%/24.7%/6.37%，归母净利润分别为10.9/13.5/14.4亿元，对应增速-24.0%/24.1%/7.24%。给予公司“增持”评级。
　　风险提示：
　　政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。

　　主要观点：
　　业绩情况:
　　公司发布2025年三季度业绩。2025前三季度公司实现营收40.68亿元，yoy-9.86%；实现归母净利润7.24亿元，yoy-33.77%；实现扣非净利润6.96亿元，yoy-16.42%。
　　25Q3，公司营收13.84亿元，yoy-5.29%；归母净利润2.15亿元，yoy-53.55%；扣非归母净利润2.08亿元，yoy-3.20%。
　　存量游戏稳定运营，新游戏发行在即
　　公司存量游戏《AgeofOrigins》和《WarandOrder》稳定运营。8月末，公司新游《StellarSanctuary》海外上线，据AppGrowing统计，游戏上线后在欧美和东南亚地区半个月保持单日500以上的广告投放量级，越南地区的投放广告数位居第二位。《NextAgers》已在美区GooglePlay和AppStore上架。后续公司两款新游有望在国内上线。此外，公司储备的三款SLG游戏预计将于26上半年展开测试。
　　“泰岳灯塔”及三大AI垂类产品发布，赋能多种行业场景
　　公司于6月10日推出“太岳灯塔”AI大模型应用能力体系，包括三大垂类AI产品语音数字员工avavox（智能语音机器人），“岳擎”数智化新IT运营大模型体系和“泰岳泰斗”安全大模型系统等，以“1个AI双核引擎1个垂类智能体矩阵N个行业赋能解决方案”的全维架构，为企业提供AI大模型从能力构建到场景落地的全链条支撑。
　　重点产品avavox，深度融合大模型并内置200+行业模版，为B端用户提供多种行业场景的智能语音机器人服务。avavox采用付费订阅的收费模式，关注后续客户订阅数量以及整体付费情况。
　　投资建议
　　我们预计公司25/26/27年归母净利润10.8/13.0/13.8亿元，yoy-24.3%/20.2%/6.5%，对应PE为22.05/18.34/17.22。公司核心游戏长线运营有望持续为公司提供业绩增长，海外上线新游有望提供流水增量，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　游戏市场竞争加剧；游戏版号发放不及预期；游戏上线延期；游戏政策不确定性等。