神州泰岳发布2026年一季报，公司26Q1收入14.01亿元（yoy+5.9%，qoq-20.1%），归母净利润1.71亿元（yoy-28.3%，qoq+121.9%），扣非后归母净利润1.69亿元（yoy-25.4%，qoq+35.9%）。同期公司披露年报，25年实现营收14.01亿元（yoy-9.79%），归母净利润8.02亿元（yoy-43.86%），扣非后归母净利润8.20亿元（yoy-28.48%）。26Q1公司收入同增受益于游戏业务精品化运营韧性延续，及AI云服务等创新业务放量。我们看好公司游戏与AI双轮驱动的成长格局，维持“买入”评级。
　　游戏主力产品步入成熟期，AI-云服务及物联网贡献增量
　　公司26Q1营收同比保持增长，主要受益于游戏业务稳健运营及AI-云服务、物联网等创新业务的快速扩张。游戏板块方面，壳木游戏核心产品《AgeofOrigins》《WarandOrder》等虽已进入成熟运营阶段，流水较高点有所回落，但凭借SLG品类生命周期长、用户黏性强的特征，整体流水仍维持较高水平，公司精品化长线运营能力持续得到验证。AI-云服务方面，公司通过“云+AI”一体化模式强化技术壁垒，叠加AI大模型平台ModelHubPlatform、Omni-SmartCDNService等创新工具孵化落地，推动B端客户数智化需求转化效率提升，持续贡献增量收入。
　　费用管控成效显现，毛利率承压主因业务结构变化
　　26Q1公司毛利率约49.9%，同比下降约11.4pct，主因AI云服务及物联网等低毛利业务收入占比提升，带动整体业务结构变化。我们认为，毛利率阶段性下滑更多体现收入结构优化，而非核心盈利能力弱化。费用端，公司持续推进精细化运营，盈利质量稳步改善。26Q1销售/管理/研发费用率分别为9.9%/17.8%/5.3%，同比变动-6.3/-2.9/-1.2pct。销售费用率下降主要因存量游戏进入成熟期后投放节奏趋缓；管理费用率下降反映组织效率持续提升；研发费用率保持平稳，反映核心技术投入力度。
　　新品储备丰富，游戏与AI双轮驱动有望打开成长空间
　　展望后续，公司游戏与创新业务均有望迎来催化：1）新游方面，公司在研项目储备较为丰富，两款已获版号新品《StellarSanctuary》（科幻SLG）与《NextAgers》（文明题材SLG）已在海外上线并进入商业化测试后期，储备游戏《代号：XCT》《代号：AOO2》《代号：MN》预计将在2Q26前陆续启动商业化，有望接力贡献增量流水；2）AI创新业务方面，公司AI大模型平台“泰岳灯塔”已推出“岳擎”数智化新IT运营大模型、“泰岳泰斗”安全大模型及avavox语音数字员工等垂类产品，覆盖ICT运维和信息安全等场景，商业化路径逐步清晰；3）公司全球化布局持续深化，业务已覆盖150多个国家和地区，在游戏出海与企业服务出海方面具备协同优势。随着海外市场拓展持续推进，公司国际收入占比有望进一步提升。
　　盈利预测与估值
　　我们认为公司游戏业务具备较强经营韧性，核心老产品仍贡献稳定现金流；同时AI云服务、物联网及垂类大模型业务进入商业化加速期，第二增长曲线逐步清晰。考虑公司后续储备游戏上线仍需时间，我们预计公司26-27年归母净利润分别为9.89/11.8亿元，并新增28年盈利预测为13.5亿元。当前可比公司2026年平均PE为16.1X，考虑公司兼具游戏出海与AI应用双重成长属性，给予公司2026年22XPE，对应目标价11.06元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新游上线表现不及预期、汇率波动风险、AI创新业务市场落地不及预期、行业政策风险。

　　事件：公司发布2025业绩快报。实现营业收入58.24亿元，YoY-9.74%；实现归属于上市公司股东的净利润7.98亿元，YoY为-44.09%；扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润8.20亿元，YoY为-28.43%。
　　点评：
　　游戏业务业绩承压，软件和信息技术服务稳步增长。分业务来看，游戏业务2025年业绩表现承压，一方面是由于《AgeofOrigins》WarandOrder》两款主力产品在全球竞争加剧、优质产品加速涌现的形势下，业绩贡献略有下降。另一方面，公司新项目仍处于过渡阶段，在2025年尚未形成正向业绩贡献。软件和信息技术服务2025年受AI+云业务、物联网业务、创新业务收入均有增加驱动，各业务呈现出良好的增长态势。
　　利润端受美元汇率与非经常性损益影响较大。由于公司业务采用美元结算，受美元汇率下跌影响，2025年公司出现汇兑损失，对利润端造成冲击。同时，由于公司拟处置资产损失、预计负债增加，非经常性损益项目总计减少了公司归母净利润约0.2亿元，而24年同期该项增加了公司归母净利润2.8亿元，使得25年公司归母净利润出现较大幅度下跌，扣非后的归母净利润则降幅收窄。
　　展望后续，游戏产品储备丰富，期待流水起量构建新增长曲线。公司持续推进新游戏布局，打造“2+2+N”产品矩阵。两款新游戏StellarSanctuary》、《NextAgers》已于海外上线，正处于初步成长阶段，随着运营深入与产品放量，有望加速成长贡献业绩增量。同时两款产品已获得国内游戏版号，上线后有望形成国内收入补充，驱动公司游戏业务长效发展。
　　盈利预测与投资建议：预计公司25-27年实现收入58/57/64亿元，YOY-10%/-1%/+11%；实现归母净利润8.0/9.9/10.8亿元，YOY-44%/+24%/+8%，对应PE26/21/19x。当前公司处于一个存量产品承压，新产品尚在孵化中阶段性低谷的状态，我们期待公司目前的产品储备逐步释放，有望形成新的增长曲线。维持对于公司的“买入”评级。
　　风险提示：产品上线进度不及预期；行业竞争加剧；宏观经济波动。

　　事件：公司Q3收入13.8亿，yoy-5%；归母净利润2.1亿，yoy-55%；扣非净利润2.1亿，yoy-3%。Q3归母净利润同比下滑较多主要受去年同期非经常性收益影响，扣非口径略降，弱于市场预期，仍在等待新品拐点。
　　Q3老游戏稳健，计算机业务淡季。24下半年以来老产品《旭日》《战火》进入稳态阶段，流水有所下滑。根据点点数据，25年前三季度环比视角下滑逐步收窄、趋于稳健。计算机业务Q3我们预计同比稳中有升，旗下鼎富智能7月推出AvavoxAI语音智能体（Agent），面向智能外呼赛道，赛道宽，市场空间大。Avavox简单易用、高拟人化，按场景/业务量选择付费方式，有望成为公司新看点。
　　云业务扩张影响毛利率水平。公司Q3毛利率56.2%，同比降5.0pct、环比降2.2pct，主要受低毛利率的云服务扩张影响。Q3经营现金流净额2.8亿，环比改善。
　　新品储备多，等待拐点。新品践行2+2+N战略，《StellarSanctuary（DL）》《NextAgers（LOA）》8-9月登陆IOS，并新增数组服务器，目前仍在优化测试中，等待新品起量。这轮管线仍以擅长的SLG品类为主，侧重SLG+X品类融合，目标客群从此前核心SLG用户向泛用户转向；国内版本亦取得版号（《荒星传说：牧者之息》《长河万卷》）此外，XCT/MN等城建、黑帮题材SLG+X新品也在储备中，预计26年上线。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑新品起量晚于预期，且相应爬坡曲线延后，影响明后年收入利润节奏，我们对新品规模亦进行保守预期。下调公司25-27年营收预测为59.1/68.1/81.8亿（原预测为59.5/72.0/83.9亿）、归母净利润预测为11.4/13.2/15.8亿（原预测为12.2/14.6/16.8亿），现价对应26-27年PE为18/15x。虽然业绩下修，但悲观预期已有所反应，考虑到公司位于出海游戏第一梯队有稀缺性，管线丰富且具备弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。

　　投资要点：
　　事件描述：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营业收入40.68亿元，同比下降9.86%；实现归母净利润7.24亿元，同比下降33.77%；实现扣非归母净利润6.96亿元，同比下降16.42%。单季度来看，2025Q3公司实现营业收入13.84亿元，同比下降5.29%；实现归母净利润2.15亿元，同比下降53.55%；实现扣非归母净利润2.08亿元，同比微降3.20%。
　　存量游戏基本盘稳固，新游上线后有望开启新一轮周期。公司的两款精品SLG手游《WarandOrder》《AgeofZOrigins》继续保持较高的玩家吸引力，延续稳健流水态势，公司继续通过稳定的投放、高频的更新，深度挖掘产品的长线运营潜力，两款长线运营产品保持稳健的流水状态。储备产品方面，《StellarSanctuary》《NextAgers》已经获得国产游戏版号并处在商业化测试阶段，商业化测试结束后将进入正式的推广投放阶段。两款“SLG+X”类型的新游将副玩法与核心玩法配合得较为紧凑，未来有望持续破圈拓展SLG游戏受众，吸引并留驻更广泛的玩家群体，开启新一轮产品周期。
　　计算机业务整体稳健，加大AI业务布局力度。计算机业务进入Q4收入确认旺季后，有望带动公司整体业绩改善。公司持续加大AI业务布局力度，2025年6月发布“泰岳灯塔”AI大模型应用能力体系，以及数智化新IT运营、信息安全、智能交互三大垂类AI产品体系。此外，公司同步发布三个垂类AI产品，包括面向ICT运营管理的“岳擎”数智化新IT运营大模型体系、面向信息安全的“泰岳泰斗”安全大模型系统和面向智能交互领域的avavox智能语音机器人。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.3/14.3/17.3亿元，同比增速分别为-20.7%/25.9%/21.0%，当前股价（2025年11月04日）对应的PE分别为21.1/16.7/13.8倍。鉴于公司核心游戏流水长期稳健，新产品周期即将开启，计算机业务整体稳健，AI业务未来或将打开公司增长天花板，给予“增持”评级。
　　风险提示。市场竞争加剧风险，政策监管趋严风险，新游进展不及预期风险。