事件：中国船舶发布2025年业绩预增公告。预计2025年归母净利润70-84亿元，同比增长66%-99%，对应25Q4单季度归母净利润11-25亿元。公司与2025年9月完成与中国重工的合并，此次预告的利润计算口径与三季报时一致，即在编制合并财务报表比较信息时，仅合并自中国重工控股股东及其一致行动人购买的47.63%股权份额，中国重工其他股权作为少数股东权益列报。考虑计算口径问题，业绩符合预期。
　　油散景气度中枢上行，集装箱船需求被低估，造船迎来下游需求强催化。油散运价中枢向上，中周期上行态势确定性较强。油轮2025年末即期运价上行后期租跟涨，反映船东对未来市场景气度持乐观态度，景气度有望向造船加速传导。集装箱船在2025年运价回落，但新船下单量（CGT口径）反较2024年增长11%。寡头垄断格局下班轮公司重视规模扩张，不同公司手持订单差距拉大，后续签单需求有望持续。未来造船板块有望转向需求驱动主导。
　　二手船价指数连续11个月上行，新造船价现已企稳，未来有望持续回升。2024年二手船价与新造船价先后见顶回落，2025年内二手船价率先企稳并超过2024年回撤前高点。截至2025年12月末，二手船价指数已连续上涨11个月。二手船价上涨反映船舶资产稀缺度提升，当前部分船型已出现二手船价与新船倒挂，新船性价比相对提升。当前新造船价格指数已出现月度级别回升，下游需求催化下回升趋势有望持续，未来造船市场有望出现量价回升。
　　首只船舶产业ETF发布，资金面存在催化。12月19日中证智选船舶产业基金指数产品发布，该指数聚焦船舶制造与航运装备产业链，有望提升市场对船舶板块关注度。该指数中中国船舶权重超过10%，为核心成分股，资金面受益。
　　下调2025年业绩，维持买入评级。此次业绩预增公告中归母净利润在计算时仍只考虑原中国重工47.63%的股权份额，基于此算法及预增公告指引，调整公司2025年少数股东损益份额，下调归母净利润至77亿元（原预测90亿元），维持2026-2027归母净利润177、235亿元的盈利预测，对应PE34，15，11倍。当前公司手持订单金额约613亿美元，PO（市值/手持订单金额）仅0.61，若后续新造船价回升趋势确定，估值有望向1倍PO修复，上行空间充足，维持买入评级。
　　风险提示：民船新接订单不及预期风险，航运景气度下滑风险，钢价大幅上涨风险，定增方案决议不通过风险。

　　业绩简评
　　2026年1月29日，公司发布2025年业绩预告，公司预计2025年实现归母净利润70-84亿元，与上年同期（按合并完成后重述口径）相比，增加27.8-41.8亿元，同比增加约65.89%至99.07%，业绩显著改善。
　　经营分析
　　行业基本面近期边际改善，新造船价格回升，中国造船全球份额提升。根据克拉克森，2025年12月全球新船价格指数达184.65，环比+0.17%，是25年7月份以来首次实现月度环比提升。此外，从订单量上看，25年12月全球新接订单2488.5万DWT，中国新接订单2153.3万DWT，新接订单全球份额达86.5%，环比11月提升20.1pcts，中国造船竞争力提升。
　　行业周期持续上行，公司订单饱满，叠加前期高价船陆续交付，看好公司未来利润率持续提升。我们认为本轮船舶周期仍处于上行阶段，全球造船产能供不应求，同时叠加2025年低基数因素，2026年全球造船订单有望实现量价齐升。公司作为全球造船龙头，在手订单充足。2025年12月8日，公司实际控制人中国船舶集团与中国远洋海运集团在上海完成新造船项目的合作签约，合作涉及各型船舶87艘，金额约500亿元人民币，其中跨境人民币结算约470亿元，均由公司下属相关子公司承建。此外，叠加2021年以来的高价船陆续交付，看好公司未来利润率持续提升。
　　2025年成功换股吸收合并中国重工，看好公司未来综合竞争力、盈利能力提升。2025年，公司换股吸收合并中国重工收官，新增股份已于25年9月16日上市交易，中国重工于2025年三季度起纳入公司合并范围。展望未来，我们认为公司未来将充分发挥协同效应，将集团内部资源统一规划，通过产能与订单的统筹，可灵活应对市场波动，提升资产运营效率，提升造船的综合竞争力。同时凭借规模效应，未来有望降低成本，提高盈利能力。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据公司三季报，中国重工自2025年9月起并表。我们预计公司2025-2027年营业收入为1602/1894/2219亿元，归母净利润为80/134/196亿元，对应PE为33/19/13X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险。

　　事件：中国船舶发布2025年三季报。前三季度营收1074亿元，同比+18%，归母净利润58.5亿元，同比+115%。其中，2025Q3营收348亿元，同比+5%，归母净利润20.7亿元，同比+98%。业绩处于此前预告范围中游，符合预期。
　　手持订单充足，未来两年排产量逐年提升。结合克拉克森最新数据测算，合并后的中国船舶当前手持订单约2113万CGT/554亿美元，2026-2027年预计交付订单586万、696万CGT，同比增长19%、19%，对应订单金额1042亿、1320亿人民币，同比增长37%、27%。2026-2027年交付订单主要为2023-2024年签订的高价订单，预计利润持续释放。
　　二手船价超越回撤前高点，新造船价有望重企上行。二手船价可作为新造船价的辅助前瞻指标。2024下半年二手船价与新造船价均出现回调。当前二手船价已出现回暖并已突破2024年高点，伴随二手船价提升新船性价比提高，新造船价格有望重启上行。
　　中美港口费延期，造船业利空松动。中国交通部于2025年10月14日出台特别港务费措施，针对一系列涉美船舶征收特别港务费。在中国建造船舶可豁免的背景下，造船订单有望持续回流中国。10月30日，商务部称美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年。美方暂停实施相关措施后，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。影响造船业的最大利空出现松动，造船基本面边际改善。
　　关注中船集团解决公司与沪东中华/黄埔文冲同业竞争的进展。中船集团曾于2025年1月公告对解决同业竞争的新承诺：1）沪东中华：三年内剥离不宜注入的资产，此后再提议注入中国船舶；2）黄埔文冲：五年内解决黄埔文冲与存续上市公司间的同业竞争。当前沪东中华/黄埔文冲的手持订单金额约206亿/72亿美元，关注后续解决同业竞争进展。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级。当前公司合并中国重工事项已完成，调整盈利预测以适配合并后情况。据公司此前公告，在编制合并财务报表比较信息时，仅合并自控股股东及其一致行动人购买的47.63%股权份额，中国重工其他股权作为少数股东权益列报。针对2025Q4及之后的盈利预测，由于中国重工全部股权已被合并，其他52.37%股权也计入合并后主体的归母净利润。据此调整公司2025E-2027E年归母净利润至90、177、235亿元（原预测70、103、146亿元），对应PE为30、15、11倍，当前PO（市值订单比）0.69倍，处于本轮船周期以来的低位水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：民船新接订单不及预期，航运景气度下滑，钢价大幅上涨。

　　公司发布三季报：25Q1-Q3实现营业收入1074.03亿元，同比+17.96%（按合并完成后重述口径，下同）。归母净利润为58.52亿元，同比+115.41%。扣非归母净利润为43.82亿元，同比+122.24%。25Q3单季度公司实现营业收入347.63亿元，同比+4.76%。归母净利润20.74亿元，同比+97.56%。扣非归母净利润14.91亿元，同比+92.82%。2025Q1-Q3公司实现归母净利润同比高增长，主要由于全球造船行业高景气，公司交付订单结构持续升级优化。我们认为随着公司合并重组工作顺利完成，有望强化主建船型的竞争优势与接单能力，为业绩持续增长注入动力。维持“买入”评级。
　　盈利能力优化，期间费用管控成效显著
　　25Q1-Q3公司毛利率为12.56%，同比+1.94pp（按合并完成后重述口径，下同）。公司毛利率水平上升主要由于为交付的民品船舶数量、价格均同比提升，建造成本管控得当，盈利能力显著提升。期间费用率方面，25Q1-Q3公司销售费用率为0.21%，同比-0.06pp；管理费用率4.07%，同比-1.23pp；研发费用率3.45%，同比-0.90pp；财务费用率-1.53%，同比+0.69pp。合计期间费用率6.20%，同比-1.50pp。公司费用管控良好，提升精益管理能力，持续优化运营效率。
　　造船行业稳步前行，中国船企市场份额保持领先，韧性凸显
　　2025年全球造船业受地缘政治冲突不确定性影响，行业短期产能释放以及订单节奏存在一定压力。根据克拉克森数据，2025年9月，全球新接订单量740.03万载重吨，同比下降51.77%，10月新船价格指数为185.02点，相较于2024年同比下降2.50%。根据克拉克森数据，截至2025年9月底，全球造船完工量7194.94万载重吨，新接订单量7793.80万载重吨，手持订单量39814.2万载重吨，我国造船完工量、新接订单量、手持订单量分别占比55.00%、60.28%、68.33%，我国船企市场份额仍处于世界领先水平。我们认为随着全球航运市场需求逐步回暖，叠加企业在手订单进入集中交付周期，造船市场的增长潜力有望释放，行业长期发展韧性值得期待。
　　战略重组顺利落地，全球造船龙头开启新程
　　2025年9月11日，公司取得中国证券登记结算有限责任公司出具的《证券变更登记说明》，标志着中国船舶与中国重工的合并重组工作顺利完成，两者技术与产能有望形成互补，民船高端制造与军船技术储备有望实现协同，叠加集中采购与产能优化带来的成本优势，公司作为全球造船龙头企业的议价能力与行业话语权或将不断增强。此外，在全球造船行业向高端化、绿色化、智能化转型发展的背景下，公司有望充分交流借鉴各船厂技术经验，为承接高技术含量的绿色船舶订单、践行海洋强国战略奠定坚实基础。
　　盈利预测与估值
　　考虑到中国重工已并表，纳入盈利预测（由于24年全年历史财务数据未追溯调整，25E同比增速不具可比性），我们上调公司25年船舶造修与海洋工程业务收入增速假设，同时基于公司25年Q1-Q3毛利率与审慎性原则，下调25-27年该业务毛利率假设，最终上调25-27年归母净利润预测至118.19/166.67/220.11亿元，对应EPS分别为1.57/2.21/2.92元。可比公司26年iFind一致预期PE均值15倍，考虑到公司作为全球造船龙头，重组落地后产能规模与制造工艺领先，应享有一定估值溢价，给予公司26年22倍PE，对应目标价48.62元（前值45.09元，对应25年27倍PE）。
　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；政策变动风险。

　　投资要点
　　Q3营业收入同比+5%，高毛利订单持续兑现
　　报告期中国船舶完成对中国重工的吸收合并，收购重工48%的股权份额。并表后，2025年前三季度公司实现营业收入1072亿元，同比增长18%，归母净利润58.5亿元，同比增长115%。单Q3公司实现营业收入348亿元，同比增长5%，收入增速环比放缓系Q3为开工淡季，归母净利润20.7亿元，同比增长98%，高毛利率订单兑现，成本管控成效已现，利润增速显著强于营收。
　　毛利率稳中有升，费控能力持续增强
　　2025年前三季度公司销售毛利率12.6%，同比提升1.9pct，销售净利率7.3%，同比提升3.7pct。2025年前三季度公司期间费用率6.2%，同比下降1.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用分别为0.21%/4.07%/3.45%/-1.53%，同比分别-0.06/-1.23/-0.90/+0.69pct。展望后续，公司在手订单结构仍在优化，高价、高毛利率民船订单将持续兑现，且南北船合并后内部协同效应提升、精益管理推进，利润率中枢有望持续上移。
　　造船业景气度中期可持续，南北船合并收官中船实力进一步增强
　　根据克拉克森，2025年9月船舶行业新签订单740万载重吨，同比-52%，环比+9%，1-9月船舶行业累计新签订单7794万载重吨，同比-51%。新船订单虽然受基数较高、美国301调查和船舶法案影响，同比下滑，但投资总额依然庞大，高于过去10年平均水平27%。10月新造船价格指数为185.0，同比-2.4%，较年初下降2.3%，环比9月下降0.3%，船价仍高位震荡。展望后续：短期美国301在情绪面的影响有望被中国特别港务费反制政策抵消，中长期看全球造船周期高点已过但远未结束，需求端环保约束和船龄增长支持存量更新，供给端产能刚性支撑船价。中国造船产业链产能弹性、技术、成本和效率难以被取代，将持续受益。南北船合并收官，中国船舶作为存续公司+中船系下船舶总装核心上市平台，将整合双方资源、消除同业竞争并充分发挥协同效应，全球竞争力将进一步增强，看好公司业绩持续兑现。
　　盈利预测与投资评级：考虑到中国重工合并影响，我们调整公司2025-2027年归母净利润预测为93（原值74）/137（原值99）/179（原值124）亿元，当前市值对应PE分别为30/20/15x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等。

　　事件：中国船舶发布2025前三季度主要财务数据自愿性披露公告。
　　前三季度盈利超预期增长，造船龙头业绩加速兑现
　　公司预计2025年前三季度实现归母净利润55.5亿元至61.5亿元，同比增加104.30%至126.39%（按合并完成后重述口径）；与上年同期披露数相比，增加32.8亿元至38.8亿元，同比增加144.42%至170.85%。
　　公司预计前三季度实现扣非归母净利润40.8亿元至46.8亿元之间，与上年同期披露数相比，同比增加106.93%至137.36%。
　　公司前三季度业绩高增主要系报告期内公司交付的民品船舶数量、价格均同比提升，建造成本管控得当，营业毛利同比增加；同时联营企业的经营业绩持续改善。
　　造船市场潜力巨大，船型需求有望轮动增长
　　今年新船订单排期较久压制船东下单欲望，美国“港口费”政策及地缘冲突的不确定性则加剧了船东的观望情绪。2025年1-9月，全球累计成交新船订单8172万载重吨，同比下降48.2%；9月克拉克森新船价格指数收于186点，同比下滑2.0%。但两项指标仍处于历史较好水平。短期中美“港口费”政策将对全球航运的运营成本、供应链效率乃至航线网络带来直接冲击，供需错配下船东下单热情有望被点燃；长期看全球航运脱碳转型的结构性变革支撑将长期存在。我们认为随着船厂订单交付释放产能，未来新造船市场的潜力将持续释放，看好后市船型需求轮动增长，新造船订单持续下达。
　　“中国神船”扬帆起航，沪东中华注入可期
　　2025年9月5日中国重工正式退出A股舞台，“两船”完成合并，中国船舶成为全球最大的造船上市公司。重组完成后中国船舶业务覆盖散货船、集装箱船、油船（原油船、成品油船）、气体船、矿砂船等几乎全部主流船型，行业竞争力进一步提高。在当前全球造船周期景气上行的背景下，一方面双方合并打造超级旗舰造船平台有利于抵御日韩扩产及产能恢复带来的竞争风险，进一步提高全球市占率；另一方面双方在原材料采购、成本管控、过程管理等方面可以相互借鉴，取长补短，船厂盈利能力有望进一步提高。公司承诺在2028年1月前使沪东符合注入上市公司条件。沪东中华作为我国LNG运输船、超大型集装箱船领域的领军企业，若注入公司则将进一步提高公司全球竞争力。
　　盈利预测：我们预测公司2025-2027年营业收入为1556.18/1835.41/2091.88亿元，归母净利润为97.08/171.33/247.26亿元，对应PE为27.05/15.33/10.62X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格波动风险、政策变化风险