《九牧之野》上线在即，或成为长青游戏并驱动业绩高增，维持“买入”评级
　　《九牧之野》是一款三国题材赛季制SLG，拟于12月18日公测，由资深SLG玩家带队研发，采用新颖的SLG+RTS玩法，顺应趋势注重“降肝减氪”。团队期望以口碑驱动社交传播，游戏全平台预约量分别于11月19日/12月4日突破50/100万，预约量的快速突破或反映游戏上线前测试表现获核心玩家认可，良好口碑已启动社交裂变。基于测试口碑，我们看好《九牧之野》凭丰富战斗体验及“降肝减氪”举措扩大玩家规模并提升长线留存，成为长青新游，同时《九牧之野》亦为公司培育新赛道增长极积累宝贵经验。我们看好《九牧之野》等储备游戏上线及新游海外拓展驱动业绩高增，维持预计2025-2027年归母净利润分别为16.32/19.28/23.12亿元，当前股价对应PE为20/17/14倍，维持“买入”评级。
　　《九牧之野》题材受众广、玩法新，或凭“降肝减氪”兑现赛道潜力
　　题材方面，三国题材玩家基数大，世界观与SLG玩法契合，《率土之滨》《三国志·战略版》《三国：谋定天下》等头部SLG游戏已验证题材适配性。玩法方面，SLG+RTS同时为玩家提供比拼搭配策略及战斗微操的游玩体验，《万国觉醒》等游戏上线后亮眼表现一定程度上可反映潜在需求空间。《三国：谋定天下》的成功反映“降肝减氪”或是SLG趋势，氪金要求高或是同玩法竞品玩家流失主因，《九牧之野》在“降肝减氪”方面博采众长并首创“前200抽橙卡不重复”等机制，有望兑现玩法潜力。同玩法代表作《万国觉醒》2021年国内iOS端年流水10.93亿元，同题材代表作《三国志·战略版》2020年度流水或达70亿元，基于《九牧之野》TapTap评分及预约量增势，我们认为其有望贡献较大收入弹性。
　　长线内容更新或支撑核心游戏高流水延续，出海有望进一步贡献增量
　　据七麦数据，《杖剑传说》10/11月内地iOS游戏畅销榜排名均值为38/41，11月环比微降或因10月有“罗小黑战记2”联动而11月仅有幻装返场等小规模活动。据DataEye游戏观察，《道友来挖宝》10/11月微信小游戏畅销榜排名均值为3.8/3.3。我们看好公司通过联动知名IP等内容更新维持核心游戏流水稳定。《问剑长生（境外版）》11月27日上线中国港澳台、韩国等地，或进一步贡献增量。
　　风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期、老游戏流水下滑超预期。

　　2025年三季报业绩
　　（1）2025Q1~2025Q3业绩：公司公告2025年三季报，2025Q1~Q3公司实现营业收入44.86亿元，yoy+59.17%，归母净利润12.14亿元，yoy+84.66%，扣非归母净利润12.11亿元，yoy+97.48%。
　　（2）2025Q3业绩：实现营业收入19.68亿元，yoy+129.19%，qoq+42.37%，归母净利润5.69亿元，yoy+307.70%，qoq+57.58%，扣非归母净利润5.64亿元，yoy+273.72%，qoq+51.05%。
　　（3）分红：2025Q3向全体股东每股派发现金红利6元（含税），合计拟派发现金分红4.31亿元（含税），占当期归母净利润的75.67%；2025年前三季度累计分红9.04亿元（含税），占当期归母净利润的74.47%。
　　Q3业绩落于预告上沿，未摊销道具余额较2024年末增加
　　2025前三季度归母净利润（12.14亿元）落在此前发布的业绩预告（10.32~12.23亿元）上沿，其中2025Q3归母净利润同比增长307.70%，主要系2025Q3《杖剑传说（大陆版）》《杖剑传说（境外版）》《道友来挖宝》《问剑长生（大陆版）》贡献增量营业收入和利润。收入摊销递延：截至2025Q3末，公司尚未摊销的充值及道具余额共6.35亿元，较2024年末（4.78亿元）增加1.57亿元，主要系2025年1-9月新上线《杖剑传说（大陆版）》《道友来挖宝》《杖剑传说（境外版）》《问剑长生（大陆版）》等产品，根据道具消耗进度或付费玩家预计寿命确认相应的收入递延余额。
　　关注产品新地区及储备产品上线情况
　　产品发行计划：自研产品方面，公司将持续推进《杖剑传说》《问剑长生》的全球化发行，其中，《问剑长生》预计于2025年第四季度在中国港澳台、韩国等地区上线，《杖剑传说》欧美、韩国等境外区域发行尚在规划中。代理产品方面，公司储备有三国题材赛季制SLG手游《九牧之野》，该游戏核心特色是“自由行军不走格子”“多队搭配即时对抗”，10月已开启线下试玩，预计2025Q4或2026Q1上线。
　　盈利预测和投资评级：公司产品矩阵丰富，随着2025Q4及2026年各产品新地区（《问剑长生》中国港澳台、韩国等地区，《杖剑传说》境外区域以及代理产品《九牧之野》）上线贡献利润增量，叠加已上线产品《杖剑传说》在2026全年计入流水，公司经营利润有望同比提升，预计公司2025-2027年营业收入为61.87/68.05/72.14亿元，归母净利润为16.95/20.28/22.87亿元，PE为19.21/16.06/14.24x，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、新品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行、海外市场相关风险等。

　　事件：公司Q3实现收入19.7亿，yoy+129%；实现归母净利润5.7亿，yoy+308%；扣非净利润5.6亿，yoy+274%。Q3归母净利润靠近预告区间上限（3.7-5.7亿），好于市场预期。
　　Q3《杖剑》国内海外均超预期，《道友》展露头角。（1）新游方面，公司5月底上线的放置RPG《杖剑传说》（大陆版）在Q3持续性好于预期，实现流水7.4亿；7月中旬上线的《杖剑》（境外版）首30日流水过2亿超预期，Q3实现4.8亿流水。《杖剑传说》Q3整体流水贡献超12亿，是Q3业绩增长核心支撑。此外，6月下旬开始起量的修仙回合制小游戏《道友来挖宝》填补了行业回合制RPG在小游戏上的空白，Q3月流水达到1亿水平，稳居微小畅销榜TOP5。（2）老游戏方面，《问道手游》Q3流水同比下滑6%，相对稳健；《一念》同比仍有较大幅度下滑。
　　高ROI自研占比提升带动盈利能力向上，单季度分红亮眼。自研的《杖剑》《道友》流水规模扩大，在体内流水占比快速提升，且ROI较高，带动Q3毛利率环比进一步提升1.1pct至94.6%，且销售费用率环比降低3.6pct至30.85%。公司Q3分红4.3亿，前三季度累计分红已达9.0亿，分红比例74.5%，延续高水平。若全年分红比例保持74.5%，基于我们的盈利预测，股息率将达到4.1%。
　　管线展望—关注《道友》持续性和《九牧之野》表现：《道友来挖宝》我们认为仍具备上行潜力，其高ROI水平能为公司带来较大弹性。其他新品上，1）《问剑长生》预计年底上线中国港澳台和韩国；2）代理的三国题材率土likeSLG《九牧之野》（有版号）正在调优，预计25年底至26年初上线。3）中期关注M95/M98及《重装前哨2》等。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级。基于《杖剑》《道友》等新品表现好于预期，我们上调盈利预测，预计公司25-27年营收62.7/71.6/77.9亿（原预测59.9/68.9/71.6亿）；25-27年归母净利润17.8/20.1/23.1亿（原预测为15.5/17.5/20.1亿），现价对应26-27年PE为16/14x，维持“买入”评级
　　风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。

　　事件：吉比特公布25Q3业绩，公司25Q3实现营业收入19.7亿元，同比增长129.19%；实现归母净利润5.69亿元，同比增长307.70%；实现扣非净利5.64亿元，同比增长273.72%。此外，公司25Q3拟每10股派发现金红利60元（含税），合计分红4.31亿元（含税）。
　　《问道手游》表现稳健，多款新游驱动公司增长。公司25Q3长青游戏《问道手游》表现稳健，25Q1-3流水同比下滑7.02%至14.99亿元，其中25Q3流水同比下滑6.35%至4.28亿元。此外，多款新游戏驱动增长（1）《杖剑传说》大陆版25Q3实现流水7.42亿元，该游戏通过赛季制玩法以及联动等活动有望有效延长游戏生命周期；此外该游戏于7月15日在中国港澳台、日本等境外地区上线，《杖剑传说》境外版Q3实现流水4.78亿元；（2）《问剑长生》大陆版Q3实现流水1.47亿元；（3）微信小游戏《道友来挖宝》维持良好表现，5月9日正式上线至三季度末累计实现流水3.16亿元。此外，截至25Q3，公司尚未摊销的充值及道具余额共6.35亿元，较2024年年末4.78亿元/25H1的5.67亿元均有所增加。我们认为公司新游表现强劲，在出海以及微信小游戏领域均实现了突破，其中公司25Q1-3境外业务收入同比增长59%至5.88亿元，建议持续关注上述新游版本迭代以及流水变化情况。
　　游戏储备丰富，重点关注《问剑长生》海外版以及《九牧之野》上线进展。公司游戏储备丰富，我们建议重点关注（1）《问剑长生》海外版：将于25Q4在中国港澳台、韩国等地区上线，有望持续加深公司于海外游戏市场布局；（2）《九牧之野》：该游戏已开展多轮测试以及线下试玩活动，有望实现三国SLG题材突破，该游戏已于2025年9月26日开启全平台预约，有望于25Q4/26Q1正式上线。
　　投资建议：我们预计2025-2027年公司实现营收61.11/64.96/66.38亿元；归母净利润16.51/18.40/19.27亿元；对应PE分别为22/20/19倍。公司新游戏产品表现强劲，老游戏逐步企稳，新游戏储备丰富，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品流水不及预期；上线进度不及预期；经济复苏不及预期；行业政策变动。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年第三季度财报。2025年前三季度公司实现收入44.9亿元，同比+59.2%；归母净利润12.1亿元，同比+84.7%；扣非归母净利润12.1亿元，同比+97.5%。2025Q3公司实现营业收入19.7亿元，同比+129.2%，环比+42.4%；归母净利润5.7亿元，同比+307.7%，环比+57.6%；扣非归母净利润5.6亿元，同比+273.7%，环比+51.1%。公司业绩超市场预期。
　　存量游戏承压，新游成为增长主引擎。根据公司业绩会，第三季度《问道》端游、《问道》手游及《一念逍遥》收入及利润同比均有所下滑，其中我们测算《问道》手游Q3流水4.3亿元，同比-6.3%。新游驱动业绩高增：1）《杖剑传说（大陆版）》《道友来挖宝》于2025年5月上线，Q3运营了完整周期贡献显著增量；2）《杖剑传说（境外版）》于2025年7月上线，Q3贡献流水4.8亿元表现超预期。2025年前三季度《杖剑传说》与《道友来挖宝》合计贡献流水19.6亿元，成为增长主引擎，收入结构由“存量为主”向“新品+多元化”切换，为后续增长注入动能。
　　《杖剑传说》《道友来挖宝》表现出色，业绩有望进一步释放。公司自研放置MMO手游《杖剑传说》于2025年5月上线中国大陆地区；7月15日上线中国港澳台、日本等地区，迅速在中国港澳台iOS畅销榜上登顶，凭借半个月的收入进入SensorTower发布的2025年7月出海手游收入榜单TOP30。小程序游戏《道友来挖宝》于2025年5月上线，2025/6/16-2025/10/29稳居微信小游戏畅销榜前10名，最高至第1名。我们看好公司以“快速迭代、小步快跑”模式，为玩家提供丰富的体验，继续把握小游戏平台红利。
　　关注《九牧之野》等新游上线进展，期待业绩兑现。根据公司业绩会，《问剑长生》有望于4Q25在中国港澳台、韩国等地区发行；公司代理的三国题材赛季制SLG《九牧之野》有望于4Q25至1Q25上线。Q3《九牧之野》测试表现超预期，研发团队高频响应玩家反馈、以长线运营为导向，产品生命周期与商业化空间可期；《杖剑传说》欧美、韩国等地区的发行在规划中。看好新品按期上线，驱动收入与利润稳步抬升。
　　盈利预测与投资评级：考虑到《杖剑传说》《道友来挖宝》表现超预期，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为16.8/17.6/19.0亿元（此前为15.9/16.4/17.5亿元），2025年10月29日收盘价对应2025-2027年PE分别为22/21/19倍。公司新游周期驱动业绩强增长，同时高额分红回报股东，维持“买入”评级。
　　风险提示：新游表现不及预期风险，存量游戏流水超预期下滑风险，行业竞争加剧风险。

　　事项：2025年10月28日，吉比特发布三季报。公司25Q3收入19.7亿（yoy+129%），主要系新游《杖剑传说》、《问剑长生》带来增长。Q3毛利率95%（yoy+6pct），主要系自研游戏占比提升。Q3归母净利润5.7亿（yoy+308%）。
　　衍生小游戏《道友来挖宝》促进《问道》客群流水总盘增长。Q3来看，5月份公司推出《问道》衍生小游戏《道友来挖宝》，帮助《问道》召回流失用户。至9月份以来贡献3.16亿流水增量。我们预期这一打法的成功有助于《问道》IP价值持续放大。
　　新游《杖剑传说》流水稳定，预期持续在Q4驱动同比高增。自研日式幻想题材放置MMO手游《杖剑传说》于5月29日上线，上线后畅销榜排名均突破top15。我们认为Q3《杖剑传说》虽然月流水环比有所下滑，但8月份至今该产品畅销榜已趋于稳定，因此我们认为Q4《杖剑传说》仍将贡献显著增量，从而驱动流水收入、利润维持同比高增。
　　新品储备SLG游戏《九牧之野》，如成功突破将有较长生命周期。《九牧之野》为三国题材SLG代理手游，我们认为该赛道属于长周期赛道。该项目预期先于中国大陆、港澳台及韩国等地区上线。我们认为三国题材SLG领域当前中国市场新品竞争较为激烈，各大厂商皆有产品储备。但公司产品核心特色以“自由行军不走格子”，“多队搭配即时对抗”，亦有机会占据一定市场份额。如成功突破，该产品将在26年为公司贡献增量。
　　公司25Q2新游戏《杖剑传说》有望在Q4维持较高流水，期待SLG新产品《九牧之野》在26年贡献增量。我们预计25/26/27年归母净利润分别为16.84/18.05/21.47亿元（原值为15.08/17.79/19.36亿元，因《杖剑传说》稳定性、以及《道友来挖宝》流水超预期，我们上修游戏预测收入，从而上调盈利预测）。维持可比公司2025年P/E调整均值22倍，我们给予公司目标价514.14元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　游戏版号不确定性；新产品流水存在不确定性；买量成本提升风险；研发费用提升风险；资产减值风险

　　事件：
　　公司2025年前三季度实现营收44.86亿元，同比增长59.17%；归母净利润12.14亿元，同比增长84.66%；归母扣非净利润12.11亿元，同比增长97.48%。其中，2025Q3实现营收19.68亿元，同比增长129.19%；归母净利润5.69亿元，同比增长307.70%；归母扣非净利润5.64亿元，同比增长273.72%。
　　《杖剑传说》等驱动2025Q3营收及净利润环比高增
　　2025年前三季度公司营收及归母净利润均实现同比大幅增长，且Q3延续高增长态势，环比分别增长42.37%、57.58%，主要系：1）老游戏运营稳健：《问道手游》流水达14.99亿元，同比小幅下滑。2）新游戏贡献增量：1月上线的《问剑长生（大陆版）》贡献流水7.13亿元；
　　5月上线的《杖剑传说（大陆版）》和《道友来挖宝》分别贡献流水11.66、3.16亿元；7月上线的《杖剑传说（境外版）》贡献流水4.78亿元。
　　此外，截至2025年前三季度，公司尚未摊销的充值及道具余额共6.35亿元，较上半年末5.67亿元增加0.68亿元。
　　《九牧之野》计划上线，《问剑》、《杖剑》海外发行持续推进
　　目前公司主要储备游戏为代理发行的三国题材赛季制SLG游戏《九牧之野》，该游戏已取得版号，且于6月开启限量计费删档测试、10月开启线下试玩，预计将于2025Q4或2026Q1上线。此外，《问剑长生》计划于2025Q4在中国港澳台、韩国等市场上线，《杖剑传说》在欧美、韩国等市场的发行亦在规划中。版号方面，2025年1-10月，公司《永恒余烬》、《森丘露营地》等6款储备游戏获批版号。关注后续储备游戏上线节奏及上线后的表现，看好《问剑长生》、《杖剑传说》海外版上线或将贡献业绩增量。
　　持续现金分红积极回馈投资者
　　2025Q3公司拟向全体股东每10股派发现金红利60元，合计拟派发现金红利4.31亿元。包括此前的半年度现金分红，公司2025年前三季度现金分红合计预计为9.04亿元，现金分红比例为74.47%。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司老游戏《问道手游》运营稳健，新游戏《杖剑传说》、《道友来挖宝》等贡献增量。未来《九牧之野》上线，以及《问剑长生》、《杖剑传说》海外发行持续推进，亦有望贡献业绩增量。因此，我们预计公司2025-2027年营收分别为58.7/65.3/70.4亿元，对应增速58.7%/11.4%/7.71%，归母净利润分别为16.0/18.8/20.5亿元，对应增速69.7%/17.4%/8.80%。维持公司“增持”评级。

　　事件：公司公布2025年三季报，前三季度营业收入44.86亿元（同比+59.17%）；归母净利润12.14亿元（同比+84.66%），接近预告上限（10.32亿-12.23亿）。其中2025Q3单季营业收入19.68亿元（同比+129.19%，环比+42.37%）；归母净利润5.69亿元（同比+307.70%，环比+57.58%）。公司本期拟向全体股东每10股派发现金红利60元（含税）。
　　Q3单季营收与利润实现倍增。公司业绩大幅增长，主要系今年以来公司新上线了《杖剑传说（大陆版）》《问剑长生（大陆版）》《道友来挖宝》《杖剑传说（境外版）》，《封神幻想世界》于2024年10月上线，相比上年同期贡献增量利润。关键财务指标如下：
　　1）利润率：前三季度毛利率93.31%（同比+4.9pct），销售净利率33.61%（同比+4.6pct），其中Q3单季净利率34.96%（环比+3.1pct）；
　　2）费用率：前三季度销售费用率32.18%（同比+4.3pct），管理费用率7.14%（同比-2.3pct），研发费用率14.25%（同比-6.5pct）。
　　爆款新游是主要增量来源，出海及小程序产品持续突破。具体分游戏看，2025年前三季度公司的核心手游《问道手游》收入为14.99亿元，同比下降7.02%。但新上线的两个版本的《杖剑传说》游戏合计为前三季度贡献超16亿元流水，1月公测的《问剑长生（大陆版）》贡献流水7.13亿元（Q3为1.47亿元），5月上线的小游戏《道友来挖宝》流水达3.16亿元，今年上线的新游戏截止Q3末总计贡献流水26.73亿元（Q3超16亿元）。前三季度公司的境外营业收入合计达到5.88亿元，同比增长近60%。总体而言，老产品《问道》端游与手游虽微降，但新游贡献显著，整体产品矩阵韧性凸显。
　　关注《问剑长生》出海进展，以及新游《九牧之野》上线节奏及表现。后续产品计划方面，公司将继续推进产品的全球化发行，《问剑长生》预计于2025Q4在中国港澳台、韩国等地区上线。新游方面，公司代理发行三国题材SLG手游《九牧之野》已于2025年9月26日开启全平台预约，进攻SLG赛道。
　　投资建议：公司存量游戏运营较为稳健，我们看好后续新游海外发行，以及新游上线将带动业绩持续增长。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为16.16/18.33/20.00亿元，对应PE分别为22/20/18倍。维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、老游戏产品流水加速下滑、新游上线进度与流水表现不及预期的风险。

　　吉比特发布2025年中报。公司2025年H1实现营业收入25.18亿元，同比增长28.49%，实现归母净利润6.45亿元，同比增长24.50%，实现扣非归母净利润6.48亿元，同比增长40.02%。其中第二季度公司实现营业收入13.82亿元，同比增长33.89%，实现归母净利润3.61亿元，同比增长36.64%，实现扣非归母净利润3.73亿元，同比增长41.00%。
　　积极分红回馈股东：公司拟向全体股东每10股派发现金红利66.00元（含税），合计派发现金红利预计为4.74亿元（含税），占2025年上半年归属于上市公司股东净利润的73.46%。
　　老游戏稳健运营更新：老游戏方面，公司《问道端游》、《一念逍遥（大陆版）》营收、利润同比减少。《问道手游》25H1实现收入10.71亿元，上线9年来持续保持良好的市场表现，25H1游戏在AppStore游戏畅销榜平均排名第62名，最高至第19名；《一念逍遥》25H1陆续开展“四周年庆”“异世仙途”“昆仑仙藏”等活动，推出与《剑来》动画联动系列内容，并上线了“儒修”“新体修”等版本，持续维持长线稳健运营。
　　多款新品贡献增长：2025年1月2日上线的修仙手游《问剑长生》上半年实现收入5.66亿元，25H1游戏在AppStore游戏畅销榜平均排名第63名，最高至第14名，游戏预计在下半年上线中国港澳台及韩国等地区。《杖剑传说》，2025年5月29日在中国大陆地区首发，7月15日上线中国港澳台、日本等地区，上线首月收入即达到4.24亿元，25H1稳居TapTap热玩榜前列，在中国大陆地区AppStore游戏畅销榜平均排名第18名，最高至第10名，带来增量业绩贡献。此外，公司代理运营的三国题材赛季制SLG游戏储备《九牧之野》已取得版号，正推进上线中。
　　投资建议：考虑到本季度的经营情况，我们调整公司25-27年收入预测至56/64/70亿元（原预测为43/45/48亿元），YOY+51%/14%/10%；归母净利润预测至15/18/20亿元（原预测为11/11/12亿元）。考虑到公司新品《杖剑传说》国内/海外市场的强劲表现，加之公司创新驱动小步快跑的研发基因，有望享受到PE端的弹性，给予公司26年目标PE25x，对应目标市值447亿元、目标价619.83元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新游产品落地进度不及预期；行业竞争加剧；宏观经济波动。

　　投资要点：
　　事件：2025H1公司收入25.18亿元，同比增长28.49%，归母净利润6.45亿元，同比提升24.50%。2025Q2公司的营业收入为13.82亿元，同比增长33.89%；归母净利润3.61亿元，同比增长36.64%。
　　新游戏表现优异，带动上半年业绩快速增长。2025H1公司收入25.2亿元，同比增长28.5%，主要来自新游的亮眼表现。2025H1老游戏《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿，1月份上线的新游戏《问剑长生（大陆版）》和5月份上线的《杖剑传说（大陆版）》流水分别为5.7亿和4.2亿。游戏出海方面，上半年公司的境外游戏收入下滑21.0%至2.0亿元，主要由于《飞吧龙骑士（港澳台韩版）》《一念逍遥（欧美版）》本期流水有所减少。
　　储备产品进展顺利。储备产品方面，公司将持续推进自研产品《杖剑传说》《问剑长生》的全球化发行，同时公司将代理运营三国题材SLG游戏《九牧之野》，该游戏已取得版号。此外，公司持续开发IP孵化业务，公司已经取得《明克街13号》《术师手册》等多部网文IP的游戏改编权，积极探索IP运营以拓宽用户基础。公司持续参股优质的游戏公司，截至中报期末，公司已经参股了青瓷游戏、TapTap、勇仕网络、淘金互动、厦门真有趣、Unity中国、广州呸喽等。
　　盈利预测与投资建议。公司新游《杖剑传说》表现亮眼，预计下半年仍将贡献可观的业绩。预计公司2025-2027年营业收入分别为53.79/60.10/64.35亿元，归母净利润分别为14.65/16.63/18.05亿元，对应2025年9月5日PE分别为23/20/18倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：监管趋严的风险；游戏流水表现不及预期；买量竞争加剧。