事项：
　　兴业银行发布2025年三季报，公司前3季度实现营业收入1612亿元，同比负增1.8%，实现归母净利润631亿元，同比微增0.1%。截至3季度末，公司总资产规模同比增长3.5%，其中贷款同比增长4.3%，存款同比增长7.6%。
　　平安观点：
　　盈利稳健增长，利差业务边际企稳。兴业银行前3季度归母净利润同比增长0.1%（+0.2%，25H1），拨备反哺和营收企稳支撑盈利稳健增长，公司前3季度营收负增缺口较半年度收窄0.5pct至-1.8%。分不同类型业务来看，利差业务边际企稳，前3季度净利息收入同比负增0.6%（-1.5%，25H1）。非息收入方面，公司前三季度非息收入同比负增4.5%（-3.8%，25H1），其中债券投资相关其他非息收入同比负增9.3%（-7.0%，25H1），是拖累非息的主要原因。中收业务延续修复态势，前3季度手续费及佣金净收入同比增长3.8%（+2.6%，25H1），居民财富管理需求回暖一定程度支撑中收企稳。
　　成本红利推动息差企稳，存贷扩张稳健。兴业银行前3季度净息差为1.72%（1.75%，25H1），成本端红利支撑息差企稳。我们按照期初期末余额测算公司3季度单季度年化生息资产收益率环比下降6BP至2.99%，资产端定价下行幅度略有收敛。按照期初期末余额测算3季度单季度年化计息负债成本率环比下降11BP至1.67%，成本红利仍在持续释放。规模方面，公司3季度末总资产同比增长3.5%（+2.6%，25H1），其中贷款规模同比增长4.3%（+4.1%，25H1），负债端，公司3季度末存款同比增长7.6%（+9.0%，25H1），扩表速度整体皆保持稳健。
　　资产质量稳健，风险抵补能力保持稳定。兴业银行3季度末不良率环比持平半年末于1.08%，前瞻性指标方面，3季度末关注率环比半年末上行1BP至1.67%，综合来看，公司资产质量整体保持稳健。拨备方面，公司3季度末拨备覆盖率和拨贷比基本持平半年末水平，分别为228%/2.46%，风
　　投资建议：“商行+投行”打造差异化经营，股息价值优异。兴业体制机制灵活，不断推动业务转型，目前公司表内外业务均衡发展，ROE始终保持优异，我们看好公司长期价值。我们维持公司25-27年盈利预测，预计公司25-27年对应盈利增速分别是1.3%/4.5%/5.3%，当前股价对应25-27年PB分别为0.53x/0.49x/0.46x，考虑到目前公司估值安全边际相对较高，长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

　　兴业银行1-9月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+0.1%、-1.8%、-2.4%，增速较1-6月-0.1pct、+0.5pct、+0.6pct。同期年化ROE、ROA分别同比-0.85pct、-0.02pct至10.07%、0.80%。公司存款成本优化，中收增长提速，中期分红比例基本稳定。公司战略目标清晰，维持“买入”评级。
　　信贷投放平稳，存款成本优化
　　9月末总资产、贷款、存款增速分别为+3.5%、+4.3%、+7.3%，较6月末+1.0pct、+0.2pct、-1.6pct。25Q3零售/对公/票据增量占比分别为-25%/37%/88%，对公贷款及票据驱动信贷投放，绿色贷款、科技贷款、制造业中长期贷款分别较上年末+18.64%、17.70%、13.82%，均高于贷款整体增速，聚焦支持实体。1-9月净息差为1.72%，较1-6月-3bp；Q3单季度净息差为1.68%。兴业银行积极调整负债规模与结构，优化存款与同业负债成本，1-9月存款成本率、同业存款成本率分别较上半年下降5bp、下降8bp至1.71%、1.68%，有助于稳定息差表现。量价平稳推动公司1-9月利息净收入同比-0.6%，降幅较1-6月收窄。
　　中收增长提速，其他非息波动
　　1-9月非息收入同比-4.5%，增速较上半年-0.7pct。中间业务收入同比+3.8%，增速较上半年+1.2pct。公司持续推动客户规模增长与质量提升，9月末企金客户潜力及以上/价值客户分别较年初+8.21%/+9.66%，零售双金（白金及黑金）/私行客户分别增长10.49%/11.39%。1-9月其他非息收入同比-9.3%，增速较上半年-2.3pct；其中Q3公允价值变动损益-23.5亿元，或受三季度债市波动影响。1-9月成本收入比为26.97%，同比+0.4pct。
　　资产质量平稳，信用成本下行
　　9月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.08%、228%，分别环比持平、-1pct。关注类贷款占比较6月末上升1bp至1.67%。重点领域前瞻风险指标继续改善，对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台资产质量保持稳定。测算25Q3年化不良生成率0.76%，环比-48bp；25Q3年化信用成本0.82%，同比-12bp。
　　宣告中期分红，转债有望夯实资本
　　9月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.85%、9.66%，环比-0.33pct、+0.12pct。截至10月30日，兴业转债余额414亿元（约83%未转股），按9月末风险加权资产静态测算，若剩余可转债全额转股将提升兴业银行核心一级资本充足率0.49pct，有利于夯实公司资本。10月30日公司公告2025年度中期分红预案，拟每股派发现金红利人民币0.565元（含税），占上半年归属于母公司普通股股东净利润比例为30.02%（24A为30.17%），分红比例保持稳定。25Q3末大家人寿持有兴业银行7.16亿股，较6月末增加6212万股，彰显对兴业银行未来发展信心。
　　维持25年目标PB0.70倍
　　鉴于息差略有波动，预测25-27E归母净利润分别为776.67亿元、796.30亿元、824.87亿元（较前值-1.18%、-0.68%、-0.65%），25年BVPS预测值38.68元（前值38.72元），对应PB0.52倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值0.51倍，公司战略目标清晰，应享受一定估值溢价，维持25年目标PB0.70倍，25年目标价27.08元（前值27.10元），维持“买入”评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。

　　事件：
　　兴业银行披露2025年三季报，营业收入同比下降1.82%，拨备前利润同比下降2.56%，归母净利润同比增长0.12%，营收同比降幅连续三季度收窄，我们点评如下：
　　2025年三季度，兴业银行主要通过拨备反哺提振业绩表现，生息资产规模扩张也驱动了业绩增长；净息差收窄和非息收入下降则拖累了业绩表现。
　　量：对公信贷投放回暖①资产端：2025年三季度末，兴业银行资产规模同比增长3.55%，增速环比二季度末上升1pct，单季度新增589亿元，其中贷款总额、同业资产分别新增865亿元、580亿元，金融投资则单季度大幅减少603亿元，预计主要是债市波动下公司主动压降金融投资规模，三季度末金融投资占生息资产比例环比下降0.73pct至33.13%。信贷方面，三季度末兴业银行信贷总额同比增长4.32%，增速环比改善0.19pct，剔除贴现后有效信贷同比增速较二季度末改善0.09pct至4.88%。
　　一般公司贷款转好。三季度，兴业银行一般公司贷款同比增长7.84%，增速环比提升0.92pct，2025年以来同比增速持续改善；
　　单季度新增323亿元，同比多增315亿元。从行业来看，主要是在绿色、科技、制造业等重点领域加快投放，各领域贷款较年初分别增长18.64%、17.70%、13.82%，均高于贷款整体增速。
　　零售贷款需求依然乏力。三季度末，兴业银行零售信贷同比减少0.34%，增速环比二季度末下降1.36pct；单季度净减少217亿元，同比多减265亿元，预计主要是信用卡规模快速下降。客户方面，三季度末全行零售客户达1.14亿户，较年初增长3.40%。其中，双金客户（包括白金、黑金客户）、私行客户分别增10.49%、11.39%。
　　②负债端：三季度末，兴业银行总负债同比增长3.64%，单季度净增加499亿元。其中，同业负债单季新增2044亿元，同比增长9.55%，占计息负债之比环比提高2pct至26.99%；存款总额则单季度净减少351亿元，同比增长7.55%，在计息负债中占比环比下降0.72pct至61.27%。存款定期化趋势还在延续，三季度末定期存款占比环比提高0.83pct至56.90%。
　　价：息差保持相对韧性
　　2025年前三季度，兴业银行净息差为1.72%，同比、环比上半年分别收窄12bps、收窄3bps。具体来看，主要是负债端成本快速下降对息差形成有效支撑，前三季度全行做实主结算账户经营、深化场景金融建设、加强高成本存款精细化管理，实现了存款付息率1.71%，同比下降32BPs，比半年末下降5BPs；实现同业存款付息率1.68%，同比下降56BPs，比半年末下降8BPs。
　　展望全年，兴业银行息差仍面临压力。一方面，未来LPR或将再度下调；另一方面，当前社会融资需求仍显不足，全行生息资产收益率降幅仍然较大。尽管负债端成本快速下行，也难以抵消生息资产收益率下滑影响。
　　手续费同比增速转正。兴业银行三季度净非息收入同比减少6.26%，其中净手续费收入同比增长6.12%，增速较二季度由负转正，预计主要是代理业务回暖驱动；而投资收益为主的其他非息净收入同比则下降16.63%，预计主要是因为债券类金融资产相关收益减少。
　　资产质量保持平稳。三季度末，兴业银行不良贷款率1.08%，关注率1.67%，环比二季度末均基本保持稳定。风险抵补能力方面，兴业银行三季度末拨备覆盖率228.54%，保持合理水平。
　　风险提示：资产质量恶化超预期；宏观经济恢复不及预期。

　　事件:
　　10月31日，兴业银行发布2025年三季度报告。
　　投资要点:
　　兴业银行2025前三季度实现营业收入1612亿元，同比减少1.82%，实现归母净利润631亿元，同比增长0.12%。资产结构持续优化，对公贷款表现优异。净息差降幅收窄，不良率稳定，风控能力保持优异，维持“买入”评级。
　　营收降幅收窄，净利润增速转正。2025年前三季度，兴业银行实现营业收入1612亿元，同比减少1.82%，同比减少幅度较25年上半年收窄0.47pct；前三季度实现归母净利润631亿元，同比增长0.12%。
　　资产结构持续优化，对公贷款表现优异。截至2025年Q3末，兴业银行资产总额达10.67万亿元，较2024年末增长1.57%，其中发放贷款总额5.99万亿元，较2024年末增长4.42%，在总资产中的占比较2024年末上升1.53个百分点至56.12%。其中对公贷款3.70万亿元，较2024年末增长7.54%。客户存款总额为5.83万亿元，较2024年末增长5.47%。
　　净息差降幅收窄，不良率稳定。截至2025Q3末，兴业银行净息差为1.72%，较2025H1末下降3bps，但环比降幅较2025H1缩小2bps。兴业银行不良贷款率1.08%，与上半年持平；拨备覆盖率227.81%，较2025H1下降了0.73pct。
　　盈利预测和投资评级：公司风控体系稳健，维持“买入”评级。我们预测2025-2027年营收为2108亿元、2154亿元、2228亿元，同比增速为-0.65%、2.16%、3.42%；归母净利润为775亿元、790亿元、815亿元，同比增速为0.35%、2.00%、3.16%，EPS为3.53、3.60、3.72元；P/E为5.68、5.56、5.38倍，P/B为0.51、0.48、0.45倍。
　　风险提示：金融监管政策发生重大变化；房地产领域风险集中暴露；经济回暖过程中发生黑天鹅事件；债券市场发生异常波动，企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化。

　　事件：兴业银行披露2025年三季报，9M25实现营收1612亿元，同比下滑1.8%，实现归母净利润631亿元，同比增长0.1%。3Q25不良率季度环比持平1.08%，拨备覆盖率季度环比下降0.7pct至228%。业绩表现符合预期。
　　尽管面临债市波动，但利息净收入改善叠加中收恢复增长，营收降幅持续收敛，为利润持续正增打下基础：9M25兴业银行营收同比下滑1.8%，其中3Q25同比仅微幅下降0.8%，归母净利润同比正增0.1%。从驱动因子来看，①息差降幅收窄下逐步实现“量能补价”，单季利息净收入增速回正。9M25利息净收入同比下滑0.6%（其中3Q25增长1.4%），对营收增速拖累收窄至0.4pct，其中规模增长贡献2.5pct，息差拖累2.9pct。②受债市波动影响非息负增是预期内，但中收逐步形成新支撑。9M25非息收入同比下滑4.5%，拖累营收增速1.4pct，其中中收同比增长3.8%（3Q25增长6.1%）贡献0.4pct。③风险成本下行是现阶段利润正增主要贡献，但得益于营收趋稳，稳业绩对拨备的依赖逐步降低，拨备反哺利润增速5.8pct（1H25为6.4pct）。
　　三季报关注点：①首次推出中期分红，分红率维持在30%以上，考虑到年内派发可能对资本规划带来扰动，预计将于明年初派发。而优质价值属性催化中长期资金持续增持。三季度大家资产增持约6200万股，按区间均价计算约14亿。②“夯实客户基础-降低负债成本-优化信贷结构”路径清晰且持续验证。企金客户数同比增长近9%；带动对公贷款增速近8%且绿金、科技、制造业等投放持续快于各项贷款；存款增速更快于贷款，且付息率同比下行超30bps。③负债成本下行有望快于资产定价下行速度，三季报息差已环比基本持平，以“利息净收入/日均生息资产”估算，9M25息差环比1H25仅微降1bp。④对公房地产、平台以及信用卡三大重点领域风险延续收敛态势，风险担忧已然告一段落。
　　我们在9月3日发布的兴业银行深度报告《新拐点、新目标，价值银行启新篇》中提出，2021年以来兴业银行更大力度“补短板、调结构”本质是立足长远，为打造“稳营收、优客户、降风险、促平衡、增特色”的价值银行打基础。而从三季报来看，“夯实客群基础-降低负债成本-优化信贷结构”的正循环已逐步完成构建。从客户维度，3Q25兴业银行企金贷款增速已超160万户，2021年以来年化复合增速位居同资产规模的可比股份行第一。从贷款维度，3Q25贷款增速约4%，其中企金贷款增速近8%，且绿金、科技、制造业等重点领域贷款增速持续快于各项贷款。从存款维度，3Q25存款同比增长7.6%，增速持续快于贷款，且存款付息率同比下降32bps，较上半年进一步下降5bps。
　　现阶段负债成本下行贡献有望逐步快于资产定价下行速度，三季度息差环比已现企稳迹象：以“利息净收入/日均生息资产”口径估算，9M25息差1.56%，环比1H25仅微降1bp，同时测算3Q25息差1.58%，季度环比回升4bps。以期初期末平均口径估算，3Q25生息资产收益率季度环比下降7bps，降幅逐季收窄（1Q25/2Q25分别环比下降17bps和14bps），而付息负债成本率季度环比下降11bps至1.68%，降幅环比扩大（2Q25为环比下降6bps）。
　　资产质量总体平稳，三大重点领域风险延续收敛态势，风险担忧已然告一段落：3Q25不良率环比持平1.08%，关注率环比基本持平1.67%，估算9M25年化加回核销回收不良生成率0.95%（1H25为1.07%）。重点领域上，得益于公司充分发挥总行行领导挂钩督导和重点领域风险防控敏捷小组攻坚作用，对大额风险实行“一项目一专班”，有效推动重点领域及大额风险资产处置化解，前三季度对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，平台资产质量也保持稳定。从风险抵补能力来看，3Q25拨备覆盖率季度环比微降0.7pct至228%，保持充足水平。
　　投资分析意见：过去投资者对兴业银行风险、业绩的过度担忧需要翻篇，风险有底+盈利修复，当前兴业银行股息率约5.3%凸显优质价值属性，也高度契合中长期资金的“投资审美”，维持“买入”评级。维持盈利增速预测，预计2025-2027年归母净利润增速分别为1.7%、4.8%、5.9%，当前股价对应2025年PB为0.52倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；尾部风险暴露，资产质量超预期劣化。

　　事件：
　　兴业银行发布2025年三季度财报。2025年前三季度，公司实现营收约1612.34亿元，同比下降1.82%；归母净利润达630.83亿元，同比增长0.12%。
　　点评摘要：
　　营收增速逐步回暖。2025前三季度，兴业银行实现营收约1612.34亿元，同比-1.82%，环比上半年增速提升0.47pct。营收结构上，净利息收入1109.59亿元（YoY-0.56%），占总营收68.82%；非息净收入502.75亿元，同比-4.47%，结构占比较上半年减少2.1pct。拨备前利润25H1、1-3Q25同比增速分别为-3.08%、-2.56%,归母净利润同比增速分别为0.21%、0.12%。拨备计提规模较去年同期释放约53.9亿元利润空间，有效支持利润增速向上改善。
　　2025前三季度，兴业银行净息差录得1.72%,较25H1下行3bp。
　　非息收入方面，1-3Q25公司手续费及佣金净收入200.81亿元，YoY+3.79%；投资净收益268.82亿元，YoY-15.43%，占总营收16.67%。
　　资产端：截止2025第三季度，兴业银行生息资产总计10.29万亿元，环比25H1+0.44%，同比增长3.59%。其中，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行分别同比+4.44%、+1.82%、+8.86%、-2.98%。从结构细分来看，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行占生息资产比重分别为56.98%、33.13%、6.75%、3.14%,贷款占比较2025年中提升0.58pct。
　　负债端：截止2025第三季度，兴业银行计息负债余额9.43万亿元，同比+3.18%，较25H1环比0.63%。负债结构上，存款、发行债券、同业负债、向央行借款分别同比+7.55%、-21.04%、+9.55%、-48.20%。从结构细分来看，存款、发行债券、同业负债、向央行借款占计息负债比重分别为61.85%、9.80%、27.25%、1.10%；存款占比较2025年中减少0.76pct。
　　资产质量稳健：截止2025第三季度，兴业银行不良贷款率为1.08%，环比持平。贷款拨备率2.46%，环比持平；拨备覆盖率为227.8%，环比-0.73pct。
　　盈利预测与估值：
　　兴业银行2025年前三季度营收增速逐步改善，资产质量稳健。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增长为+0.09%、+2.51%、+3.90%，对应现价BPS：37.77、39.56、41.21元。
　　风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

　　事项：
　　10月30日，兴业银行披露2025年三季报，2025年前三季度实现营业收入1,612.34亿元，同比下降1.82%（上半年下降2.29%）；实现归母净利润630.83亿元，同比增长0.12%（上半年增0.21%）。
　　3Q25末不良率较年中持平于1.08%，拨备覆盖率环比下降0.7pct至227.81%。
　　评论：
　　净利息收入与中收共同改善，营收降幅持续收窄，业绩保持稳健。前三季度营收同比下降1.82%，降幅较上半年的-2.29%收窄0.47个百分点；归母净利润同比增长0.12%，延续了年中业绩增速转正的态势。业绩边际改善主要得益于核心收入企稳。利息净收入降幅显著收窄，前三季度同比仅微降0.56%（上半年为-1.52%），其中三季度单季同比增长1.38%，实现正增。手续费及佣金净收入同比增长3.79%，增速较上半年（+2.59%）进一步扩大。其他非息净收入301.94亿元，受市场利率波动影响，同比下降9.28%，是营收的主要拖累。此外，公司持续加强成本管控，前三季度计提资产减值损失同比下降11.30%，有效支撑了利润表现。
　　对公业务引领信贷投放，零售业务持续结构调整。前三季度贷款总额较年初增长4.42%，规模稳健扩张。1）对公端：规模主扩张，投向重点领域。公司贷款较年初增长7.54%。公司持续加大对实体经济和“五篇大文章”的支持力度，绿色贷款、科技贷款、制造业中长期贷款分别较年初增长18.64%、17.70%、13.82%，均显著高于总贷款增速。2）零售端：业务结构主动调整仍在继续，个人贷款余额较年初下降2.49%，延续了公司在当前宏观环境下对部分零售业务风险的审慎态度和主动压降策略，尤其是在信用卡和消费贷领域。
　　息差压力仍在，负债端成本管控成效显著。前三季度净息差为1.72%，同比下降12BP；三季度单季净息差为1.68%，同比下降11BP，息差仍面临下行压力。
　　息差的主要支撑来自负债端，公司“强负债”战略成效持续显现。前三季度存款付息率1.71%，同比大幅下降32个基点，且较半年末进一步下降5个基点。
　　随着存量高成本负债的持续重定价，负债成本优势有望进一步巩固，为息差稳定提供缓冲。
　　资产质量总体稳定，前瞻性指标向好。3Q25末不良贷款率1.08%，较年初微升1bp，与年中持平，保持稳定。测算的单季年化不良净生成0.76%，同环比均有下降。从前瞻性指标看，关注类贷款占比1.67%，较年初下降4bp，资产质量边际改善。重点领域风险化解持续推进，报告期内对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台资产质量保持稳定，延续了上半年风险收敛的良好态势。由于拨备适度反哺利润，拨备覆盖率降至227.81%，但仍保持充足水平，风险抵补能力强劲。
　　投资建议：兴业银行三季度业绩延续了稳健向好的态势，营收降幅收窄，核心息收与中收改善，资产质量保持稳定，重点领域风险化解成效显著。公司积极推进“轻资产、轻资本、高效率”转型，科技金融正加速成为“第四张名片”，获批筹建金融资产投资公司（AIC）亦有望增强其风险处置和股权投资能力。结合公司披露的三季报和当前宏观环境，我们认为公司基本面持续向好，估值修复空间充足。当前股价对应PB处于历史低位，股息率具备吸引力，维持“推荐”评级。
　　我们预计2025E/2026E/2027E归母净利润增速为0.7%/1.98%/3.29%，当前股价对应26EPB0.51X，考虑银行业仍有增量资金增持，近10年兴业银行的PB均值为0.71X，给予2026年目标PB0.70X，对应目标价27.46元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济恢复不及预期、地产风险暴露超出预期。

　　事件：
　　10月30日，兴业银行发布2025年三季报，公司前三季度实现营业收入1612亿，同比增长-1.8%，实现归母净利润631亿，同比增长0.1%。1-3Q25年化加权平均净资产收益率（ROAE）为10.07%，同比下降0.85pct。
　　点评：
　　营收负增幅度收窄，盈利维持小幅正增。前三季度公司营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-1.8%、-2.6%、0.1%，增速较1H25分别变动+0.5、+0.5、-0.1pct。1-3Q25公司净利息收入、非息收入同比增速分别为-0.6%、-4.5%，较上半年分别变动+1、-0.7pct，净利息收入负增幅度收窄，非息表现相对承压。前三季度公司减值计提、业务管理费同比分别下降11.3%、0.3%，风险成本、业务成本管控强度提升；1-3Q25信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为26.2%、26.8%，同比分别变动-2.8、+0.4pct。拆分盈利同比增速结构，规模、拨备为驱动净利润增长的主要因素，分别拉动业绩增速6、8.6pct。从边际变化看，扩表提速、息差拖累减轻对业绩增长形成边际正向贡献；非息收入负增幅度拉大，拨备正向贡献减弱对盈利增速形成边际拖累。
　　扩表节奏稳中有升，“五大新赛道”布局深化。3Q25末，兴业银行生息资产、贷款同比增速分别为4.7%、4.3%，增速较2Q末分别提升2.7、0.2pct，规模扩张节奏略有提速，贷款投放相对平稳。季末金融投资、同业资产增速分别为5.9%、4.8%，较年中分别变动-5.5、+28.3pct，其中同业资产3Q季内新增203亿，同比多增3506亿，对资产扩张形成较强支撑。贷款方面，3Q单季贷款新增865亿，同比多增140亿，其中对公、零售、票据新增规模分别为323、-217、759亿，同比分别多增315亿、少增265亿、多增89亿，对公贷款发挥“压舱石”作用。投向层面，对公端投向主要集中在制造业、租赁商服领域，绿色、科技、制造业中长期等重点领域贷款分别较年初增长18.6%、17.7%、13.8%，均高于整体贷款增幅，“五大新赛道”业务布局深化。
　　存款稳步增长，定期化趋势延续。3Q25末，兴业银行付息负债、存款同比增速分别为3.2%、7.6%，分别较2Q末变动+0.6、-1.4pct。3Q季内存款、应付债券、同业负债分别新增-351、-1442、2382亿，同比分别少增741亿、多减1074亿、多增2401亿，季末存款占付息负债比重61.8%，较年中下降0.8pct，同业负债吸收强度较大。存款方面，单三季度定期、活期存款分别新增288、-1327亿，同比分别少增1783亿、少减685亿，季末定期存款占比56.9%，较年中提升0.8pct，定期化趋势仍有延续。
　　前三季度息差1.72%，降幅边际收窄。前三季度公司息差1.72%，较1H25、2024年分别收窄3bp、10bp，息差仍面临收窄压力，但降幅趋缓。我们测算前三季度生息资产收益率较1H25、2024年分别下降5bp、41bp。需求不足背景下，新发放贷款定价持续下行，叠加LPR下调、存量贷款滚动到期重定价等因素共振，资产端收益率走低，对息差形成较大挤压。测算1-3Q25付息负债成本率较1H25下降5bp，较2024年下降36bp，后续伴随存量定期存款滚动到期重定价，前期多轮存款利率调降成效将进一步显现，息差收窄压力有望缓释。
　　非息负增幅度拉大，占营收比重有所下降。公司前三季度非息收入503亿，同比负增4.5%，负增幅度较1H25增加0.7pct。其中，①净手续费及佣金收入201亿（YoY+3.8%），较低基数上同比增长提速。3Q末，公司企金客户较年初增长6.5%，其中价值客户增长9.7%；零售客户较年初增长3.4%，其中双金客户、私行客户分别增长10.5%、11.4%，客群规模及质量持续提升，中间业务客户基础夯实，财富管理、投资银行名片持续擦亮。②前三季度净其他非息收入302亿（YoY-9.3%），负增幅度较1H25进一步走阔2.3pct。其中，投资收益、公允价值变动收益分别为269、14.4亿，同比分别少增49亿、多增19.2亿，债市利率波动影响下，债券投资收益表现不及去年同期。
　　不良率维持低位，风险抵补能力较强。3Q末，兴业银行不良率、关注率分别为1.08%、1.67%，环比2Q末分别变动0bp、+1bp，资产质量核心指标运行稳健。其中，对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台资产质量保持稳定。季末不良余额646亿，季内新增10.7亿，增量同比大体持平。拨备方面，3Q季内信用减值损失新增122亿，增量同比少增12.4亿；季末拨贷比2.46%，同2Q末持平，拨备覆盖率227.8%，较2Q末下降0.7pct，拨备计提强度不减，风险抵补能力强。
　　资本安全边际较厚，转债转股可期。3Q末，公司核心一级/一级/总资本充足率分别为9.66%、10.97%、13.85%，较2Q末分别变动+12bp、-33bp、-33bp。季末RWA同比增速为8.1%，较2Q末提升0.7pct。季内公司一级资本充足率小幅下降主要受优先股赎回摘牌影响，7月1日公司全额赎回三期优先股共计560亿，对其他一级资本形成一定扰动。9月公司成功发行200亿永续债用于补充其他一级资本，外延资本补充渠道畅通。截至10月31日，公司500亿可转债仍有413.5亿未转股，转股比例较低，最新转股价21.19元，当前股价20.23元，尚未触及转股价。公司经营基本面相对稳健，未来转债转股可期，有望进一步增厚股本。
　　盈利预测、估值与评级。兴业银行战略目标清晰，坚持“轻资本、轻资产、高效率”转型方向，以“1234”战略为核心主线，以数字化转型为增长引擎，赋能“F+G+B+C”端场景生态服务获客，树牢擦亮“绿色银行、财富银行、投资银行”三张名片，推进“五大新赛道”“数字兴业”与“五篇大文章”有机融合。公司资产端信贷投放保持稳定，负债成本管控使得息差具有相对韧性，同时财富管理、投行业务双向发力，中间业务收入增长空间可期。我们维持公司2025-2027年EPS预测调整为3.66、3.66、3.66元，当前股价对应PB估值分别为0.52、0.49、0.46倍，对应PE估值分别为5.53、5.53、5.52倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：经济下行压力加大，实体融资需求改善不及预期，房地产、零售等特定领域风险暴露增加。

　　事件：8/28，兴业银行披露2025年半年报，公司1H25实现营收1104.6亿元，同比-2.3%，降幅较1Q25收窄1.3pct；实现归母净利润431.4亿元，同比+0.2%，增速较1Q25+2.4pct。1H25净息差1.75%，同比-11bp。1H25末不良率1.08%，环比持平。
　　其他非息收入改善，利润增速转正：1）净其他非息收入降幅收窄。公司1H25净其他非息收入236.3亿元，同比-7.0%，降幅较1Q25收窄14.5pct，驱动业绩增速改善，主要得益于二季度债市表现回暖，公司投资收益等有一定修复。2）拨备反哺利润。1H25公司计提减值损失301.2亿元，同比-12.2%，其中计提债券投资减值损失下降明显，计提贷款减值损失同比略增，总的来看拨备计提贡献业绩6.4pct，较1Q25+2.3pct，也支撑了业绩增速改善。3）受息差收窄拖累，利息收入增速转负。1H25公司净利息收入737.6亿元，同比-1.5%，增速较1Q25的+1.3%下降，主要系净息差对业绩的影响由1Q25的-1.9pct扩大至1H25的-4.4pct所致。规模方面相对平稳，1H25贡献业绩2.9pct，较1Q25的3.2pct变化不大。4）中收维持同比正增。公司1H25净手续费及佣金收入130.8亿元，同比+2.6%，增速较1Q25-5.9pct，同比来看上半年公司托管及其他受托业务收入增长亮眼，同比+14.2%至46.0亿元，银行卡手续费承压，同比-15.6%至44.6亿元，代理业务、支付结算等同比平稳。
　　对公端支撑信贷投放，零售端贷款结构调整：1H25末贷款余额59034亿元，同比+4.1%，增速较2024年末的5.0%略降。1）对公端增长平稳，聚焦重点行业。1H25对公贷款净增长2271亿元，占全部贷款净增的136.1%，是公司规模扩张的主要支撑。结构上看公司聚焦重点领域，绿色贷款、科技贷款、制造业中长期贷款分别较上年末+15.61%、+14.73%、+11.83%，均高于整体贷款增速。2）零售端贷款结构调整。1H25零售贷款总体规模压降279亿元，主要系零售资产质量波动下，公司主动调整投放策略，1H25信用卡、消费贷余额分别压降300亿元、47亿元，按揭贷、经营贷方面投放稳健，1H25分别净增36亿元、55亿元。
　　资产收益率压力较大，息差收窄持续：1H25净息差1.75%，同比-11bp，降幅同2024年一致。分资负两端看：1）资产收益率压力较大。受lpr利率调降、市场利率中枢下行、贷款需求偏弱等因素综合影响，公司1H25生息资产收益率同比-56bp至3.37%，其中零售贷款收益率降幅较大。2）负债成本加速改善。公司1H25计息负债成本率同比-39bp至1.86%，降幅较2024年的-17bp扩大，存款利率调降效果显现。
　　资产质量总体稳健，零售不良率优化：公司1H25末贷款不良率1.08%，环比1Q25末持平，较上年末+1bp。对公端部分行业不良率波动，制造业、房地产业不良率分别较年初+40bp、+36bp，但对公地产新发生不良回落，预计总体风险可控。零售端得益于公司坚定推进重点领域风险化解，积极强化全流程管理，按揭贷、信用卡不良率分别较上年末-6bp、-36bp，驱动零售贷款不良率较上年末-13bp至1.22%。
　　投资建议：得益于其他非息改善和拨备反哺，兴业银行业绩增速转正，科技、绿色等重点领域贷款投放有力，零售资产质量持续改善，有望维持稳健增长，给予“推荐”评级。预计2025-2027年公司归母净利润分别为786.31、808.44、844.87亿元，同比+1.8%、+2.8%、+4.5%，当前收盘价对应PB分别为0.56、0.52、0.49倍。
　　风险提示：政策落地不及预期；息差收窄超预期；资产质量波动。

　　事件：
　　兴业银行发布2025半年度财报。2025上半年，公司营业收入、归母净利润分别同比-2.29%、+0.21%；不良率、拨备覆盖率分别为1.08%、228.54%。
　　点评摘要：
　　营收利润双双改善。2025上半年，兴业银行实现营收约1104.58亿元，同比下降2.29%，降幅较一季度收窄1.29pct。营收结构上，净利息收入737.55亿元（YoY-1.52%），占总营收比重为66.77%；非息收入367.03亿元（YoY-3.80%），占总营收比重较一季度提升1pct至33.2%。25Q1、25H1兴业银行拨备前利润增速分别为-4.35%、-3.08%，归母净利润同比增速分别为-2.22%、+0.21%，拨备释放支撑利润增速由负转正。
　　息差下行压力加大。2025上半年，兴业银行净息差录得1.75%，分别较25Q1、2024年下行5bp、7bp。其中，生息资产收益率录得3.37%，较2024年下行35bp；计息负债成本率显著改善，较2024年压降31bp至1.86%。
　　非息收入降幅收窄。2025上半年，兴业银行实现手续费及佣金净收入130.75亿元，YoY+2.59%，增速较一季度放缓5.95pct。2025上半年，兴业银行实现净其他非息收入236.28亿元，YoY-7.00%，降幅较一季度大幅收窄14.5pct，主要是浮盈增加支撑非息收入改善。
　　2025上半年公司规模延续低速扩张趋势，资产负债规模增速皆较一季度有所放缓。
　　资产端：2025上半年末，兴业银行总资产同比增长2.55%（2025Q1为3.65%），其中贷款、金融投资分别同比增长4.3%、9.6%，增速分别较一季度-0.9pct、+6pct，金融投资支撑规模保持稳健扩张。具体到贷款端，2025上半年末对公贷款、零售贷款分别同比增长6.9%、1.0%，同比增速较2024年末分别-1.9pct、+0.3pct，对公端持续驱动信贷增长，而零售信贷增长仍较乏力。
　　负债端：2025上半年末，兴业银行总负债同比增长2.42%（2025Q1为3.09%），其中存款、发行债券、同业负债分别同比增长8.9%、-11.5%、1.4%。公司持续推进织网工程、布局场景金融，存款增长较好，占计息负债比重也较2024年末提升3.1pct至63%，有效补充负债来源。
　　资产质量持续改善。2025上半年末，兴业银行不良贷款率为1.08%，环比一季度持平，较2024年末小幅上行1bp。其中：对公不良压力抬升，较2024年末上升7bp至1.08%，而零售不良改善明显，较2024年末下降13bp至1.22%。2025上半年末，兴业银行拨备覆盖率为228.54%，环比下降4.88pct，风险抵补和反哺利润能力依然较强。此外，拨贷比环比一季度下降6bp至2.46%，拨备计提力度有所减轻。
　　投资建议：
　　兴业银行坚持“1234”战略久久为功，在“五篇大文章”的细分领域具有先发优势。我们预测企业2025-2027年归母净利润同比增长为0.72%、2.69%、3.12%，对应现价BPS：37.77、39.56、41.21元，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济震荡；资产质量恶化；息差压力加大。